一 行情回顧

6月底的歐盟峰會利好和國內(nèi)寬松預期的升溫對工業(yè)金屬起到了底部支撐作用，工業(yè)金屬借此得以企穩(wěn)，不過臨近月底歐元區(qū)形勢因西班牙、希臘問題的有所升級令工業(yè)金屬再次探測下方平臺支撐。滬鋅、鉛走勢基本相同，盤整于14500-15000區(qū)間；滬鉛偏強，整體重心較高，滬鋅受15000壓制較強、而滬鉛一度嘗試站穩(wěn)15000。分兩地金屬鉛鋅價比維持在7.8-8.0左右，基本沒有多大套利空間。

消費淡季沒有引起商家的備貨熱情，不過總體來說下游買漲不買跌心態(tài)較為明顯。出貨情況來看，隨著鉛鋅的重心上移，冶煉廠出貨積極性有所改善，不過考慮到年內(nèi)冶煉廠虧損情況較為嚴重，價格一旦回落，出貨意愿立刻降低。

二 宏觀經(jīng)濟形勢分析

2.1 寬松之下，經(jīng)濟觸底回暖概率加大

國家統(tǒng)計局公布的六月及二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示了國內(nèi)經(jīng)濟的減速過程正在放緩，隨著政策面對經(jīng)濟增長的支持，預計后期經(jīng)濟觸底回暖的概率正在逐漸加大，其中7月匯豐PMI預覽值的5個月新高或是一個最佳證明。中國6月工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資和消費品零售額數(shù)據(jù)較預期偏好，6月工業(yè)增加值9.5%；1-6月份，固定資產(chǎn)投資同比增長20.4%，增速較1-3月份提高0.3個百分點；5月社會消費品零售同比名義增長13.7%（扣除價格因素實際增長12.1%)。中國二季度GDP同比增速7.6%，上半年經(jīng)濟增速則為7.8%，較市場預期偏好、沒有市場預期的那么悲觀。7月24日公布的最新PMI預覽值升至5個月新高49.5,中小企業(yè)的生產(chǎn)活動指數(shù)的回升顯示了以兩次降息為代表的寬松政策正在對實體經(jīng)濟產(chǎn)生實質(zhì)性的影響。從整個上半年來看投資增速仍維持在20%以上水準，6月信貸投放明顯增加、央行兩次降息且頻繁實施逆回購操作、基建各個項目的加速建設(shè)等等，表明經(jīng)濟增長的正面力量正在加強，預期經(jīng)濟底部基本已經(jīng)確立，未來隨著兩次降息作用的逐漸顯現(xiàn)以及提振經(jīng)濟的政策進一步出臺，經(jīng)濟觸底回暖的概率正在加大。

經(jīng)濟觸底回暖需要政策面做出更多的配合，通脹水平的大幅回落為決策層提供了充裕的決策空間。預計7月CPI的增幅可能進步下滑至2%附近甚至更低，而且下半年繼續(xù)反彈的動力不大，這為后期貨幣政策進步寬松創(chuàng)造了更多條件，不排除近期再次降準的可能。財政政策方面，在前期政府穩(wěn)定經(jīng)濟增長的口號提出后已經(jīng)開始切實加強各方面投資的增速，預期后期基建等方面投資將加速進行；同樣對中小企業(yè)的結(jié)構(gòu)性減稅也在逐步展開、放寬民間投資準入條件，加大對中小企業(yè)的扶持力度。綜合來說，在后期政策面的寬松仍有可期待的空間，不過考慮到國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和保經(jīng)濟增長二者之間的平衡需要，不宜過多對后期政策面大幅寬松的期待。

通脹水平的大幅回落為政策面的寬松提供了更多條件，預計后期政策面穩(wěn)定經(jīng)濟增長策略仍有期待空間。隨著國內(nèi)政策面對經(jīng)濟支持力度的加大，在經(jīng)過上半年經(jīng)濟放緩過程的低迷洗禮之后，經(jīng)濟盡快觸底回暖的概率正在加大，這將在一定程度上利多工業(yè)金屬。不過考慮到國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的需要，政策面的寬松和經(jīng)濟增長的提速年內(nèi)都不宜過度期待，這也為金屬上方放置了一個千斤頂。

2.2住宅市場為經(jīng)濟提供支撐，美元指數(shù)高位難下

在第二季度GDP數(shù)據(jù)尚未公布之前，綜合二季度的各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，勞工市場的改善放緩、零售市場消費者的謹慎消費態(tài)度以及制造業(yè)的降溫或預示著二季度經(jīng)濟較一季度經(jīng)濟出現(xiàn)一定放緩。不過一二季度住宅市場的數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)或預示著住宅市場在經(jīng)濟復蘇中的中堅力量作用正在發(fā)揮。

