截至2017年1季度全球貨幣基金規(guī)模約為4.82萬億歐元，較年初略有下降。鑒于貨幣基金在全球金融危機(jī)期間所顯露的風(fēng)險(xiǎn)性以及不斷擴(kuò)張的規(guī)模，歐美及我國都在逐步加強(qiáng)貨幣基金監(jiān)管，主要是逐步完善貨幣基金估值方法、增強(qiáng)流動性監(jiān)管以及提升管理透明性。目前美國和我國已進(jìn)入貨幣基金監(jiān)管新規(guī)實(shí)施階段，從市場反響看，美國貨幣基金規(guī)模繼續(xù)保持小幅增長，但是更多資金涌向固定凈值估值的政府類貨幣基金，貨幣基金市場結(jié)構(gòu)變化顯著；從我國情況看，一方面貨幣基金市場內(nèi)部可能呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，另一方面部分機(jī)構(gòu)資金也可能涌向券商、信托等相近現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品。

一、全球貨幣市場基金已達(dá)到約4.82萬億歐元

貨幣市場基金（money market fund，MMF）出現(xiàn)于二十世紀(jì)七十年代的美國，主要是規(guī)避Q條例，為投資者提供更高的收益，成為存款的重要替代工具，加快了金融脫媒；二十世紀(jì)八十年代歐洲開始逐步出現(xiàn)了MMF；2003年，我國才出現(xiàn)了首支MMF。從資金端看，由于MMF主要投資貨幣市場金融工具，因此具有流動性高、安全性強(qiáng)以及收益率相對高的特點(diǎn)，成為個(gè)人和機(jī)構(gòu)進(jìn)行現(xiàn)金管理的重要選擇，尤其是隨著信息科技的不斷發(fā)展，基于互聯(lián)網(wǎng)營銷渠道的MMF類理財(cái)產(chǎn)品也逐步盛行，在我國就出現(xiàn)了具有現(xiàn)象級的余額寶。從資產(chǎn)端，MMF是貨幣市場的重要資金提供者，尤其是銀行機(jī)構(gòu)的資金提供來源，在歐美外資銀行機(jī)構(gòu)對于MMF提供的資金依賴度更大。在我國隨著金融脫媒的加快，MMF主要通過投資協(xié)議存款以及同業(yè)存單等形式為銀行提供短期資金，MMF也開始投資部分ABS以及高等級企業(yè)債券，為企業(yè)融資提供了便利。

截至2017年1季度，全球貨幣市場基金規(guī)模達(dá)到4.82萬億歐元，占全球公募基金的11.2%。從MMF具體分布看，美洲管理了2.67萬億歐元，占比為55%；歐洲管理了1.31萬億歐元，占比為27%；亞太地區(qū)管了0.83萬億歐元，占比為1.7%。截至上半年末，我國MMF規(guī)模為5.37萬元人民幣，占國內(nèi)公募基金總規(guī)模的53%，占比要遠(yuǎn)高于全球平均水平。

MMF在各國的監(jiān)管既具有相似性也具有不一致性。美國MMF監(jiān)管主要依據(jù)投資公司法案，歐洲MMF監(jiān)管法規(guī)主要是UCITS，我國MMF監(jiān)管法規(guī)主要是《貨幣市場基金管理辦法》，美國MMF按照投資主要資產(chǎn)可以分為優(yōu)質(zhì)MMF、政府MMF以及市政MMF，美國MMF采用固定單位凈值，限制投向高等級、高流動性的政府債券、金融債券、存單等；歐洲MMF既有采用固定單位凈值也有采用變動單位凈值的，當(dāng)日到期的流動性占比不少于5%，一周內(nèi)到期的流動性資產(chǎn)占比不低于20%，定期將攤余成本法下的MMF凈值與MMF基于公允價(jià)值的凈值相比較，并控制偏離度。我國MMF監(jiān)管對于其投資范圍、各類資產(chǎn)投資比例、申購贖回等都有較詳細(xì)規(guī)范，與歐美大同小異。

