通過與麥克唐納的訪談，我們零距離解讀雷曼兄弟破產(chǎn)背后的故事，現(xiàn)在是不是又有同樣的事情正在演化發(fā)生呢？

在雷曼兄弟破產(chǎn)三周年，世界經(jīng)濟(jì)又同樣陷入危機(jī)的可能性的今天，反思雷曼兄弟破產(chǎn)的原因，十分具有現(xiàn)實(shí)意義。

《Futures》雜志（以下簡稱FM)：請(qǐng)用少于100字的內(nèi)容簡要告訴我們雷曼兄弟最終破產(chǎn)的原因。

麥克唐納：我只用三個(gè)詞就能表述：杠桿，杠桿，還是杠桿。
   
    FM：如果詳細(xì)說呢？

麥克唐納：在一個(gè)資產(chǎn)類別上風(fēng)險(xiǎn)過于集中，這個(gè)資產(chǎn)類別即是我們眾所周知的房地產(chǎn)，這一現(xiàn)象的存在違背了古老的由來已久的銀行原理：在短期融資市場，不要將持倉量集中在某一種流動(dòng)性不高的資產(chǎn)上。換句話說，如果你試圖用流動(dòng)性極強(qiáng)的現(xiàn)金來投資流動(dòng)性極差的資產(chǎn)，可能發(fā)生的情況將是，在流動(dòng)性極強(qiáng)的現(xiàn)金市場上你的現(xiàn)金資源枯竭而導(dǎo)致無法給自己融資。這是一個(gè)古老的銀行業(yè)原理：銀行永遠(yuǎn)應(yīng)該持有相對(duì)于其非流動(dòng)性資產(chǎn)而言足夠的流動(dòng)性。這恰巧點(diǎn)破了雷曼兄弟破產(chǎn)的原因。我們可以打個(gè)比方說，在2006年到2007年年間，貨幣市場是兩萬英尺深，而到了2008年則變得只有20英尺深。
   
    FM：在你任職期間，你覺察到雷曼兄弟存在什么麻煩了嗎？

麥克唐納：當(dāng)你想去提醒一個(gè)高管時(shí)，你必須把這件事情留給最高級(jí)的執(zhí)行官去完成。
   
    FM：那為什么這些建議沒被采納？

麥克唐納：我們處于全球資產(chǎn)泡沫的中心，處于一個(gè)不可思議的商品期貨的復(fù)興時(shí)期，“金磚四國”占全球GDP總量的比例越來越大。我們的看法是由這些因素的支撐將會(huì)出現(xiàn)一個(gè)全新的世界，股市將會(huì)持續(xù)拉高。即使此時(shí)美國的經(jīng)濟(jì)開始放緩，新興經(jīng)濟(jì)市場和美國經(jīng)濟(jì)開始脫鉤，因而新興經(jīng)濟(jì)市場將會(huì)比我們走得更高更遠(yuǎn)?？傊?，當(dāng)時(shí)有很多原因?qū)е赂吖芎雎赃@些警告信號(hào)。
   
    FM：但是雷曼兄弟不是將其資產(chǎn)集中在資產(chǎn)抵押擔(dān)保債券上嗎？

麥克唐納：的確，但是最致命的部分在于商業(yè)抵押擔(dān)保證券，也就是說商業(yè)地產(chǎn)方面。
   
    FM：雷曼兄弟是否持有非美元資產(chǎn)呢？

麥克唐納：有一部分。我們的三支最大的資產(chǎn)中，有兩支是美國資產(chǎn)：Archstone和Suncal，Suncal是加利福尼亞州一個(gè)很大的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目。Coeur Defense是歐洲最大的一筆房地產(chǎn)交易。
   
    FM：你怎么會(huì)在危機(jī)還沒有顯現(xiàn)前能夠意識(shí)到房地產(chǎn)和次貸泡沫的程度從而為雷曼兄弟賺到顯著的利潤呢？

麥克唐納：這個(gè)功勞絕不在于我，我只是一個(gè)很棒的團(tuán)隊(duì)里邊的一份子而已。我們團(tuán)隊(duì)在2007年和2008年都賺了大筆的錢。
   