美國勞工部數(shù)據(jù)顯示6月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加8.0萬，遜于預期值9萬；6月失業(yè)率為8.2%。至此，就業(yè)市場在整個2季度全面下滑，一季度平均每月增加22.6萬，而二季度平均僅增加7.5萬。就業(yè)市場改善的大幅放緩凸顯出美國經(jīng)濟復蘇之路依然慢慢長遠。制造業(yè)數(shù)據(jù)無論6月還是7月數(shù)據(jù)剔除汽車產(chǎn)業(yè)帶動則出現(xiàn)了明顯放緩局勢，6月ISM制造業(yè)PMI更是自2009年7月來首次萎縮至49.7，主要因新增需求的大幅放緩，同時最新的7月各州制造業(yè)活動指數(shù)以及Markit制造業(yè)PMI也出現(xiàn)大幅回落。全美家庭消費信心出于對于就業(yè)和收入前景的擔憂開始明顯回落，消費者選擇緊縮開支為主，6月零售銷售較5月下滑0.5%，連續(xù)第三個月下滑，創(chuàng)下2008年以來最長連續(xù)下滑記錄。上述三方面的經(jīng)濟數(shù)據(jù)共同表明了在歐債危機困擾和自身經(jīng)濟增長動能的缺失之下，美國經(jīng)濟復蘇進程開始放緩。

在美國經(jīng)濟復蘇放緩進程之中，我們較為寬慰的則是住宅市場的筑底企穩(wěn)。全美住宅建筑商協(xié)會(NAHB)報告稱住宅建筑商人氣在7月大漲，創(chuàng)下近10年來最大升幅至35；同時美國6月新屋開工年化月率上升6.9%，創(chuàng)2008年10月來新高，至76.0萬戶，而相比去年同期，6月新屋開工數(shù)量上升23.6%。綜合一二季度住宅市場數(shù)據(jù)可以看出長期處于低迷的住宅市場陰霾不在，開始走出低谷提振經(jīng)濟。

綜合來看，后期美國各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)或偏弱居多，尤其制造業(yè)數(shù)據(jù)的偏弱會對市場產(chǎn)生一定壓力，不過住宅市場的提振經(jīng)濟作用將在后期開始顯現(xiàn)，這或?qū)I(yè)金屬底部有所支撐。但總的來說美國經(jīng)濟復蘇趨勢不變，同時美聯(lián)儲的QE3選項保留也為經(jīng)濟復蘇提供了保障，為此美國經(jīng)濟復蘇放緩不會對市場產(chǎn)生過大沖擊。經(jīng)濟數(shù)據(jù)的偏弱令美聯(lián)儲下調(diào)了對經(jīng)濟增長的預期，這在一定程度上削弱了美聯(lián)儲對QE3打太極的態(tài)度對市場產(chǎn)生的壓力，美元也面臨了走高的壓力，但預計歐債形勢的不確定和美聯(lián)儲QE3的緘口不提可能繼續(xù)成為在8月支撐美元高位的動力所在。

2.3西班牙困擾延續(xù)，下一個會是意大利嗎？

歐元區(qū)總會有市場預料不到的好戲唱給大家看，真所謂你方唱罷我登場。歐盟峰會利好逐漸消耗殆盡，市場所期待的ESM可能需要等到9月以后市場才能見分曉。目前擺在市場的問題是：西班牙主權(quán)債務(wù)升級是否會引爆歐元區(qū)？希臘會不會退出歐元區(qū)？意大利會不會成為下一市場攻擊的目標？歐洲央行會在關(guān)鍵時刻挺身而出么？

對于深陷泥潭的歐元區(qū)經(jīng)濟問題我們不再贅述，7月最新的民間Markit制造業(yè)PMI顯示出在債務(wù)危機拖累下的德國及法國經(jīng)濟也是難逃厄運，而西班牙意大利希臘等國更是在深度里衰退。在此我們把重點放在債務(wù)問題上面，首先，西班牙債務(wù)問題全面升級。銀行業(yè)需要救助之外，不斷刷出歷史新高的巨大融資成本令地方政府不得不接二連三的尋求中央政府支持，這也可能預示著該國主權(quán)債務(wù)全面尋求外援的時間快將來臨了，這將是8月該國面臨的風險之一。另外，西班牙獲得的歐元區(qū)銀行業(yè)救助資金和通過的新緊縮法案對于市場安撫作用甚小不說，可能將引發(fā)大規(guī)模的社會甚至政治問題，這將是該國的另一風險所在。

