訪談實(shí)錄

“我眼中的投資：用生命、時(shí)間來(lái)?yè)Q取財(cái)富的增長(zhǎng)”

　　和訊網(wǎng)：各位和訊網(wǎng)友大家好！今天作客和訊沙龍的是東方港灣投資管理有限公司的董事總經(jīng)理但斌先生，但總最近出了一本新書，《時(shí)間的玫瑰——但斌投資札記》。我們乍一看書名，很難把它的作者和一個(gè)成功的投資人聯(lián)系在起來(lái)，我們?cè)趺磥?lái)理解時(shí)間的玫瑰？
　　但斌：實(shí)際上時(shí)間在投資當(dāng)中非常重要，人的生命很短暫，某種意義上我們理解投資，是用我們的生命、時(shí)間來(lái)?yè)Q取財(cái)富的增長(zhǎng)，所以說你給時(shí)間任何一樣的比喻都是非常恰當(dāng)?shù)?，所以我們?nèi)×恕稌r(shí)間的玫瑰》這樣一個(gè)富有詩(shī)意的名字，來(lái)表述我們對(duì)投資的理解和它在投資當(dāng)中的重要性。
　　和訊網(wǎng)：“玫瑰”這個(gè)名字聽起來(lái)非常浪漫，也可以反映出但總對(duì)投資的心得。昨天我看了央視老姜的博客，評(píng)價(jià)您是屬于從“沼澤中走出來(lái)的投資人”，我想他打這個(gè)比喻可能跟您的投資經(jīng)歷有關(guān)。我想網(wǎng)友熟悉您的過程中也最想聽到您曾經(jīng)經(jīng)歷過的那些痛苦和坎坷。
　　但斌：這個(gè)“沼澤”我覺得可能跟中國(guó)開始建立資本市場(chǎng)的外圍大環(huán)境也有關(guān)系。比如我們剛開始的時(shí)候?qū)W習(xí)的理論，用的股票交易工具基本上是錢龍軟件，錢龍軟件是從臺(tái)灣過來(lái)的，主要用于技術(shù)分析等等，所以我們開始分析或者研究股票，是從技術(shù)分析角度開始。一代人基本上降落的這個(gè)地方都是沼澤的地方。開始沒有說有價(jià)值投資，我們也不是說技術(shù)分析一定不對(duì)。只是當(dāng)我們降落在這個(gè)地方的時(shí)候，只知道一種辦法，而這個(gè)辦法恰恰不是主流的賺錢辦法，一些真正的康莊大道的賺錢辦法還沒有介紹進(jìn)來(lái)。有很多人可能經(jīng)歷很多年，還在那個(gè)“沼澤”中徘徊。我可能比較有幸，愿意學(xué)習(xí)，不斷走出沼澤地帶，不知道老姜的意思這樣理解對(duì)不對(duì)。我是這樣理解他說的意思。
　　和訊網(wǎng)：是不是有這樣一層意思。一方面，我們的投資大多數(shù)是從一片空白起步，沒有任何投資理念或者值得我們學(xué)習(xí)的東西，都在探索中進(jìn)行摸索。另外，我也關(guān)注過您的一些投資閱歷，在您的投資經(jīng)歷中，會(huì)不會(huì)也有很多值得回憶的東西，和我們分享一下。
　　但斌：多數(shù)投資者的投資經(jīng)歷，不可能是一帆風(fēng)順的，當(dāng)然有很多人很順利到現(xiàn)在，但是我接觸大多數(shù)人基本投資生涯都是起起落落、起起伏伏的。實(shí)際上一個(gè)人沒有虧過錢的話，沒有一次或者幾次刻骨銘心虧錢的經(jīng)歷，他很難成熟。所以從這角度來(lái)說，我們也經(jīng)歷過比如說聽消息、靠技術(shù)分析，參與一些投機(jī)的事情。但當(dāng)你虧得很厲害的時(shí)候，你會(huì)一步一步過來(lái)，知道什么是正確的。那么這也是一種從沼澤走過來(lái)的一個(gè)經(jīng)歷。在我的職業(yè)生涯當(dāng)中，我慢慢才體會(huì)出：第一不能聽消息，聽消息基本上輸錢的概率是非常大的。比如十次，你九次都是贏的，可能最后一次聽消息大敗，也是非常正常的。第二，定好的計(jì)劃，要按照這個(gè)計(jì)劃，就是你開始想的這個(gè)計(jì)劃去執(zhí)行。有的人經(jīng)常開始想好的事情，等到這個(gè)事情發(fā)生變化以后，或者說按照他的邏輯走的時(shí)候，他突然在某個(gè)階段又改變自己的想法，這也有失誤的情況。第三，從價(jià)值投資這個(gè)角度來(lái)說，可能對(duì)企業(yè)的分析，對(duì)行業(yè)的判斷也是非常重要的，有人在這一點(diǎn)，學(xué)習(xí)價(jià)值投資，是為價(jià)值投資而價(jià)值投資，這肯定是有問題的。要研究?jī)r(jià)值投資背后的一些邏輯關(guān)系，一些企業(yè)的發(fā)展規(guī)律性的東西，然后從這個(gè)角度來(lái)說去切入，慢慢一步一步走，我覺得可能會(huì)走的比較平坦。
　　

