南京世通 資產(chǎn)管理有限公司董事長常士杉

摘要：2012年，投機(jī)時代即將結(jié)束，“仙股”時代即將來臨，2012年，是真正的價值投資元年。從較長時間看，未來兩三年，A股市場可能都不太樂觀，因為中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型或需要三到五年的緩沖期。

選股也就回歸市場的本身，回歸價值，重點關(guān)注基本面發(fā)生脫胎換骨變化的，行業(yè)景氣度高前景明確的，流動性充沛的、市場認(rèn)同度比較高、進(jìn)出比較方便的股票，如醫(yī)療、生物醫(yī)藥、新興產(chǎn)業(yè)。

存款準(zhǔn)備金率下調(diào)是大勢所趨，估計12月還會再次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，2012年會三次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，流動性會比今年相對好些。房價下跌是不容懷疑的，下跌30—40%是比較客觀的數(shù)據(jù)。

產(chǎn)業(yè)資本大量增持表明市場離底部不遠(yuǎn)，但并不意味著底部的確立。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期間，產(chǎn)業(yè)資本增持的作用需要觀察。如果4萬億養(yǎng)老金住房公積金真的進(jìn)入股市，影響不亞于2008年4萬億經(jīng)濟(jì)刺激計劃。

 

2010年以96.16%業(yè)績一騎絕塵奪取陽光私募冠軍的輝煌猶在眼前，2011年全年皆虧的行情卻讓常士杉痛飲了“陽光私募冠軍魔咒”的苦酒，慶幸的是，壓力下，常士杉仍然一如既往的樂觀和充滿活力，期待著明年的卷土重來。

2010年，在整體行情不佳的情況下，常士杉創(chuàng)造了一個奇跡，以96.16%的驚人收益率一舉奪得當(dāng)年的陽光私募冠軍，媒體的閃光燈下，常士杉風(fēng)光無限，管理規(guī)模也快速擴(kuò)張，急劇膨脹至20億元左右。

2011年，行情急轉(zhuǎn)急下，A股開始了跌跌不休的漫長調(diào)整行情，中小市值個股更是跌幅慘重，鐘情中小市值個股的 私募基金 遭受“滑鐵盧”，90%私募虧損，市場其他投資者也淚跡斑斑。

在全民皆虧的行情中，常士杉也沒能延續(xù)2010年神奇的表現(xiàn)，凈值出現(xiàn)大幅虧損。除去年拔得頭籌的世通1期今年前十個月收益率為-22.19%外(同期滬深300指數(shù)為-12.49%)，另外五只新發(fā)的產(chǎn)品世通8期、9期、世通嫦娥奔月、5期和世通之東方明珠今年以來前十一個月的收益率分別為-30.66%、-29.86%、-38.28%、-38.39%和-19.27%。

面對如此慘淡的業(yè)績，常士杉并沒有回避，而是選擇了坦誠面對，面對私募排排網(wǎng)的專訪，他第一時間表達(dá)了對投資者的歉意，同時也感激投資者對他一如既往的支持，經(jīng)過溝通，并沒有多少投資者選擇拋棄他。

2011年，常士杉遭受了壓力，但慘淡了表現(xiàn)也促使他作出了更多的思考。他認(rèn)為2011年遭受大幅下跌的最大的原因在于行情的錯判，在2700點附近仍對行情樂觀，重倉操作以致凈值的大幅下挫。其次，中小盤個股泥沙俱下的大幅調(diào)整始料未及，特別是高鐵“動力車事件”地雷的爆發(fā)讓其虧損慘重。第三，風(fēng)控執(zhí)行上遭遇了流動性風(fēng)險，規(guī)模擴(kuò)大后，以前的止損策略遭遇了麻煩。最后，缺乏對沖工具讓風(fēng)險無法化解。