再次近日三駕馬車重返希臘，審核希臘緊縮問題并考慮下筆貸款的發(fā)放問題。目前三駕馬車頻發(fā)言論質(zhì)疑希臘緊縮問題，并且個別國家言論希臘退出歐元區(qū)或是對歐元區(qū)最大利好。這些質(zhì)疑令市場擔心希臘可能失去救援并面臨退歐風險，筆者至此暫且樂觀估計希臘該批救援款項能如期獲得，并且退歐風險短期不會爆發(fā)，這些行為或是歐盟官方投鼠忌器行為罷了。當然也不排除這種風險可能發(fā)生的小概率事件。最后我們需要看到意大利因經(jīng)濟衰退和債務(wù)問題的纏身令評級公司輪番調(diào)降該國主權(quán)評級及其銀行業(yè)評級，市場對其擔憂也在加深，該國國債收益率也是在一路走高之中。在西班牙問題瘋狂之后，會不會市場將焦點轉(zhuǎn)移到意大利呢。

歐元區(qū)各國深陷泥潭的經(jīng)濟衰退和居高不下的融資成本令其債務(wù)問題日益復雜，歐洲央行會不會在最后關(guān)鍵時刻站出來呢，筆者估計短期這種可能性不排除，但是小概率事件。無論歐洲央行作為與不作為，歐債問題短期仍不會得到藥到病除的措施，預計8月經(jīng)濟、債務(wù)問題料延續(xù)困擾市場，對工業(yè)金屬構(gòu)成拖累，不排除個別事件對金屬帶來的短期沖擊，但對市場帶來系統(tǒng)性風險事件將不大可能。

三 鋅基本面供需分析

3.1 全球及國內(nèi)鋅精礦供應充分

全球：國際鉛鋅研究小組(ILZSG)最新報告，2012年5月全球鋅精礦供應達121.33萬噸，1-5月累計供應556.50萬噸，而2011年全球同期為501.40萬噸。5月全球鋅精礦以同比11%的增速增長主要得益于中國及澳大利亞產(chǎn)量擴張，其中國內(nèi)的報告產(chǎn)量增速為同比33.7%（這可能和國內(nèi)統(tǒng)計數(shù)據(jù)有所出入）。

中國：國內(nèi)6月份國內(nèi)鋅精礦共生產(chǎn)49.30萬噸，同比增長20.08%；1-6月累計生產(chǎn)237.320萬噸，累計同比增長21.30%。綜述上半年鋅礦產(chǎn)量來看，增勢不減并且有明顯的擴產(chǎn)行為。6月中國進口鋅精礦14.96萬噸，環(huán)比增30.9%，上半年累計進口92.2萬噸，累計同比減32.87%。國內(nèi)礦產(chǎn)供應充分主要考慮到以下兩方面原因，一方面是國內(nèi)礦商產(chǎn)能逐漸恢復，另一方面內(nèi)外比價不佳時國內(nèi)冶煉廠更多傾向于選擇國內(nèi)精礦，這也是整個上半年鋅精礦進口驟減的原因（6月環(huán)比增加明顯考慮到5月倫鋅低迷以及加工費有所走高）。

全球鋅精礦市場供應充分，對鋅價影響較??；不過值得注意的是國內(nèi)鋅精礦市場現(xiàn)貨供應價格持續(xù)堅挺，這或給國內(nèi)鋅價底部帶來些許利好。

3.2 國內(nèi)鋅冶煉企業(yè)開工率驟減、LME鋅庫存繼續(xù)刷新17年歷史新高

國際供需：國際鉛鋅研究小組(ILZSG)報告顯示1-5月全球鋅市場供應過剩14.9萬噸，同期全球可報告庫存增加8.5萬噸。前5個月全球精煉鋅消費量同比僅增長0.6%至512.9萬噸，高于2011年同期509.9萬噸，主要由于受歐洲需求下滑和中國需求放緩影響，其中歐洲需求下滑4.6%，而中國需求僅增長1.4%，其中美國需求增長2.4%較為突出。

國內(nèi)供需：6月國產(chǎn)鋅錠42.13萬噸，環(huán)比增9.02%，2012年上半年累計產(chǎn)235.04萬噸，同比減6.16%。上海有色網(wǎng)（SMM）調(diào)研統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，上半年國內(nèi)鋅冶煉廠平均開工率為59.96%，較2011年同期的78.96%大幅減少近兩成。上半年鋅價回落明顯，而加工費進步走低導致產(chǎn)品利潤不斷縮減是抑制冶煉廠生產(chǎn)的主要原因，這導致了國內(nèi)精鋅產(chǎn)量的逐步走低。國內(nèi)鋅冶煉企業(yè)由于受加工費走低及鋅價低迷兩頭擠壓的情況下，不斷削減產(chǎn)能，減少對市場供貨，若這種趨勢能夠持續(xù)并且市場感應明顯；或?qū)⒂欣诩訌婁\價底部成本支撐效應。