巴菲特的境界、修養(yǎng)很難復(fù)制

　　和訊網(wǎng)：說到價(jià)值投資，我們也知道您是非常堅(jiān)定的價(jià)值投資理念的推崇者，同時(shí)您也是巴菲特非常堅(jiān)定的推崇者，巴菲特的投資方法在很多人看來(lái)感覺很簡(jiǎn)單，但是我記得您說過，巴菲特的精神、境界和修養(yǎng)是一般人很難學(xué)到的。那么我們?cè)趺磥?lái)學(xué)習(xí)巴菲特的精神和境界？
    但斌：實(shí)際上真正的價(jià)值投資主要是格雷厄姆和菲舍爾的思想，巴菲特只是一個(gè)實(shí)踐者，巴菲特只是把這種理論實(shí)踐到全世界的一個(gè)比較成功的典范。那么如果說是執(zhí)著于價(jià)值投資，是執(zhí)著于理念的東西，我覺得巴菲特只是一個(gè)實(shí)踐者，我們很認(rèn)同這種實(shí)踐。比如說我們看巴菲特成功的過程中，巴菲特的境界、修養(yǎng)這些東西很難復(fù)制。比如1962年越戰(zhàn)的時(shí)候，當(dāng)一個(gè)國(guó)家有可能跟另外一個(gè)國(guó)家發(fā)生戰(zhàn)爭(zhēng)的時(shí)候，我們一般人的想法是把這個(gè)股票賣掉，那么這時(shí)候他的內(nèi)心的活動(dòng)，他怎么處理投資，這個(gè)東西實(shí)際上是非常難學(xué)習(xí)的。比如我們說很簡(jiǎn)單的價(jià)值投資，比如這個(gè)企業(yè)值多少錢，我算一算，按計(jì)算機(jī)算一下，按巴菲特來(lái)說，只需要加減乘除就可以的，這個(gè)是很容易算的。你靜態(tài)的看多少、動(dòng)態(tài)的看，你也能堅(jiān)持，但是當(dāng)大的歷史事件沖擊的時(shí)候，或者大的波動(dòng)發(fā)生的時(shí)候，你那個(gè)時(shí)候怎么堅(jiān)持，這是非常非常難的。你沒有一個(gè)對(duì)人類社會(huì)發(fā)展規(guī)律性的東西，做一個(gè)比較深刻的思考，實(shí)際上你是很難堅(jiān)持的。
　　和訊網(wǎng)：?jiǎn)栴}就在這兒，就像您剛才例舉的的，一旦是類似于戰(zhàn)爭(zhēng)或者其他的系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，降臨到這個(gè)市場(chǎng)的時(shí)候，可能很多人堅(jiān)持不住。
　　但斌：就是說自己已經(jīng)很擔(dān)心了。實(shí)際上我們現(xiàn)在看過去從1896年開始有道瓊斯指數(shù)以來(lái)的美國(guó)市場(chǎng)有111年，如果一個(gè)家族持續(xù)投資111年，每年我都定投一些錢，應(yīng)該賺很多很多。但是在這111年當(dāng)中，這個(gè)家族每次經(jīng)受的，比如第一次世界大戰(zhàn)，1929年到1933年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，跌了89%，還有二戰(zhàn)等等，在極端的情況下能挺過來(lái)是非常非常困難的。