2011年的學(xué)費讓常士杉記憶深刻，但卻沒有讓其喪失信心，他一如既往的保持著樂觀和沖勁，不服輸?shù)男愿褡屍鋱孕抛约耗軓哪睦锏咕蛷哪睦锱榔饋?。展?012年，常士杉堅信會以良好的表現(xiàn)給以堅定支持自己的投資者好的回報。為此，常士杉完善投研團(tuán)隊，特意邀請湘財證券營業(yè)部老總杜寶泉加盟，希望通過期貨高手專職做風(fēng)控來控制下行風(fēng)險，也為參與股指期貨做準(zhǔn)備。

對于未來行情，常士杉認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型或需要三到五年的緩沖期，股市難有好的表現(xiàn)，市場只存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會，如醫(yī)療、生物醫(yī)藥、新興產(chǎn)業(yè)和流動性強(qiáng)個股。

同時，常士杉在私募界首次旗幟鮮明的指出，2012年，中國近20年的投機(jī)時代即將結(jié)束，“仙股”時代來臨，真正的價值投資時代即將到來，投資者的投資思路也應(yīng)該隨之改變。

從2010年到2011年，常士杉經(jīng)歷了巨大的變化，對市場又有著怎樣體會呢?讓我們一起走進(jìn)昔日冠軍的世界。

投機(jī)時代結(jié)束 2012開啟真正價值投資元年

私募排排網(wǎng)：您如何看A股未來行情?

常士杉：我們認(rèn)為A股今年下跌是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的陣痛，從當(dāng)年日本、臺灣、歐美等股市看，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期間，市場都經(jīng)歷了非常大的調(diào)整，這對A股而言有一定的借鑒作用。

市場永遠(yuǎn)都存在不確定，這也是市場的魅力所在。而從較長時間看，未來兩三年，A股市場可能都不太樂觀。因為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期要解決很多問題，如產(chǎn)業(yè)資本和二級市場對接。

郭樹清上臺后提出的創(chuàng)業(yè)板退市、嚴(yán)查ST借殼等都會引起A股的地震，中國從此會進(jìn)入理性投資時代，以往坐莊式、題材式投資的跟隨者會越來越少，投機(jī)時代基本宣告結(jié)束，創(chuàng)業(yè)板甚至主板，在不久的將來會出現(xiàn)低于一塊錢的“仙股”。

2012年，投機(jī)時代結(jié)束，2012年，是中國股市真正價值投資時代的開始，是真正的價值投資元年。

私募排排網(wǎng)：總體上還是保持謹(jǐn)慎的態(tài)度?

常士杉：總體上保持謹(jǐn)慎態(tài)度，投資上需要尋找哪些確定性增長的、能夠跨越周期的品種，但這些品種是比較難找的。

選股回歸價值 關(guān)注脫胎換骨和流動性強(qiáng)個股

私募排排網(wǎng)：哪些品種是您重點關(guān)注的?

常士杉：既然投資思路變了，我們的選股也就回歸市場的本身，回歸價值。如今年表現(xiàn)可能比較差勁，但明年、后年產(chǎn)業(yè)會出現(xiàn)機(jī)會，這是一種價值投資。另外，經(jīng)營穩(wěn)定，符合國家產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向的產(chǎn)業(yè)，如醫(yī)療、生物醫(yī)藥，中國人口老齡化問題突顯，健康醫(yī)療的機(jī)會非常明確。第三，新興產(chǎn)業(yè)，這是我們一直都看好的，但它也會面臨流動性問題。

總體而言，我們重點關(guān)注基本面發(fā)生脫胎換骨變化的，行業(yè)景氣度高前景明確的，流動性充沛的、市場認(rèn)同度比較高、進(jìn)出比較方便的股票。

未來市場概念性炒作會越來越少

私募排排網(wǎng)：最近市場最關(guān)注重慶啤酒連續(xù)跌停，您是怎么看這一事件的?