    FM：以前的同事對(duì)此有什么看法？

麥克唐納：當(dāng)沃盧克斯（Valukas）報(bào)告出來的時(shí)候，這份報(bào)告是由破產(chǎn)監(jiān)督人安東·沃盧克斯(Anton Valukas)寫的一份很棒的檢查報(bào)告。我的很多發(fā)現(xiàn)都與他的報(bào)告相一致。這些資料都得到了往后幾年數(shù)據(jù)的支持。
   
    FM：你將次貸危機(jī)的矛頭直指格拉斯·斯蒂格爾法案的廢除，你覺得這應(yīng)該承擔(dān)什么責(zé)任呢？我們?cè)谛迯?fù)這些保障措施方面做得還不夠多嗎？

麥克唐納：我并不認(rèn)為格拉斯·斯蒂格爾法案的廢除應(yīng)該百分百對(duì)2008年的次貸危機(jī)負(fù)責(zé)。只有在極為理想的情況下我們才能夠列出對(duì)金融危機(jī)負(fù)責(zé)任的因素矩陣，并且對(duì)這個(gè)矩陣中的每個(gè)因素賦予一定的比重。格拉斯·斯蒂格爾法案廢除，取而代之的金融服務(wù)現(xiàn)代化法案也在這個(gè)矩陣中存在著不可取代的比重。金融服務(wù)現(xiàn)代化法案的難題在于它成為了像雷曼兄弟和貝爾斯登這種大銀行與其強(qiáng)大的競爭對(duì)手抗衡時(shí)的午夜兇鈴。這些重量級(jí)的大銀行在美國的存款額度很大，使得像雷曼兄弟這樣的公司只有利用杠桿來和這些巨頭進(jìn)行競爭。
   
    FM：格拉斯·斯蒂格爾法案并沒有完全恢復(fù)沃爾克法則（Volker Rule），很多專家認(rèn)為這是大打折扣的，你覺得呢？

麥克唐納：在金融改革中我所見到的最好的事情是銀行自身所作的改變。亞當(dāng)·斯密（Adam Smith）“有形的手”的理論在我們所談?wù)摰慕鹑隗w系中確實(shí)是起作用的。即使沒有格拉斯·斯蒂格爾法案，很多銀行業(yè)在積極地降低杠桿比率，同時(shí)也在減少自營交易。現(xiàn)在銀行知道格拉斯·斯蒂格爾法案和巴塞爾協(xié)議III（Basel III）在未來的執(zhí)行力度將會(huì)加大，他們也知道更重的處罰力度將會(huì)到來。
   
    FM：“大而不能倒”的難題是否有所緩和呢？

麥克唐納：目前銀行確實(shí)在盡力去杠桿化，但是仍然有一些銀行在進(jìn)行兼并重組，“大而不能倒”的難題并沒有得到完全解決，但是我們有了相關(guān)的配套機(jī)制，這就是生存意愿，破產(chǎn)清算授權(quán)是多德-弗蘭克法案的一部分，它允許聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司可以介入并且接管問題金融機(jī)構(gòu)，雖然我們還沒有走到這一步，我們確實(shí)很接近“大而不能倒”的規(guī)則邊緣，但是我們還沒有達(dá)到這個(gè)規(guī)模。
   
    FM：雷曼兄弟是否這樣覺得呢？

麥克唐納：把現(xiàn)在銀行信用違約掉期（credit default swap）水平與2006年到2007年的信用違約掉期的水平相對(duì)比可以看出，過去大銀行交易高于倫敦銀行間同業(yè)拆借利率（Libor）35—65個(gè)基點(diǎn)，現(xiàn)在大銀行交易基差達(dá)到幾百個(gè)點(diǎn)，所以說市場本來沒有問題。
   