巴菲特拋售中石油是一種另類的成功

　　和訊網(wǎng)：剛才咱們說到巴菲特，我想起了一件事，巴菲特好像也有判斷失誤的時(shí)候，比如提前拋售了中石油。
　　但斌：我覺得不能稱失誤，假如算失誤的話，失誤也是很正常的，因?yàn)槊總€(gè)人投資不可能永遠(yuǎn)正確，有一定的失誤也是很正常。但是從巴菲特來(lái)說，他投五億美金，已經(jīng)賺了這么多，少賺一百多億港幣，你可以叫失誤，但是另外一個(gè)角度，他已經(jīng)是很成功了。從這個(gè)事情可以反映出來(lái)，實(shí)際上巴菲特對(duì)中國(guó)并不是很了解，如果說一個(gè)人對(duì)中國(guó)很了解的話，比如他到下周一，11月5號(hào)，中國(guó)石油A股上市的時(shí)候，他才賣中石油，因?yàn)閷?duì)他來(lái)說，現(xiàn)在中石油的成交量很大，他只有大概20多億股，巴菲特持有的股票數(shù)量，也是可以在一個(gè)比較好的位置賣掉，這是可以做到。另外還有一個(gè)問題，比如像巴菲特03年投五億美金的時(shí)候，巴菲特06年浮存金大概是506億，假如03年他有400億的話，他投五億美金到中石油上，實(shí)際上投了1%左右。如果巴菲特當(dāng)時(shí)不僅僅是投了五億美金到中石油上，他還投了中海油、中國(guó)人壽、中國(guó)平安，或者買了一籃子的中國(guó)企業(yè)。假如投了一百億美金，那么我估計(jì)巴菲特可能賺的錢更多。相比中石油少賺這么多，我覺得那可能是更大的利潤(rùn)，可是從這個(gè)角度來(lái)說，可能巴菲特先生不如羅杰斯先生了解中國(guó)。羅杰斯先生把他其中相當(dāng)一部分精力投入到中國(guó)，這是羅杰斯先生和巴菲特先生有一個(gè)很大的不同點(diǎn)。當(dāng)然到這個(gè)市場(chǎng)這個(gè)階段，巴菲特把他1%的持倉(cāng)也給拿掉，我個(gè)人傾向于還是他對(duì)中國(guó)確確實(shí)實(shí)不如有些投資家認(rèn)識(shí)的更清晰。
　　和訊網(wǎng)：雖然大多數(shù)人或者市場(chǎng)不太理解巴菲特這種拋售行為，但是這是否恰恰說明了他遵循的投資原則？
　　但斌：巴菲特這次說的很清楚，30美元一桶的時(shí)候，他能看清楚原油價(jià)格漲到60、70美元，但是石油漲到了80多、90多的時(shí)候，他看不清楚石油到底向哪個(gè)方向走，所以他把中石油給賣掉了。像中石油這種行業(yè)本身，比方它現(xiàn)在持有的可口可樂，他們商業(yè)模式還是有很大的區(qū)別，因?yàn)閷?duì)中石油來(lái)說，它的成長(zhǎng)基本上是要靠油價(jià)，因?yàn)槟阍侔l(fā)現(xiàn)大油田的概率實(shí)際上非常小的，你每年石油產(chǎn)量能夠提高3%，實(shí)際上是很微小的，只有靠油價(jià)的上漲，當(dāng)油價(jià)不能判斷的時(shí)候，賣出實(shí)際上是很合理的。實(shí)際上巴菲特從他自身出發(fā)，做到了他想做到的事情。我覺得從這個(gè)角度來(lái)說，他已經(jīng)很成功了，已經(jīng)非常成功了。
　　和訊網(wǎng)：很多人也都認(rèn)同價(jià)值投資，但是在長(zhǎng)期價(jià)值投資的過程中，在投資邏輯背后很多人會(huì)面臨另外一個(gè)問題，大多數(shù)投資者需要考慮他們的時(shí)間成本。
　　但斌：那當(dāng)然，肯定有些企業(yè)確確實(shí)實(shí)是隨著時(shí)間的流逝發(fā)生了巨大的變化，比方我們以茅臺(tái)為例，70年代的一瓶酒，賣6、7元，到現(xiàn)在可能賣500-600多元，一瓶酒的價(jià)值就漲了80-100倍，那么這30年就是時(shí)間的成本，比如這30年當(dāng)中，你的錢可以是買房子。聽有個(gè)朋友說，他有一個(gè)朋友從山西買煤，煤價(jià)很低的時(shí)候，他買了很多煤，然后運(yùn)到了他們家鄉(xiāng)的山溝里，然后儲(chǔ)存起來(lái)，現(xiàn)在再去賣。這些都是時(shí)間成本，我一筆錢投30年，到底投什么東西，能夠有更多的回報(bào)。還有我這30年當(dāng)中，比如跟國(guó)債比，國(guó)債收益率是5%，而茅臺(tái)是另外一個(gè)回報(bào)，兩者一比較，更愿意把資金放到什么樣的資產(chǎn)里面。油價(jià)也是這樣的，長(zhǎng)期看，能夠抵御通貨膨脹的有幾個(gè)，我們從常識(shí)能夠判斷的，一個(gè)是房子，就是房?jī)r(jià)，第二個(gè)就是石油價(jià)格，第三個(gè)就是好公司的股權(quán)，還有像藝術(shù)品的投資。其余的就很難說了，比如說黃金。過去兩百年，原來(lái)等值1美元的黃金到了200年以后，相當(dāng)于1.79還是2.79，具體數(shù)字記不太清楚了，也能保值，但是保值增值的幅度是非常小的，但是你要看到好房子、好的股票是非常不一樣的。