常士杉：根據(jù)“墨菲定律”，要想避開重慶啤酒這種地雷，最好的方法是不走雷區(qū)，在不確定之前，在旁邊觀望就是。如果疫苗真的研發(fā)成功，市場自然會給它正確的定價，但研究這么多年，最終卻是一場空，影響肯定是巨大的。

科技研發(fā)是一般肉眼很難看清的，如剛才所言，未來，這種概念性的東西機(jī)會會越來越少，上市公司一定要在行業(yè)里作出屬于自己的產(chǎn)品，而不是搞概念。

政策會圍繞四因素調(diào)整

私募排排網(wǎng)：您怎么解讀剛結(jié)束的中央經(jīng)濟(jì)工作會議?

常士杉：會議上表態(tài)采用積極的財政政策和穩(wěn)定的貨幣政策、“微調(diào)”、“預(yù)調(diào)”貨幣政策。這也表明了，第一，國家政策不會如2008年4萬億的力度大。第二，“保增長、抗通脹”的基調(diào)使得資本市場不會大起大落，在震蕩中前行。

經(jīng)濟(jì)態(tài)勢得到控制后最終會何去何從，主要取決于通脹是否能夠維持在可控范圍;其次，要看經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中拉動內(nèi)需這一塊，老百姓敢不敢消費，消費市場能否熱起來，包括高端、低端消費;第三，要看人民幣是否能夠保持堅挺，也不能失控;第四，要看歐債危機(jī)的發(fā)展和美國的環(huán)境變化，外圍市場的影響。

政策會圍繞上面幾個因素做相應(yīng)的調(diào)整，投資者也圍繞政策的變化做相應(yīng)的策略變化。

存款準(zhǔn)備金率下調(diào)是大勢所趨

私募排排網(wǎng)：您具體如何看貨幣政策未來的變化?

常士杉：存款準(zhǔn)備金率下調(diào)是大勢所趨。因為通脹的拐點已經(jīng)出現(xiàn)，最高6.5%，目前已經(jīng)回到5%以內(nèi)，銀行流動性緊缺，民間資金要求強(qiáng)烈，存款準(zhǔn)備金率下調(diào)也就是自然而然的事情。

我估計12月還會再次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，2012年會三次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，流動性會比今年相對好些，所以，明年市場會存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會，相比今年，機(jī)會會更多一些。

中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型需三到五年緩沖期

私募排排網(wǎng)：經(jīng)濟(jì)下滑趨勢非常明顯，您如何看我國經(jīng)濟(jì)未來走勢?

常士杉：我國經(jīng)濟(jì)下行勢不可擋，改革開放30年來，每年都保持9%以上的高速增長，但這一趨勢難以為繼。目前，依靠外貿(mào)的模式已經(jīng)行不通了，投資增速在下降，PMI低于臨界點，都已經(jīng)說明了我國經(jīng)濟(jì)增速的下降，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型勢在必行。

在產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期間，不可能再維持之前的高速增長，因為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型是有期限的，不可能一蹴而就，需要一個緩沖過程。如臺灣、美國等地都經(jīng)過三到五年的緩沖期，中國可能也不會低于這個期限。

中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)從高速增長轉(zhuǎn)入調(diào)整期，需要培養(yǎng)新的經(jīng)濟(jì)增長點。新的經(jīng)濟(jì)增長點的方向也比較明確，就是新興產(chǎn)業(yè)、文化傳媒等，到2020年，文化傳媒占GDP的20—50%，這是一個巨大的產(chǎn)業(yè)，而這些都是以消費為驅(qū)動的行業(yè)。

總體而言，我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型可能需要三到五年時間，三到五年后，國家扶持的新興產(chǎn)業(yè)等上市公司的盈利開始得到體現(xiàn)，才會出現(xiàn)超級產(chǎn)業(yè)和超級公司，誕生如微軟、谷歌等大市值公司。

熱錢流出是必然

私募排排網(wǎng)：我國外匯占款連續(xù)兩個月下降，人民幣對美元匯率也連續(xù)跌停，您如何看這一系列事件?