    FM：向我們介紹一下convertBond.com這個(gè)網(wǎng)站，作為一個(gè)交易者你是怎么準(zhǔn)備的呢？

麥克唐納：我想我們是第一個(gè)將得到的所有信息在網(wǎng)站上披露供全球的投資者自己發(fā)掘的網(wǎng)站。
   
    FM：你的時(shí)機(jī)把握得很好。

麥克唐納：我們十分幸運(yùn)。在過去的十五年，我看到一個(gè)明顯且穩(wěn)定的趨勢(shì)，就是金融產(chǎn)品的商品化趨勢(shì)。股票交易與期權(quán)的差價(jià)通常是30—40便士，而債券的交易價(jià)差則可能要比股票大好幾個(gè)百分點(diǎn)。我們的理念是走在市場的變化之前。現(xiàn)在科技日新月異，如果你想在你的同行之間出類拔萃，對(duì)于我們這些披露信息的網(wǎng)站而言，增加透明度是十分必須的。在過去，如果你想得到一個(gè)債券的價(jià)格，你必須等到這個(gè)債券公布，這可能要花上好幾個(gè)星期的時(shí)間。
   
    FM：如果貝爾斯登被允許在2008年3月破產(chǎn)，你認(rèn)為次貸危機(jī)是否就不會(huì)那么嚴(yán)重呢？它是不是可以起到對(duì)其他銀行的警示作用，還是在當(dāng)時(shí)的時(shí)點(diǎn)上一切已經(jīng)為時(shí)已晚了呢？

麥克唐納：如果貝爾斯登破產(chǎn)，事情的發(fā)展會(huì)更加迅猛，可能會(huì)在某種程度上加速股價(jià)的下滑。貝爾斯登的資產(chǎn)負(fù)債表僅為其應(yīng)有規(guī)模的一半，但是仍然極具破壞性，可能使得市場失控。當(dāng)時(shí)的美國財(cái)長漢克·鮑爾森（Hank Paulson）和他的團(tuán)隊(duì)認(rèn)為當(dāng)時(shí)的市場需要一個(gè)減速帶，政府干預(yù)貝爾斯登沒有讓其倒閉是他們深思熟慮后的決定。
   
    FM：美聯(lián)儲(chǔ)與貝爾斯登達(dá)成的這筆私下協(xié)議是不是讓其他銀行，特別是讓雷曼兄弟CEO理查德·富爾德（Richard Fuld）覺得財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)讓這些主要的投資銀行倒閉呢？

麥克唐納：不僅僅富爾德，整個(gè)市場都有這樣的預(yù)期。當(dāng)你回顧雷曼兄弟倒閉的整個(gè)過程，其信用違約掉期才770個(gè)基點(diǎn)，粗略估計(jì)僅僅存在7.7%的違約的可能，所以市場定價(jià)并沒有真正失敗。舉個(gè)例子來說，目前希臘交易的價(jià)差達(dá)到了2500個(gè)基點(diǎn)，整個(gè)市場都存在破產(chǎn)的預(yù)期。目前的關(guān)鍵問題就是價(jià)格。
   
    FM：雷曼兄弟的領(lǐng)導(dǎo)層有沒有想過是否有短線賣空者在狙擊公司的股價(jià)呢？

麥克唐納：這只是一部分，公司里邊很多人都確信存在一個(gè)勢(shì)力很強(qiáng)大的團(tuán)隊(duì)在打壓雷曼的股價(jià)，但說到底雷曼破產(chǎn)的癥結(jié)還是在于其40倍的杠桿比率而非短線賣空者的蓄意破壞。
   