6000點(diǎn)的A股市場(chǎng)遠(yuǎn)沒有到拋空股票的時(shí)候

　　和訊網(wǎng)： 1969年，巴菲特認(rèn)為他找不到適合自己買的股票，于是把他合伙人公司解散了，今天6000點(diǎn)的A股市場(chǎng)到了這樣的程度嗎，你有沒有離場(chǎng)觀望的想法？。
　　但斌：我聽到國(guó)內(nèi)有很多這樣的說法，但是從我研究的資料來(lái)看，實(shí)際上是這樣，因?yàn)樵?967年的時(shí)候，巴菲特的商業(yè)模式有了很大的變化，他從1956年募集了一筆美金，就是你說的這個(gè)合伙人公司，到了1967年的時(shí)候，他開始收購(gòu)保險(xiǎn)公司，1965年就收購(gòu)了伯克希爾，在1969年的時(shí)候，基本上合伙人公司歷史任務(wù)已經(jīng)告一段落，另外這些投資人對(duì)他的壓力，他也覺得是不是影響他的投資了，影響他的決策了，所以他不愿意再持續(xù)原來(lái)的商業(yè)模式，然后他把所有的錢，所有的精力放到伯克希爾這樣一個(gè)企業(yè)里面，而伯克希爾又開始收購(gòu)保險(xiǎn)公司，實(shí)際上他有了更多的回旋余地，比如利用保險(xiǎn)公司的浮存金再進(jìn)行投資。但是我覺得更重要的是，當(dāng)他從一個(gè)合伙人公司到收購(gòu)公司這樣一個(gè)階段的時(shí)候，實(shí)際上他跟這個(gè)市場(chǎng)結(jié)合更緊密。比方說我是做理財(cái)?shù)?，如果我不看好這個(gè)市場(chǎng)，我可以一賣了事，可以空倉(cāng)，但是當(dāng)你把這個(gè)企業(yè)收購(gòu)?fù)炅艘院螅@個(gè)市場(chǎng)再跌你是跑不掉的。比如1972-1973年股市暴跌，巴菲特的伯克希爾股價(jià)也是跌了一半。當(dāng)股價(jià)跌50%的時(shí)候，巴菲特是逃不掉的，如果我做理財(cái)我可以逃掉，我可以空倉(cāng)，但是你收購(gòu)?fù)晟鲜泄玖艘院螅闶翘硬坏舻?。所以說我覺得你剛才的那個(gè)提法是有很多人這樣說的，但是我覺得是有很大問題的，從我自己看的資料和我的傾向性來(lái)說，實(shí)際上巴菲特并沒有離開這個(gè)市場(chǎng)，相反，他和這個(gè)市場(chǎng)結(jié)合的更緊密了。說老實(shí)話，如果讓一筆投資有很好回報(bào)的話，你必須投資很長(zhǎng)的時(shí)間，經(jīng)歷很長(zhǎng)的周期。我的理解，企業(yè)好的時(shí)候要和它在一起，不好的時(shí)候也要和它在一起。巴菲特1969年就是整個(gè)商業(yè)模式變了，他實(shí)際上從理財(cái)走到了經(jīng)營(yíng)企業(yè)，經(jīng)營(yíng)企業(yè)在市場(chǎng)劇烈波動(dòng)時(shí)你是回避不掉的。
　　和訊網(wǎng)：現(xiàn)在處于歷史高位的A股市場(chǎng)現(xiàn)在有沒有到當(dāng)年巴菲特判斷的那種程度？
　　但斌：遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有到來(lái)。很多人判斷5000點(diǎn)、6000點(diǎn)高估低估的問題，實(shí)際上你判斷5000點(diǎn)、6000點(diǎn)高估的問題，你不如去研究一下人民幣升值什么時(shí)候結(jié)束。比如從8.3開始，現(xiàn)在到7.5了，會(huì)不會(huì)到6，會(huì)不會(huì)到5，會(huì)不會(huì)到4，我今天聽朋友說，有人已經(jīng)說要到2了，你想想如果人民幣升值是這樣一個(gè)趨勢(shì)的話，那意味著什么？前兩天美國(guó)減息，那減息的結(jié)果是什么？
　　和訊網(wǎng)：更多的熱錢流入中國(guó)？
　　但斌：對(duì)，有可能導(dǎo)致更多的資金流入中國(guó)，平衡中國(guó)資產(chǎn)。從另外一個(gè)角度還可以研究，現(xiàn)在全世界主要的資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)的投資方向還是在美國(guó)，占了50%這樣一個(gè)比例。當(dāng)再過十幾年，2020年-2030年這個(gè)過程當(dāng)中，這是一種共識(shí)，如果沒有臺(tái)海危機(jī)這樣的事件眾多現(xiàn)代化的進(jìn)程，中國(guó)會(huì)在未來(lái)十幾年到二十年間成為世界最大經(jīng)濟(jì)體。假如中國(guó)達(dá)到跟美國(guó)并駕齊驅(qū)的經(jīng)濟(jì)規(guī)模的話，從投資比例的關(guān)系來(lái)說，一部分要從50%流向3%，因?yàn)楝F(xiàn)在中國(guó)只占到全球投資機(jī)構(gòu)配置資產(chǎn)的3%不到。那么這個(gè)轉(zhuǎn)移過程還沒有開始，或者是剛剛有這種苗頭，很多人愿意投資，但是還沒有真正進(jìn)入中國(guó)，這只是剛剛開始。