常士杉：外資是非常聰明的，在世界各地尋找獲利機(jī)會，對各種歷史情況都比較清楚，哪里能賺錢，它們就會流向哪里。他們意識到中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，經(jīng)濟(jì)增速會下降，人民幣可能會貶值，而美國經(jīng)濟(jì)目前勢頭相對較好，以盈利為目的的外資流出中國是必然的。

其次，美國本土的一些企業(yè)現(xiàn)金流也比較緊張，變現(xiàn)回流美國做其他用處，也是情理之中。

另外，外資賭美元升值，短期而言，它們賭對了，獲利較豐。從長期而言，外資撤出中國，可能也是勝利者，因為中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型不是一兩年的事情，可能要花好幾年的時間，經(jīng)濟(jì)增速下降無可避免。

當(dāng)然，人民幣對美元匯率連續(xù)十天觸及跌停，有點物極必反，中國政府也采取了一些措施來應(yīng)對，人民幣一天上漲400個基點。

如果從市場本身而言，這些都不是我們要考慮的因素。從長遠(yuǎn)看，熱錢流出是必然的，除非政府采取其他手段來留住它們，讓它們在中國能賺到錢，不然，資本的逐利性會讓它們出逃。

4萬億養(yǎng)老金住房公積金影響不亞于4萬億經(jīng)濟(jì)刺激計劃

私募排排網(wǎng)：郭樹清建議4萬億養(yǎng)老金住房公積金投入股市，您如何解讀?

常士杉：如果成真，對市場肯定是一個大利好，影響不亞于4萬億投資，目前市場流通市值才20萬億，一下子增加20%的資金，市場肯定會大受提振。當(dāng)然，就算養(yǎng)老金住房公積金等進(jìn)入股市，也是一個漸進(jìn)的過程，我們不期望4萬億真的都進(jìn)入市場，但即使是4000億、400億先進(jìn)入市場，也會對市場起很多的提振作用，對投資界肯定是一個最重大的利好。

今年二級市場全民皆虧，市場上哀鴻遍野，這就不單單是投資者水平的問題，而是整個市場體系的問題，如高市盈率、高凈資產(chǎn)、高發(fā)行價的“三高”問題，必須靠制度去解決，這樣股市才會有希望。

產(chǎn)業(yè)資本增持難阻市場價值回歸趨勢

私募排排網(wǎng)：近期產(chǎn)業(yè)資本大幅增持，歷史上看，產(chǎn)業(yè)資本增持一般是市場見底的前兆，您如何解讀產(chǎn)業(yè)資本增持行為?

常士杉：產(chǎn)業(yè)資本是最聰明的資本，因為他們最了解自己公司本身的情況，知道公司值多少錢。產(chǎn)業(yè)資本增持說明了它們對增持品種的價格是認(rèn)同的，如果市場其他投資者也認(rèn)同的話，市場就止跌了。但這一次增持，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，產(chǎn)業(yè)資本增持能產(chǎn)生怎樣的作用，還需要觀察，我個人判斷可能是能抵擋一時，但抵擋不了多長時間，

目前，一些行業(yè)一些板塊的估值比較低，但絕大部分板塊如炒上去的ST重組股估值仍然非常高，題材式的炒作仍然會面臨非常大的風(fēng)險，所有板塊還需要進(jìn)行全面尋底的過程，這個過程會非常痛苦。

我也希望產(chǎn)業(yè)資本增持能給市場帶來亮色，但市場的力量是不可抗拒的。如果這一次證監(jiān)會領(lǐng)導(dǎo)的上臺，不能將中國資本市場帶到做到真正的價值投資時代，以后就不再有這種機(jī)會了，這才是市場這次下跌的根本原因，價值回歸還沒有結(jié)束。

產(chǎn)業(yè)資本增持不能說明底部的形成，但可能說明離底部不是很遠(yuǎn)，未來，行業(yè)和個股的分化會越來越嚴(yán)重。

房價下跌30—40%是比較客觀的數(shù)據(jù)

私募排排網(wǎng)：房地產(chǎn)價格連續(xù)下跌，您如何看房地產(chǎn)未來走勢?