庫存方面：截止7月24日，倫敦庫存較6月30日增加15275噸至1007300噸，自去年12月開始LME庫存連續(xù)增加，其中20日刷新17年新高至1015075噸。今年迄今為止，LME鋅庫存已經(jīng)攀升23%，為6種基本金屬之首。LME庫存的持續(xù)盤增市場懷疑嘉能可收緊全球鋅市供應，迫使工業(yè)消費者支付較高現(xiàn)貨升水，從年初以來遠離工業(yè)中心的新奧爾良倉庫鋅庫存暴增或能說明這一點。

綜述：全球鋅礦、精煉鋅在歐洲需求下滑、美國需求疲軟以及國內(nèi)需求不振的背景下，紛紛選擇減產(chǎn)以對待，全球供應過剩局面在中長期對鋅價構(gòu)成壓力。不過國內(nèi)冶煉企業(yè)開工率的進步走低料能對鋅價企穩(wěn)帶來一定幫助。

3.3 下游房地產(chǎn)調(diào)控延續(xù)，汽車后期或較平穩(wěn)運行

房地產(chǎn)市場:1-6月份全國房地產(chǎn)開發(fā)投資30610億元，同比增長16.6%，較前期回落1.9個百分點。6月末，商品房待售面積39964萬平米，同比下降10.0%，降幅比1-5月下降了2.4%。6月房地產(chǎn)開發(fā)景氣指數(shù)為94.71，比上月回落0.19點。70個大中城市中，新建住宅市場，與上月相比，70個大中城市中，價格下降的城市有21個，持平的城市有24個，上漲的城市有25個。

房地產(chǎn)市場在隨著國內(nèi)降息和地方刺激剛需的作用下， 6、7月部分城市出現(xiàn)的房地產(chǎn)反彈現(xiàn)象，甚至部分城市出現(xiàn)量價齊升局面。針對這種情況，國家決策部門再度表態(tài)重申對于房產(chǎn)市場的調(diào)控延續(xù)，杜絕各種可能的放松政策。決策層的風聲鶴唳顯示了地產(chǎn)調(diào)控的延續(xù)，開發(fā)商目前更多還是是選擇去庫存、縮減新屋投資為主，房產(chǎn)市場投資增速的放緩勢必拖累工業(yè)金屬。

汽車市場:據(jù)汽車工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，上半年汽車生產(chǎn)952.92萬輛，同比增長4.08%，同比增幅提高1.6個百分點；汽車銷售959.81萬輛，同比增長2.93%，同比增幅下降0.4個百分點。1、2季度汽車銷量分別為479.55萬輛和480.26萬輛，1季度同比下降3.89%，2季度同比增長10.03%，2季度較1季度增速提高了13.92個百分點。6月，汽車生產(chǎn)153.13萬輛，同比增長9.09%，環(huán)比下降2.37%；銷售157.75萬輛，同比增長9.86%，環(huán)比下降1.66%。汽車產(chǎn)業(yè)的相對穩(wěn)定運行為汽車板塊的金屬需求提供了保障，隨三四季度經(jīng)濟面的好轉(zhuǎn)和政策面的扶助政策，根據(jù)全年8%的增速目標后期汽車產(chǎn)業(yè)的良性穩(wěn)定發(fā)展或為工業(yè)金屬提供了有力的支撐。

四 結(jié)論及操作策略

基本面看來，上游礦商的礦價堅挺以及冶煉廠的縮減產(chǎn)能或能在鋅價底部給予其一定支撐，但并不能給全球供給過剩嚴重的鋅帶來過多利好；而下游國內(nèi)房地產(chǎn)市場在決策層調(diào)控堅決下的投資后期可能仍舊低迷為主，加上汽車產(chǎn)業(yè)的不溫不火，下游需求的不強勁也給鋅價上行帶來了較大阻力。基本面支撐弱化下的工業(yè)金屬繼續(xù)跟隨宏觀面消息的風吹草動。在8月，中國經(jīng)濟觸底回暖和政策面的利好進步釋放或?qū)⑹谴蟾怕适录?，這將給工業(yè)金屬帶來底部企穩(wěn)機會；若想進步上行可能需要歐元區(qū)形勢好轉(zhuǎn)的配合，但目前來看歐元區(qū)的不確定性可能成為8月金屬上行的主要阻力所在，同時美聯(lián)儲對QE3的緘口不提也會對金屬不利?？傮w來說，滬鋅8月維持震蕩偏強概率較大，或進行中期筑底；中期筆者維持前期偏樂觀態(tài)度。

筆者仍舊建議在14000-15000區(qū)間內(nèi)波段操作為主，中期趨勢性投資者可考慮若滬鋅在14500一帶企穩(wěn)契機逢低買入，止損可以放寬至14000。