　　另外還有一點(diǎn)，比如我們說股權(quán)分置改革，07年可能只有不到100家沒有完成了，它就類似于1978年的包產(chǎn)到戶。1978年的包產(chǎn)到戶帶來(lái)了現(xiàn)代中國(guó)的發(fā)展變化。那么假設(shè)到200８年完成了股份制改革，會(huì)給中國(guó)帶來(lái)什么樣的影響？可能惠及未來(lái)的歲月，會(huì)在未來(lái)20年、30年顯現(xiàn)，那么現(xiàn)在是開始還是結(jié)束？你說6000點(diǎn)是開始還是結(jié)束？還有像這次十七大提出把居民的財(cái)產(chǎn)性收入，寫到黨的文件里面，開個(gè)玩笑，這有點(diǎn)類似人類登月亮的時(shí)候，阿姆斯特朗邁出一小步就等于人類邁出了一大步，能夠?qū)戇M(jìn)十七大黨綱里，意義也是非常久遠(yuǎn)的。我覺得研究短暫的市場(chǎng)波動(dòng)，實(shí)際上是很次要的，在我看來(lái)要研究那些最有影響力，而且能夠惠及久遠(yuǎn)歲月的重大事件，這才是財(cái)富的基石，而不是其他的。比方說6000點(diǎn)跌到5000點(diǎn)，就算跌到4000點(diǎn)又怎么樣，調(diào)整了以后它還會(huì)起來(lái)。那么我剛才所說的那些更重要的因素，實(shí)際上才是市場(chǎng)最根本的問題，決定性的因素。
　　另外還有一個(gè)角度，現(xiàn)在的行情，很多人是在擔(dān)心的過程當(dāng)中走到了6000點(diǎn)，不像原來(lái)到6000點(diǎn)，有人已預(yù)測(cè)到幾萬(wàn)點(diǎn)，這次沒有人說的，好多人都擔(dān)心，不斷有人在賣出股票，而且時(shí)時(shí)在討論高估低估的問題。但市場(chǎng)還是到了６０００點(diǎn)這個(gè)點(diǎn)位，是不是我們平常的擔(dān)憂思考的焦點(diǎn)有問題？是否我們關(guān)心的東西沒有觸及到最根本的問題，市場(chǎng)可能是有更根本的原因在支撐。這可能需要我們來(lái)反思、多考慮。
　
　　和訊網(wǎng)：當(dāng)然除了您說的最根本的東西以外，A股市場(chǎng)因?yàn)橛幸恍┲贫刃缘脑颍蛘咂渌矫娴脑?，可能有一些自己的根本問題沒有解決，而一旦解決這些問題的時(shí)候，市場(chǎng)可能會(huì)面臨某些風(fēng)險(xiǎn)，比如政策的風(fēng)險(xiǎn)。
　　但斌：但是你要看到，股份制改革和IPO以后，很多東西都解決了。比如前兩天是招商銀行行使期權(quán)，萬(wàn)科期權(quán)也有了，那就不一樣了。有和沒有股權(quán)激勵(lì)這個(gè)東西，對(duì)企業(yè)影響還是大不一樣的。所以你要看，當(dāng)時(shí)還有不完善的地方，但是你要看到這個(gè)市場(chǎng)在逐漸完善，而且歷史變革的腳步在這一刻實(shí)際上在快速促進(jìn)這個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展。有經(jīng)濟(jì)學(xué)家說，在中國(guó)生活一年，等于在美國(guó)生活四年，在英國(guó)生活十年，換句話說，如果我們國(guó)家再像現(xiàn)在這樣發(fā)展20年、30年，如果還按照這個(gè)邏輯推下去的話，當(dāng)然不一定科學(xué)。想想中國(guó)再快速發(fā)展30年，等于在英國(guó)發(fā)展300年，或者我們說中國(guó)發(fā)展20年，等于英國(guó)發(fā)展200年，那么中國(guó)發(fā)展20年等于美國(guó)發(fā)展80年，資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)與著眼點(diǎn)在這里。所以我覺得導(dǎo)致這種變化的原因可能是更根本的。
　　和訊網(wǎng)：但是對(duì)于更廣大的這種投資者來(lái)說，政策性風(fēng)險(xiǎn)，或者其他風(fēng)險(xiǎn)降臨的時(shí)候，大家會(huì)經(jīng)歷很痛苦的煎熬，比如說“5．30”引發(fā)的陣痛。
　　但斌：投資就像人生一樣，你難道能天天高興嗎？不可能的，對(duì)不對(duì)。你總是有痛苦，有挫折，然后有希望，它是交織的東西，不可能我永遠(yuǎn)賺錢。要想讓股票天天漲，只有一個(gè)力量能實(shí)現(xiàn)，如果你炒股票變成神經(jīng)病了，神經(jīng)病院治你怎么治，弄個(gè)軟件，每天股市都在漲，你就很高興，但這是不可能的。