常士杉：今年年初我就說房地產(chǎn)暴跌，市場才會有機(jī)會，之前預(yù)測是房價最少跌30%，現(xiàn)在才跌15%，還遠(yuǎn)未到底。

政府調(diào)控房地產(chǎn)的一個主題是要讓部分老百姓買得起房，保障房解決了一部分人的問題，商品房也必須跌下來，跌到一個政府能承受、真正有剛性需求的人也能買得起房的較為合理價格。但房地產(chǎn)不會崩盤，如果崩盤的話對我國經(jīng)濟(jì)影響太大，既然房地產(chǎn)不能崩盤，也不能讓價格高高在上，只能采取折中的辦法，讓它下跌30—40%。

房價必跌是不容懷疑的，下跌30—40%是比較客觀的數(shù)據(jù)，既能減輕通脹壓力，也能緩沖政府的壓力，老百姓也能逐漸買得起房，加上保障房的不斷推出，中國經(jīng)濟(jì)才會逐步進(jìn)入良性循環(huán)。

歐債危機(jī)短期無法解決 長期無法看清

私募排排網(wǎng)：歐債危機(jī)撲朔迷離，您如何看歐債危機(jī)?

常士杉：歐債危機(jī)不是一兩年就能解決的問題，需要拖很長的時間。如果要保住歐元區(qū)，可能需要部分國家退出歐元區(qū)，重新建立新的歐盟體制。或者德法兩國的老百姓真的同意政府拿出錢來為其他國家的債務(wù)擔(dān)當(dāng)責(zé)任，犧牲自己的利益，為他國創(chuàng)造好的環(huán)境。

歐債危機(jī)遲遲無法解決，目前處于欲訴還休的狀態(tài)，最終何去何從也無法看得清，但它的不確定性非常大，對市場會產(chǎn)生影響。

美國經(jīng)濟(jì)保持堅挺利好全球市場

私募排排網(wǎng)：怎么看美國的經(jīng)濟(jì)環(huán)境?

常士杉：美國經(jīng)濟(jì)是最先走壞的，但美股卻只跌了百分之十幾，這是比較奇怪的事情。目前，美元比較堅挺，美國房地產(chǎn)也有好轉(zhuǎn)跡象，新興國家如中國的人大量到美國買房，美國的海外資本通過各種途徑回流美國，也對美國經(jīng)濟(jì)有正面刺激作用。

美國經(jīng)濟(jì)對全球的影響非常大，美元是全球貨幣，無論是流動性還是儲備，美元的地位都沒有改變。如果美國出現(xiàn)大問題，歐債危機(jī)就更加嚴(yán)重，全球的貨幣體系也就面臨崩潰危險，這種可能性不大。只要美國經(jīng)濟(jì)能夠堅挺，或者保持目前狀態(tài)，不再惡化，對中國、對全球都是一個利好。

錯判行情、高鐵地雷和流動性風(fēng)險致大幅虧損

私募排排網(wǎng)：2011年即將過去，您怎樣評價過去一年的表現(xiàn)?原因是什么?

