10多年研究出身的程義全，談任何經(jīng)濟(jì)問題總是撇不掉分析宏觀大勢的習(xí)慣。他喜歡從因果關(guān)系入手，一個經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象背后，是自上而下一套的趨勢邏輯分析。這使得他的研究員要想說服他認(rèn)可某只股票的投資價值，要費相當(dāng)?shù)墓Ψ?。而他最享受的也是質(zhì)疑剛剛調(diào)研回來的研究員的一系列觀點，深入的交流和探討甚至是他再次調(diào)研之后才會有資金實質(zhì)的投入。

2007年，程義全由交銀施羅德基金管理公司研究總監(jiān)的位置上出來，當(dāng)年5月成立上海理成資產(chǎn)管理有限公司，發(fā)展至今，公司團(tuán)隊擴(kuò)至15人，管理資產(chǎn)規(guī)模5-6億人民幣，包括4只陽光私募產(chǎn)品和2只結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。4只陽光私募產(chǎn)品在近一年絕對收益率排名中均位于前1/4。

投資業(yè)績是程義全由純粹的研究轉(zhuǎn)型實戰(zhàn)基金經(jīng)理的一種檢驗，其在2007年11月上證指數(shù)處于5000點左右時，發(fā)行第一只產(chǎn)品轉(zhuǎn)子1號，該產(chǎn)品在2008年跌破過面值。這讓程義全有反省過良久，“當(dāng)時公司對買入的三大重倉股都處在四川省而招致?lián)p失，現(xiàn)在我們非常小心” 。程義全也坦誠，“過去三年是我職業(yè)生涯影響最大的三年，所有產(chǎn)品發(fā)行點位都比較高，唯一的一只在2300點，發(fā)行當(dāng)時還面臨困難”。

程義全對自己投資風(fēng)格的定位是穩(wěn)健，一點點巴菲特加上一點點彼得林奇。即要立足于長期基本面的價值投資，也不能忽視市場短期博弈的心理狀態(tài)，他以10多年的從業(yè)觀察，發(fā)現(xiàn)金融行為學(xué)對市場的影響力在中國這個市場中體現(xiàn)的越來越強(qiáng)。他有一個羽毛理論，來形容主板市場的投機(jī)行為： 泡沫中的股價能夠漲多高，就像被風(fēng)吹起的羽毛能漲多高一樣是不確定的，但有一點可以肯定，它們最終都會最終落到地板上的。對于上漲的市場，不盲動，對于下跌的市場不悲觀“實際上，我希望跌下來，這樣有更好的買入機(jī)會”。

“我們每一分鐘都在想投資的風(fēng)險收益比，努力證明我們長期的管理能力?！背塘x全對未來私募業(yè)的長期發(fā)展充滿樂觀。

近期整個私募界受重陽首席投資官李旭利離職的消息震動而趨于內(nèi)斂，但短期的挫折根本不足以抵擋歷史趨勢的進(jìn)步，有理想的人總會迎來自己的時代。

對話基金經(jīng)理：消費，消費，還是消費

福布斯中文網(wǎng)：十月份的行情好像對大家都是個鼓舞，你如何看今年的這最后兩月？

程義全：回顧今年的市場，脈絡(luò)還是很清晰的。年初的時候炒區(qū)域板塊、TMT這些公司。區(qū)域板塊從南到北，把中國地圖切成一塊一塊就都成區(qū)域了，這些區(qū)域概念在去年四季度和今年一季度都炒了個遍。TMT中大公司我們也研究很多，接近20多家，但真正投的很少，而一旦投了賣的也很早。對這些公司的價值如何認(rèn)識？我經(jīng)常講一個小時候玩的游戲。我家在農(nóng)村，小時候沒什么玩的就和伙伴們在操場上玩一種游戲，往天空上吹羽毛，使勁往上吹；有時候一陣風(fēng)過來，還可以吹的很高。這就跟股票一樣，漲多高你搞不清楚，但有一件事情是肯定的，不管吹多高，它終究會落到地上。你看現(xiàn)在很多區(qū)域股票跌到地板上，就說明它缺乏投資價值。