公募基金和私募基金都應(yīng)遵循自己的投資哲學(xué)

　　和訊網(wǎng)：我們接下來(lái)談?wù)動(dòng)嘘P(guān)私募基金的問題。我們知道國(guó)外私募基金的客戶可能都是保險(xiǎn)資金這種機(jī)構(gòu)，但是在我們國(guó)內(nèi)，比如說您的客戶就是一些民營(yíng)企業(yè)家，或者是一些有錢人，但是對(duì)于普通投資者來(lái)說，門檻就比較高了。普通投資者如何享受私募基金獲得的收益？
　　但斌：是這樣的，在國(guó)外所謂的對(duì)沖基金，（中國(guó)人用私募這個(gè)詞可能有點(diǎn)不太恰當(dāng)），主要是為富有的人服務(wù)的，比如有500萬(wàn)美金或者100萬(wàn)美金以上的的富裕人士，為他們服務(wù)。像彼得林奇工作的地方是為公眾服務(wù)的基金。在國(guó)內(nèi)，我想也應(yīng)該有這樣的分類，一部分為比較有錢的人服務(wù)，一部分基金為普通大眾服務(wù)。我們坐飛機(jī)，還有頭等艙、公共艙，你不可能說全都一樣，全都一樣就是平均主義了，有一個(gè)社會(huì)分工的問題，服務(wù)對(duì)象的問題，你想服務(wù)什么樣人的問題。
　　和訊網(wǎng)：您怎么看待部分私募基金跑輸公募基金？
　　但斌：原來(lái)我也寫過一篇文章，包括書里面專門討論這個(gè)問題，這和公募私募資金的來(lái)源模式有很大關(guān)系。比如公募基金1月1日發(fā)行，募集100億，（我們比短線，不是比五年、十年，因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在比的就是半年的時(shí)間誰(shuí)贏誰(shuí)輸。）1月1日募集，現(xiàn)在老百姓投資熱情很高，1月1日募集說是100億，不及時(shí)關(guān)閉可能會(huì)募集200億，到了100億的時(shí)候只能截止，然后100億就開始運(yùn)作，在運(yùn)作的過程中是牛市，基本是上漲到現(xiàn)在。但是私募基金怎么募集，在1月1日來(lái)5億，2月1日來(lái)5億，3月1日來(lái)10億，4月1日到20億，到了現(xiàn)在才募集完100億，我不知道今年從幾千點(diǎn)開始漲，比如3000點(diǎn)來(lái)了一部分錢，4000點(diǎn)來(lái)了一部分錢，5000點(diǎn)來(lái)了一部分錢，6000點(diǎn)來(lái)了一部分錢，那好了，你現(xiàn)在要比賽，就是1月1日到9月1日比，但是公募的錢是1月1日建的倉(cāng)，私募的錢是每個(gè)月都在建倉(cāng)，怎么比，沒有辦法比。國(guó)外一般比較基金的業(yè)績(jī)，有比較科學(xué)的辦法。有兩種，一種就是所有的錢不管什么時(shí)刻來(lái)的錢，一起比，這是一種比法。還有根據(jù)你資金到位的時(shí)間，比方公募基金1月1日到位的錢和私募基金1月1日到位的錢，這兩個(gè)比是有一比的，是比較科學(xué)的。現(xiàn)在很多人一說所謂的公募基金比私募基金，總認(rèn)為私募基金不行。有一種可能性，私募基金看空了，可能比不過公募基金，因?yàn)楣蓟鹨恢痹诔謧}(cāng)，這是有可能的，但是你要說全部都比不過，那是不是背后的比較辦法有問題。所以我覺得要思考這些問題。換句話說，如果私募的1月1日開始一筆錢運(yùn)做到現(xiàn)在，可能私募的回報(bào)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公募。
　　和訊網(wǎng)：有沒有私募基金更加畏懼風(fēng)險(xiǎn)，從而造成了私募基金在今年以來(lái)投資偏保守的原因？
　　但斌：每個(gè)人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷不一樣，比如現(xiàn)在說6000點(diǎn)高不高估？很多人認(rèn)為4000點(diǎn)就高估了，那是有可能的，那么他在高估的情況下賣掉，也是符合他的投資邏輯的。因?yàn)橥顿Y不是取決于一時(shí)一地誰(shuí)勝誰(shuí)負(fù)，而是取決于投資者的邏輯，投資的哲學(xué)體系是不是真的很健全。投資不是一時(shí)一地，而是長(zhǎng)期的，所以你要看這個(gè)人，他賣出的理由是什么，跟他的哲學(xué)是不是相吻合。投資怕什么，就是怕說一套做一套，這是比較有問題的。這可能是值得我們深思的一個(gè)問題，一時(shí)的好壞都不說明問題，如果在投資哲學(xué)角度出現(xiàn)問題的話，問題是比較大的，也是影響比較深遠(yuǎn)的，對(duì)于某一個(gè)機(jī)構(gòu)或者對(duì)某一個(gè)個(gè)人都是影響比較大的。

在如何評(píng)估企業(yè)價(jià)值的問題上糾纏不清，“成為鳥類學(xué)家的概率要比成為投資家的概率要大得多”