常士杉：首先，我們必須承認(rèn)今年做得比較差，整個系列都有比較大幅度的下跌，特別是3期和5期由于比較激進(jìn)，跌幅更大，這肯定是需要對投資者道歉的。

最主要原因是對行情的方向性判斷錯誤，對行情過于樂觀，重倉操作，導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險后的虧損。

其次，重倉的中小市值價值回歸，跌幅較大，遭遇了系統(tǒng)性風(fēng)險，而重倉的高鐵板塊也由于“動力車事故”遭受地雷，出現(xiàn)大幅的調(diào)整，業(yè)績不可避免的受到了影響。

再者，規(guī)模擴(kuò)大后，出現(xiàn)了流動性風(fēng)險。在個股遭受系統(tǒng)性風(fēng)險后，不能夠迅速減倉，很難全身而退。當(dāng)然，客觀的原因也在于我們的風(fēng)險控制做得并不好，體系沒有完全完善。

最后，缺少對沖工具讓我們無法規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險。目前，我們專門請了期貨高手來做風(fēng)控，也是為了股指期貨對陽光私募開放做準(zhǔn)備。

今年市場給我們非常深刻的教訓(xùn)，也督促我們要更加完善自己的體系。同時，我也想借私募排排網(wǎng)這個平臺呼吁，缺少對沖工具對我們陽光私募的操作非常不利，如果監(jiān)管層像對待公募專戶一樣對待陽光私募，一早放開股指期貨，哪怕是10%的套保額度，我們的凈值也不會跌得這么慘，整個私募行業(yè)今年也不會表現(xiàn)如此慘淡。

我認(rèn)為監(jiān)管層對陽光私募也應(yīng)該遵循“三公”原則，不應(yīng)該是對公募、券商等都放開了股指期貨，陽光私募卻還需要等待。

私募排排網(wǎng)：您之前也強(qiáng)調(diào)風(fēng)險控制的重要性，今年在執(zhí)行上如何?

常士杉：我們一直在做風(fēng)險控制，在遭遇風(fēng)險后，也進(jìn)行了減倉措施，但由于規(guī)模原因，出現(xiàn)流動性風(fēng)險，快速下跌過程中很難快速全部退出，導(dǎo)致凈值的下降，所以在風(fēng)控上做得并不好，需要進(jìn)一步完善。

我們一直重視風(fēng)控，但在執(zhí)行過程中還會不斷遇到各種問題和矛盾，有待我們提高自己的水平。當(dāng)然，2011年，在缺乏對沖工具的情況下，最好的風(fēng)控就是空倉。

感謝投資者一如既往支持 2012年會做得更好

私募排排網(wǎng)：對明年有怎樣的期望?

常士杉：2012年一定會做得比2011年好，我們會在挫折中成長，不會沉淪下去，從哪里跌倒就要從哪里爬起來，這是我的性格決定的。

總體而言，下半年比上半年還是有進(jìn)步的，采取了一定措施，避免虧損進(jìn)一步擴(kuò)大。今年交了足夠的學(xué)費，但市場的風(fēng)格每年都不一樣，這就要求我們不斷提高自己，適應(yīng)市場，才能走上勝利之路。

私募排排網(wǎng)：您現(xiàn)在最想對投資者說什么?

常士杉：首先，今年業(yè)績做得不好，一定要對投資者表示深深的歉意，雖然不是一句道歉就能完全說得過去的。

其次，我們世通的特點是上攻能力強(qiáng)，下跌的幅度也比較大。但關(guān)鍵是交了學(xué)費之后，以后凈值的回撤要控制在一定范圍內(nèi)，要考慮投資者的承受能力問題，如進(jìn)入11月份后，大盤大幅下跌，我們的凈值波動比較小，這是我們針對投資者做了一定的措施。在控制風(fēng)險的基礎(chǔ)上，行情出現(xiàn)機(jī)會，還要發(fā)揮世通善攻的特點，我相信世通不會被市場埋沒。

最后，我們要對投資者表示感謝。2011年，我們的凈值下跌比較多，身上的壓力巨大，但絕大部分投資者沒有責(zé)怪我們，只有極少部分投資者由于對我們的期望值比較高而離開。需要感謝他們對世通一如既往的支持，我們也相信2012年，世通不會讓他們失望，因此，我們也完善了團(tuán)隊的建設(shè)，團(tuán)隊磨合也基本完成，等待市場確定性的機(jī)會，給以投資者回報。