二、金融危機(jī)暴露了MMF的風(fēng)險(xiǎn)性

一直以來，普遍認(rèn)為MMF并沒有什么風(fēng)險(xiǎn)，甚至很多研究認(rèn)為其與銀行存款等同，而且相關(guān)學(xué)術(shù)研究也認(rèn)為，MMF具有金融市場穩(wěn)定作用。然而，2007年爆發(fā)全球金融危機(jī)后，MMF風(fēng)險(xiǎn)性和傳染性完全暴露出來了，甚至進(jìn)一步將風(fēng)險(xiǎn)傳染到銀行體系。

具體看，2008年雷曼兄弟倒閉后，資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到620億美元的Reserve Primary Fund由于重倉持有雷曼兄弟的商業(yè)票據(jù)而出現(xiàn)了重大損失，并跌破凈值，向美國證監(jiān)會申請清盤。這引發(fā)了市場恐慌，大量機(jī)構(gòu)投資者開始贖回MMF份額，在短短的幾日內(nèi)，有3000億美元的MMF份額被贖回，MMF面臨了難得一見的“擠兌”，為了緩解MMF流動性壓力，美聯(lián)儲加大流動性投放力度。金融危機(jī)的歐洲MMF業(yè)也不好過，比利時(shí)的AXA投資管理公司首先披露因投資兩支增強(qiáng)型MMF而遭受巨大損失，這之后形勢越演越烈，投資者贖回規(guī)模增大，德國的兩家資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)遭受了相當(dāng)于MMF規(guī)模25%的贖回額度，而被迫暫停了贖回申請，2007年下半年，歐洲MMF資金流出規(guī)模達(dá)到450億歐元。為了緩解貨幣市場流動性壓力以及壓制高企的短期拆借成本，歐洲央行開始向貨幣市場注入流動性。

總體看，個(gè)別MMF出現(xiàn)問題后，由于投資者無法分辨其他MMF所持有的資產(chǎn)質(zhì)量，因此，基本在同一時(shí)期進(jìn)行贖回，加劇了MMF流動性壓力。以美國為例，金融危機(jī)期間，以高等級企業(yè)債為主要投資標(biāo)的的優(yōu)質(zhì)MMF被大規(guī)模贖回，而以政府債券為投資標(biāo)的的政府MMF則實(shí)現(xiàn)了資金凈流入，顯示了恐慌時(shí)期，投資者更加追求安全資產(chǎn)。

從金融危機(jī)期間MMF的表現(xiàn)可以看到，其風(fēng)險(xiǎn)性主要體現(xiàn)在三個(gè)方面，一是MMF面臨贖回壓力，而拋售低流動性、長期資產(chǎn)，導(dǎo)致這些資產(chǎn)更加擁擠交易，資產(chǎn)進(jìn)一步加速貶值，不利于維護(hù)市場穩(wěn)定；二是MMF是貨幣市場資金重要供給來源，其面臨流動性壓力后，貨幣市場流動性蒸發(fā)，而依賴MMF資金來源的銀行等金融機(jī)構(gòu)短期流動性壓力驟然上升，推動同業(yè)拆借利率快速高企；三是部分MMF基金發(fā)起人或者股東為了維護(hù)市場聲譽(yù)，通過購買MMF份額為其提供流動性支持，進(jìn)而將MMF市場的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步傳染到銀行等金融行業(yè)，造成風(fēng)險(xiǎn)加速傳遞。

正是對于金融危機(jī)期間的MMF風(fēng)險(xiǎn)暴露的反思，歐美監(jiān)管部門開始更加重視MMF的監(jiān)管制度改革，以此解決監(jiān)管漏洞。

三、MMF監(jiān)管變革聚焦流動性管理以及信息披露水平

金融危機(jī)后，歐美以及我國都開始加強(qiáng)MMF監(jiān)管，尤其針對流動性管理提出了更高的要求，改革主要針對流動性管理、估值、信息披露等促進(jìn)MMF更加穩(wěn)健的運(yùn)行。從具體改革舉措看：

估值方面，歐美逐步改革了過去了固定凈值估值方法，這也使得MMF與其他公募基金估值更加一致，從而推動投資者區(qū)分MMF與銀行存款的區(qū)別，同時(shí)由于考慮到市場的需求又保留了符合監(jiān)管要求的個(gè)別MMF品種繼續(xù)使用固定凈值估值方法，而我國在此方面改革力度并不大。