　　和訊網(wǎng)：您遵從的價(jià)值投資的過程中，“價(jià)值”怎么判斷？
　　但斌：今年我去參加巴菲特股東會(huì)的時(shí)候，有個(gè)來(lái)自慕尼黑的投資者提出了和你同樣的問題，他是提給巴菲特的。他說：巴菲特先生，你能不能點(diǎn)醒我一下，怎么樣評(píng)估企業(yè)內(nèi)在價(jià)值？巴菲特跟他開了一個(gè)玩笑說：我知道你在問什么問題，但是我裝不明白，這個(gè)問題請(qǐng)芒格先生回答。芒格先生給了他一些解釋，然后幽默的說：你在這個(gè)問題上糾纏不清的話，你成為一個(gè)鳥類學(xué)家的概率要比成為投資家的概率要大。剛才說的茅臺(tái)的例子，30年酒價(jià)漲的80-100倍，那我們?cè)偻笸疲磥?lái)30年會(huì)漲多少倍，這怎么評(píng)估。我對(duì)一個(gè)企業(yè)判斷，是站在我能夠看到的角度，這個(gè)企業(yè)值多少錢，但是他從來(lái)沒有想過，這個(gè)企業(yè)如果持續(xù)10代人、100代人，這個(gè)企業(yè)的價(jià)值在哪里。所以是兩種不同的哲學(xué)體系，它是很難去溝通的。比如說你想的是50年后的事情，我就想今年的事情，那我們兩個(gè)怎么評(píng)估？怎樣比較？沒辦法評(píng)估，沒有辦法比較。
　　和訊網(wǎng)：就按照您所說的這種價(jià)值基礎(chǔ)來(lái)說的話，有沒有一些相對(duì)比較量化的估值標(biāo)準(zhǔn)呢？
　　但斌：是這樣的，量化標(biāo)準(zhǔn)是非常容易的，我們要想精算一個(gè)東西，比如說萬(wàn)科有一百塊地，我們把每一塊地加起來(lái)，看現(xiàn)在的市值，這個(gè)很容易算，請(qǐng)一個(gè)大學(xué)畢業(yè)的，或者請(qǐng)一個(gè)清算師很容易算，但是這個(gè)不構(gòu)成投資的基石。投資真正的基石，在于你能不能看這個(gè)社會(huì)變化的趨勢(shì)性的東西。有一本書《細(xì)菌鋼鐵戰(zhàn)爭(zhēng)》講，為什么這個(gè)民族消失了，那個(gè)民族發(fā)展了。當(dāng)你投資跳出一個(gè)很單純的企業(yè)的時(shí)候，你可能視野會(huì)打開，在打開的過程中再回到這個(gè)企業(yè)，在整個(gè)社會(huì)發(fā)展進(jìn)程中看這個(gè)企業(yè)，可能會(huì)更符合企業(yè)實(shí)際發(fā)展的情況。
　　很多人說萬(wàn)科的競(jìng)爭(zhēng)力，萬(wàn)科競(jìng)爭(zhēng)力在哪里？我個(gè)人認(rèn)為實(shí)際上在這個(gè)團(tuán)隊(duì)，在這樣一個(gè)富有理想的團(tuán)隊(duì)當(dāng)中。假如未來(lái)二十年、三十年，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)是個(gè)不斷集中的過程。實(shí)際上房地產(chǎn)市場(chǎng)有個(gè)特點(diǎn)就是勝者為王，誰(shuí)剩下誰(shuí)就發(fā)展最好，那么萬(wàn)科的團(tuán)隊(duì)怎么樣在這個(gè)過程當(dāng)中，變得像現(xiàn)在一樣好。這可能比算那一百塊地值多少錢更重要。但是你說怎么估這塊變動(dòng)的東西，這實(shí)際上和人生閱歷有很大關(guān)系。

“中石油如果定價(jià)到５０元，我們一定不會(huì)買”