二、三季度，大家把轉(zhuǎn)型這件事想的比較清楚了，已經(jīng)看到未來消費的成長性，市場走勢比較符合我們的投資組合思路。四季度通漲預(yù)期進(jìn)一步抬頭，使得我們需要認(rèn)真考慮資源品可能存在的機(jī)會。所以和海外對沖基金一樣，管理人的策略其實需要靈活應(yīng)對的。沒有一成不變的策略，只有永遠(yuǎn)變化的市場。

通脹預(yù)期這件事會長期化，是回答你這個問題的關(guān)鍵。

首先我們要從美國的08年看起，量化寬松兩年過去了，我們可以做個總結(jié)：失業(yè)率沒有好轉(zhuǎn)，消費沒有趨勢性的恢復(fù)，新興產(chǎn)業(yè)部門也沒有起來，原有的IT、航空航天等優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)由于安全政策也沒有能夠吸納新的就業(yè)，老的傳統(tǒng)企業(yè)，比如底特律的汽車業(yè)沒有根本好轉(zhuǎn)。美國今、明兩年，經(jīng)濟(jì)只要不好，貨幣政策就會一直的寬松，因為沒有別的招。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主米爾頓·弗里德曼不是講過一句話么，“通貨膨脹歸根結(jié)底是貨幣現(xiàn)象”，就是錢發(fā)多了，必然會跟著一個通貨膨脹。我們現(xiàn)在看到的是過去30年來最大的一輪全球性貨幣寬松，但我們恰恰在美國、歐洲、日本沒有看到通脹，這么多錢發(fā)出來，總有一個地方要鼓起來。當(dāng)然中國吸收了一部分，問題逐漸轉(zhuǎn)到我們這里。最可能鼓起來的就是兩個地方：一是全球的商品市場。黃金已經(jīng)漲起來了，實際上香港的商品股、周期股三季度已經(jīng)漲了不少，有色股大都漲了50%。

第二個鼓起來的地方，就是新興市場國家的股票市場。香港的恒生指數(shù)會在23000-26000浮動，也是一個偏強(qiáng)的市場。

加之人民幣升值的壓力很大，綜合對股票市場總體來講，是一個偏長偏利好的影響。

福布斯中文網(wǎng)：資源股已經(jīng)炒了一輪，還有機(jī)會么

程義全：炒了一輪，也不能說就結(jié)束了，上游還是有機(jī)會的。美國經(jīng)濟(jì)很差，奧巴馬狀態(tài)也不好，看起來他真的不是羅斯福。這不是一個那么快結(jié)束的事情，量化寬松可能要長期化。

所以商品市場還可以繼續(xù)看好。

福布斯中文網(wǎng)：創(chuàng)業(yè)板呢？

程義全：創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)在還不在底部，11月有很大的不確定性，主要是看解禁潮沖擊后如何。有那么多人想賣股票，甚至董事長都不做了，足以見他們的套現(xiàn)心態(tài)。當(dāng)然也有不錯的企業(yè)，但值不值現(xiàn)在這個錢？拷問一下自己，如果哪一天，全部私有化，你成為他唯一的股東，你愿不愿意？看創(chuàng)業(yè)板要用腦子去想，而不能用心臟去想，一看到漲，心跳就會加速。

福布斯中文網(wǎng)：你一直提消費類，具體指哪些領(lǐng)域？

程義全：吃喝玩樂、品牌服裝、一部分酒類，酒類估值稍微中性。但消費總是很難給你一個低估值買入時機(jī)，這樣的事情就不要去想了。

福布斯中文網(wǎng)：醫(yī)藥股？

程義全：這也是大消費概念，我們陸續(xù)增持不少醫(yī)藥股。我們討論中國人口紅利什么時候結(jié)束，有不少爭議的；但討論中國的老齡化，沒什么好爭的，現(xiàn)在剛剛開始，你看現(xiàn)在老年人，幾乎每天一把藥。

福布斯中文網(wǎng)：金融?