贖回限制方面，在金融危機(jī)期間，MMF遭到了贖回?cái)D兌，流動性存在較大問題，因此現(xiàn)有改革舉措都加強(qiáng)了贖回限制，在特定情況下，對于贖回收取一定懲罰性費(fèi)用，或者停止贖回，像美國要求在MMF一周期內(nèi)到期的流動性資產(chǎn)不足總資產(chǎn)的30%，而且收取贖回費(fèi)或者停止贖回符合MMF最大化利益的時(shí)候，就可以收取贖回費(fèi)或者停止贖回，歐盟沒有規(guī)定具體的贖回費(fèi)率，但是規(guī)定了更長的暫停贖回時(shí)間。

信息披露方面，金融危機(jī)期間，由于投資者無法詳細(xì)了解MMF具體資產(chǎn)組合狀況，因此都會急于贖回所持有份額，針對這一問題，歐美國家最新監(jiān)管改革都要求定期披露MMF所持有的流動性資產(chǎn)狀況，外部支持等情況，提高M(jìn)MF運(yùn)行透明性，一方面有利于投資者做出更準(zhǔn)確的決策，也有利于加強(qiáng)監(jiān)管管理。

壓力測試方面，為了增強(qiáng)MMF流動性管理和應(yīng)對危機(jī)的韌性，此次監(jiān)管改革也加強(qiáng)了流動性改革的要求，諸如美國監(jiān)管部門則進(jìn)一步細(xì)化了壓力測試的情景，而歐盟則明確要求了壓力測試的期限。

其他方面，歐盟對于MMF的內(nèi)部評級給予更高要求，而我國這強(qiáng)調(diào)了MMF與基金公司風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金相掛鉤，進(jìn)一步限制過度規(guī)模增長。

四、MMF監(jiān)管改革效果逐步顯現(xiàn)

從目前看，MMF監(jiān)管持續(xù)在進(jìn)行，而美國作為較早開展MMF監(jiān)管改革的國家，其監(jiān)管新規(guī)效果也逐步顯現(xiàn)。從目前看，貨幣基金整體規(guī)模仍有小幅增長，但是不同種類貨幣基金發(fā)展呈現(xiàn)較大差異。由于投資者更偏愛固定凈值估值方法，因此大量資金從優(yōu)質(zhì)MMF流出，流入政府MMF，而且這其中以機(jī)構(gòu)資金為主，同時(shí)，MMF投資更加向著政府債券集中，原有的企業(yè)債券融資出現(xiàn)部分資金缺口，融資成本可能上升。

從我國MMF監(jiān)管改革影響看，主要可能表現(xiàn)為：

一是對于投資者集中度要求更高，諸如對于單一投資者持有份額超過50%、前十大投資者持有份額超過50%等投資者高級度情況都給予了投資的更多限制，而且要披露前十大投資者情況，這對于個(gè)別依靠單個(gè)或者幾個(gè)機(jī)構(gòu)在個(gè)別時(shí)點(diǎn)沖擊規(guī)模的情況有了更大約束。

二是提高了高信用資質(zhì)金融產(chǎn)品的要求，辦法要求投資AAA級評級主體發(fā)行的金融工具不得低于其凈資產(chǎn)的10%，對于投資信用級別為AA+的商業(yè)銀行存款和存單作為重大事項(xiàng)披露，這也防止MMF為博取收益，而下沉客戶資質(zhì)，這將推動低等級與高等級債券利差拉大。

三是采用攤余成本法進(jìn)行核算的貨幣市場基金的月末資產(chǎn)凈值合計(jì)不得超過該基金管理人風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金月末余額的200 倍，將貨幣基金規(guī)模與風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金相掛鉤，有利于抑制基金公司過度追求MMF規(guī)模。

四是鑒于MMF對于投資者集中度提出了更高要求，以及增強(qiáng)了MMF對于高信用投資品的配置，可能使MMF損失部分收益，因此部分配置需求可能轉(zhuǎn)移到基金公司、券商等機(jī)構(gòu)的收益更高的短期理財(cái)產(chǎn)品。但是，實(shí)際上短期理財(cái)產(chǎn)品也具有與MMF的相似功能，不排除未來對于此類產(chǎn)品實(shí)施更加嚴(yán)格的限制。