　　和訊網(wǎng)：按照您自己的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)來(lái)判斷，我們提一些跟投資者比較關(guān)心的問題，你們?cè)趺慈ミx擇值得投資的行業(yè)？
　　但斌：有些東西不需要很高深的學(xué)問，單憑常識(shí)就可以。比方說在當(dāng)今世界，哪個(gè)國(guó)家發(fā)展最好？在中國(guó)，哪些行業(yè)是最賺錢的？房地產(chǎn)、銀行、保險(xiǎn)、金融服務(wù)的等等。當(dāng)然你要進(jìn)一步研究，研究過去美國(guó)一百年，五十年，哪些行業(yè)最賺錢而且最有持續(xù)能力？比如消費(fèi)品、石油采掘，還有銀行、保險(xiǎn)，還有一些房地產(chǎn)企業(yè)，還有一些高科技企業(yè)等等。在美國(guó)是這樣的情況，在中國(guó)會(huì)不會(huì)也是這樣的情況，如果是的話，或者稍微有點(diǎn)中國(guó)特色的話，你把這個(gè)特色加進(jìn)來(lái)，也很簡(jiǎn)單。
　　和訊網(wǎng)：資源類的行業(yè)呢，比方說周一中石油上市，巴菲特已經(jīng)拋空了，您會(huì)不會(huì)選擇中石油？
　　但斌：如果中石油定價(jià)按某些人說的，我聽到比較極端的例子是到50元，這就肯定不行了，肯定暫時(shí)高估，至少我們不會(huì)買。
　　和訊網(wǎng)：還有一個(gè)投資者最關(guān)心的問題，“平安.東方港灣馬拉松”信托項(xiàng)目的投資組合大概有多少股票？集中在哪里
　　但斌：我們股票主要都是藍(lán)籌股，所謂的白馬股，沒有黑馬股，都是白馬。
　　和訊網(wǎng)：這也秉承了您的價(jià)值投資理念。您是私募基金的投資人，所以最后請(qǐng)您談一談，在接下來(lái)尤其市場(chǎng)處于6000點(diǎn)高位時(shí)，您自己的私募基金會(huì)采取什么樣的方式規(guī)避市場(chǎng)可能面臨的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)？
　　但斌：因?yàn)楣蓟鹈總€(gè)人都有不同的做法，換手率這么高，私募基金每個(gè)人的做法也不一樣。我們不太考慮點(diǎn)位問題，主要是關(guān)注這個(gè)企業(yè)在目前階段是不是還更具潛力。比如說茅臺(tái)180元能不能買？我們考慮未來(lái)的5年或者10年它的產(chǎn)量增長(zhǎng)和提價(jià)因素，我們覺得還可以買。不管是到5000還是6000點(diǎn)，還是４000點(diǎn)我們會(huì)繼續(xù)買進(jìn)或者繼續(xù)堅(jiān)守。實(shí)際上我們關(guān)注的是那些根本的原因，大的角度發(fā)生變化沒有？如果那些大的角度沒有發(fā)生變化，從6000跌到5000點(diǎn)，跌到4000點(diǎn)都不重要，基本因素沒有發(fā)生變化，它們會(huì)促使市場(chǎng)走得更加久遠(yuǎn)，那些因素是最關(guān)鍵的。當(dāng)我們考慮那些引起劇變的因素正在促使中國(guó)向著更好的方向發(fā)展時(shí)，我們還是愿意全力以赴。
和訊網(wǎng)：您說的“久遠(yuǎn)”大概是什么樣的判斷？
　　但斌：有一個(gè)共識(shí)，不是我的判斷，到2020年或者2030年稍微遠(yuǎn)一點(diǎn)，中國(guó)將成為全世界最大的經(jīng)濟(jì)體?，F(xiàn)在中石油一上市，就成為全世界市值最大的企業(yè)。前十名當(dāng)中可能一半都是中國(guó)企業(yè)。在這樣的國(guó)家里投資，我們應(yīng)該能夠看到20年以后或者10年以后，15年以后那個(gè)時(shí)刻中國(guó)會(huì)成為什么樣子，在自己眼力所及的地方有一個(gè)希望，而且比較合乎邏輯的。惠及的影響力，我們會(huì)說10年、15年、20年，這是我們從現(xiàn)實(shí)中可以觸及到的歲月。

投資大部分的時(shí)間是經(jīng)歷挫折，是經(jīng)歷痛苦

　　和訊網(wǎng)：相信投資者今天如果聽了您的觀點(diǎn)之后，也一定會(huì)對(duì)目前的A股市場(chǎng)多了一份信心。
　　但斌：每個(gè)人的人生閱歷不一樣，角度不一樣，會(huì)有不同的分析。在中國(guó)社會(huì)變化這么快的情況下，財(cái)富在不斷聚集，也在不斷重新分配，你有什么樣的眼光，有什么樣的洞察力，有什么樣的歷行能力，等等會(huì)對(duì)你整個(gè)命運(yùn)有所觸及或者有所改變。所以，每個(gè)人的財(cái)富一定與他的遠(yuǎn)見、智慧與堅(jiān)持緊密相連。
　　和訊網(wǎng)：最后借今天的機(jī)會(huì)對(duì)我們的投資者和網(wǎng)友說一句箴言或者寄語(yǔ)。
　　但斌：投資不是猜測(cè)，不是賭博，它是工作，不停地工作，勤奮地工作，投資跟做其它事業(yè)，沒有原則性區(qū)分，勤奮才能獲得回報(bào)，不要把自己的命運(yùn)寄托在別人身上。就像剛才我所說的，如果你認(rèn)同這個(gè)東西就自己去研究，如果不認(rèn)同也沒有關(guān)系，一定要有自己的主見，基于此才有更好的投資結(jié)果。
　　和訊網(wǎng)：跟您接觸過的投資者，我想跟我會(huì)有一種同樣的感受，就是在您的身上除了具備投資家的氣質(zhì)以外，還有一種詩(shī)人的氣質(zhì)。
　　但斌：投資需要一種樂觀、一種信念、一種堅(jiān)持。這在投資當(dāng)中是非常重要的。股票投資80%的時(shí)間市場(chǎng)是波瀾不興的，它用20%時(shí)間漲了80%的幅度，剩下的時(shí)間是忍耐、是堅(jiān)守，是經(jīng)歷挫折，是經(jīng)歷痛苦，如果只想那20%，可能不太適合做投資。
　　和訊網(wǎng)：今天很難得請(qǐng)到但老師到和訊網(wǎng)作客，謝謝但老師和我們分享他的投資理，由于時(shí)間的關(guān)系，訪談就到這里，謝謝各位網(wǎng)友的參與！再見！
　　但斌：謝謝！再見！