程義全：低估值板塊，但它的低估值有一定合理性?？傮w市值偏大，現(xiàn)在整體經(jīng)濟(jì)的流動性和股票市場的流動性是兩回事?？傮w來看，上半年的調(diào)整市場和IPO融資壓力是分不開的。金融股相對于港股的折價有一定合理性，香港的資金來自全球各地。中國已經(jīng)成全球最大的IPO市場了，你看很多人在攢企業(yè)，N多人想賣股票給你，當(dāng)然大方向是好的，但對單純的投資人來講，不是福音。

福布斯中文網(wǎng)：十一后地產(chǎn)反彈一陣，接下來還有戲么？

程義全：說投資、說經(jīng)濟(jì)、說理財，都要討論地產(chǎn)，這是個蠻糾結(jié)的問題。我總體是偏謹(jǐn)慎的。我有一些宏觀的數(shù)字表明明年年底至2012年開年，我們會看到房產(chǎn)歷史上最大的一個存量出現(xiàn)，2012年可能是個拐點，房產(chǎn)消費在居民消費中的占比越來越來高，這樣的事情是不可延續(xù)的，這首先是個數(shù)學(xué)問題，當(dāng)然隨之而來的是民生問題和社會公共管理整政策問題。未來10年房價的平均值上漲速度不應(yīng)該超過CPI，我認(rèn)為未來10年，地產(chǎn)部門的表現(xiàn)形式，產(chǎn)業(yè)的運行特征都會有質(zhì)的變化。

福布斯中文網(wǎng)：在中國這個市場，買公司和博弈哪個更重要？

程義全：中國市場的博弈性很強(qiáng)，肯定要考慮博弈因素。行為金融在當(dāng)今的市場，尤其是主板市場具有很強(qiáng)的解釋能力。在我從業(yè)的這十年里，我看到行為金融的解釋能力越來越強(qiáng)。

但基本原則和流程，還是需要嚴(yán)格按基本面去投資。我比較快樂事情的是和剛剛調(diào)研過的研究員溝通，搞清楚這個企業(yè)到底是什么，從商業(yè)模式，管理團(tuán)隊，行業(yè)競爭趨勢到他產(chǎn)品的優(yōu)勢和劣勢。

福布斯中文網(wǎng)：那你持倉時間長么

程義全：最長超過一年，最短也有1-2個星期，1-2個月比較多。具有穩(wěn)定成長的公司是持倉比較長的，但不同行業(yè)界定不同的成長性，不是一個指標(biāo)就可以定一條線。

福布斯中文網(wǎng)：持股集中么？

程義全：適中，總規(guī)模10-15只

福布斯中文網(wǎng)：你認(rèn)為未來能引領(lǐng)市場的行業(yè)會是哪些？

程義全：我講一個邏輯。過去10年，很多指標(biāo)都只漲不跌的，但消費儲蓄比是跌了10年的。老百姓的邊際消費傾向、消費意愿是下降的，而未來10年可望逐步上升。為什么消費板塊有溢價，因為大家看出來他會成長，長期的成長，這里是有一個大消費背景在里面的。打工仔過去工資只有1000塊錢，原來只能在地攤上買衣服，吃盒飯，那現(xiàn)在掙3500塊錢了，他可以買品牌衣服，吃味千拉面了，這些事情是會發(fā)生的。

文化是一個未來的行業(yè)，但有管制，需要再評估。汽車需要單獨討論，未來量的增長是可以看的到，但行業(yè)屬性不是好行業(yè)，國內(nèi)企業(yè)沒有品牌，缺乏技術(shù)，沒有足夠的競爭優(yōu)勢。

鋼鐵是一個過去的行業(yè)，鋼鐵本身只有結(jié)構(gòu)調(diào)整存在一定機(jī)會，但不存在成長的機(jī)會。有些行業(yè)還要打問號，像房產(chǎn)。

程義全，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，現(xiàn)任上海理成資產(chǎn)管理有限公司董事長。曾任職交銀施羅德基金公司研究總監(jiān)；長江證券研究所副所長，公司投資決策委員會委員；漢唐證券研究所所長、基金籌備組副組長，投資決策委員會委員，投行內(nèi)核小組成員。