    FM：這些有幫助到像你這樣的試圖從另外的方向控制公司的人嗎，還是只是讓你們受到了更多的排斥？
    麥克唐納：公司領(lǐng)導(dǎo)層直到為時(shí)已晚時(shí)才開始轉(zhuǎn)變公司的航向，他們?cè)?008年的第2季度進(jìn)行過嘗試。世界歷史上致命的交易是你有很多的非流動(dòng)性資產(chǎn)但是流動(dòng)性卻極度緊缺。華爾街上很多銀行都覺得他們可以繼續(xù)持有非流動(dòng)性資產(chǎn)并且用新的指數(shù)產(chǎn)品進(jìn)行套期保值，比如說標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和杠桿貸款產(chǎn)品等。這個(gè)理論被完全顛覆了，因?yàn)槟闩錾狭耸袌霰P整和反彈時(shí)期。繼貝爾斯登要實(shí)行市場破產(chǎn)而被政府干預(yù)解決之后，接下來就是2008年3月至6月雷曼兄弟耗費(fèi)數(shù)十億的破產(chǎn)。如果你在非流動(dòng)性資產(chǎn)方面是多頭，如持有大量的房地產(chǎn)，而在流動(dòng)性資產(chǎn)是空頭，如賣空像標(biāo)準(zhǔn)普爾500這樣的指數(shù)合約，當(dāng)市場出現(xiàn)回調(diào)時(shí)，指數(shù)合約不斷上升，你就會(huì)產(chǎn)生虧損，并且被強(qiáng)制平倉。所以在7月和8月份市場發(fā)生逆轉(zhuǎn)時(shí)，雷曼兄弟和其他很多投資銀行就變得一無所有。
   
    FM：前美國聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（Federal Deposit Insurance Corporation，F(xiàn)DIC）主席比爾·艾薩克（Bill Isaac）曾說次貸危機(jī)中最大的問題在于美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部運(yùn)作不協(xié)調(diào)，他們?cè)谑裁礃拥墓緫?yīng)該被拯救什么樣的公司可以允許倒閉方面沒有達(dá)成一致，這樣滋生了大面積的恐慌情緒，你的看法呢？
    麥克唐納：是這樣的。美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部之間存在著巨大的分歧，這也使得市場很迷惑，恐慌情緒高漲。
   
    FM：你對(duì)雷曼兄弟的高管持強(qiáng)烈的批判態(tài)度，并且認(rèn)為政府應(yīng)該挽救這家公司，為什么？

麥克唐納：雷曼兄弟破產(chǎn)后，所有其他的緊急救助都變得更為昂貴。政府里的很多人以此為例以該公司是否存在抵押品來判斷政府是否會(huì)對(duì)其進(jìn)行救助，但是雷曼兄弟并沒有，這只是讓其后的緊急救助變得更加昂貴，雷曼兄弟破產(chǎn)之后集聚了大量的風(fēng)險(xiǎn)，很多投資銀行紛紛發(fā)生問題。
   
    FM：請(qǐng)比較一下2007年到2008年次貸危機(jī)中投資銀行的遭遇和目前主權(quán)債務(wù)危機(jī)？

麥克唐納：在2008年的次貸危機(jī)中銀行持有大量的劣質(zhì)不動(dòng)產(chǎn)和壞賬，而今天銀行持有的大部分資產(chǎn)都是所謂的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但是銀行資產(chǎn)負(fù)債表中安全資產(chǎn)中最大部分是政府發(fā)行的有價(jià)證券，所以公司高管認(rèn)為政府債券是一種低風(fēng)險(xiǎn)債券。如果你想尋根究底，公司高管會(huì)和你分析銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。他們將會(huì)給出某種標(biāo)準(zhǔn)告訴你區(qū)分不同類型資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)度。你可以看到很多銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上相比風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（如貸款）來說都持有大量的政府債券，從這個(gè)角度來說本次危機(jī)和2008年的次貸危機(jī)相比，最大的不同點(diǎn)也是最奇怪的地方在于目前大部分風(fēng)險(xiǎn)度高的資產(chǎn)都是主權(quán)債務(wù)。這就使得問題變得很嚴(yán)重，因?yàn)槟壳般y行持有的大部分資產(chǎn)都是這類主權(quán)債務(wù)。
   
    FM：現(xiàn)在銀行仍然持有這些有毒資產(chǎn)嗎？

麥克唐納：是的，但是現(xiàn)在持有這些資產(chǎn)的規(guī)模小了很多。美國的銀行有三年的時(shí)間來徹底改變其資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)構(gòu)成結(jié)構(gòu)，而陡峭的收益率曲線更是對(duì)這些銀行的天賜之物。他們可以從美聯(lián)儲(chǔ)以25個(gè)基點(diǎn)的利率借入資金，然后以4%或5%的利率進(jìn)行貸出。從2008年到現(xiàn)在銀行有三年振奮人心的康復(fù)期。
   
    FM：對(duì)銀行來說是振奮人心，但是卻有害于其他大眾的利益。

麥克唐納：從某個(gè)角度而言，這是一件所有人都普遍受益的事情，因?yàn)槠渥柚沽斯墒械亩翁降?。大家都不希望銀行倒閉，因?yàn)檫@對(duì)任何人都沒有好處。但是不利的一方面是這損害了存款者的利益，也對(duì)那些以固定收益為生的退休職員大為不利。
   
    FM：在你的書中你介紹了雷曼兄弟的源遠(yuǎn)流長的偉大歷史。很明顯，其杠桿比例過高，但是這是不是給我們提供了一種逆向操作的渠道——我們應(yīng)該相信現(xiàn)在確實(shí)存在房地產(chǎn)泡沫呢？

麥克唐納:這是每一種泡沫都會(huì)發(fā)生的問題，每一種泡沫都是一種新的現(xiàn)象。泡沫是令人興奮的，而關(guān)于泡沫的關(guān)鍵問題是，相比人們的預(yù)期而言，這個(gè)泡沫能夠維持多久?；氐?005年，我們回顧那些對(duì)房地產(chǎn)看空的投資者，在2004年看跌的投資者到了2005年基本無異于自殺。
   
    FM：我們知道你剛進(jìn)入新際集團(tuán)（Newedge Group）任職，能和我們說說你目前所涉及的領(lǐng)域嗎？

麥克唐納：新際集團(tuán)是一家面向消費(fèi)者的企業(yè)，他有一個(gè)高收益、高評(píng)級(jí)的可轉(zhuǎn)換債券和結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的平臺(tái)，我代表新際集團(tuán)的買方在這一領(lǐng)域進(jìn)行交易。

（本文編譯自 www.futuresmag.com）

拉里·麥克唐納（Larry McDonald）早年就想成為華爾街的交易員，通過持久努力的工作，擁有堅(jiān)定決心的他最終達(dá)到了這個(gè)目標(biāo)。麥克唐納曾在自己的汽車外售賣豬肉，也曾假裝成送披薩的人，糊弄進(jìn)入公司辦公室，一旦他得到一個(gè)交易頭寸的下單機(jī)會(huì)，他比任何人都要努力。

麥克唐納在選擇目標(biāo)和基點(diǎn)時(shí)很有遠(yuǎn)見，當(dāng)他發(fā)現(xiàn)并且確定在可轉(zhuǎn)債定價(jià)和買賣方面亟需增加透明度時(shí)，他在一個(gè)十分正確的時(shí)間創(chuàng)立了ConvertBond.com。

麥克唐納對(duì)無盡的房地產(chǎn)市場的繁榮以及從中以指數(shù)成長獲利的抵押放貸者持懷疑態(tài)度。麥克唐納和他的交易團(tuán)隊(duì)由于對(duì)次級(jí)貸款泡沫持懷疑態(tài)度而替雷曼兄弟賺了好幾百萬，但是卻不能說服這個(gè)大人物不參與這場次貸交易，最終免于破產(chǎn)的命運(yùn)。他的書《常識(shí)的慘敗：雷曼兄弟破產(chǎn)背后的故事》講述了他的經(jīng)歷（他作為雷曼的一個(gè)副總裁，任職雷曼期間主管不良債務(wù)和可轉(zhuǎn)換證券交易部門），在書中闡述了雷曼兄弟最終失敗的原因。