海外及周邊市場的長期實踐經驗證明，股指期貨是一種卓有成效的、具有基礎性的風險管理工具。在此次金融危機中，股指期貨在穩(wěn)定市場、規(guī)避風險方面的功能得到了充分展現(xiàn)。股指期貨的交易機制在金融危機期間優(yōu)勢更加明顯。

　　一、海外及周邊市場股指期貨運行情況

　　1982年2月24日美國堪薩斯農產品交易所推出了以價值線為基礎的股票指數期貨交易，宣告了股指期貨的誕生。股指期貨的推出是有其深刻的經濟和市場背景的。由于其具有規(guī)避系統(tǒng)風險以及遠期價格發(fā)現(xiàn)的功能，因此它的興起受到了不同投資者的歡迎，目前已成為資本市場必備的衍生工具，其成交量從1998年的3.7億張增長到2008年的23.65億張，增長6.4倍。

　　金融危機后股指期貨成交日益活躍。2008年雖然經歷了金融危機的動蕩不安，但全球期貨期權總體交易量較2007年仍然增長13.7%，此次金融危機發(fā)端的美國，成交量同比增長14%，而歐洲和亞洲表現(xiàn)更為出色。全球各主要交易所股指期貨交易量和持倉量在2008年9、10月等市場波動較大的月份都出現(xiàn)了一定幅度的上升。其中，歐美市場的主要股指期貨品種的交易量環(huán)比增加了1倍以上。例如，2008年9月，美國芝加哥商業(yè)交易所（CME）的E-Mini標普500指數期貨、歐洲期貨交易所（Eruex）Stoxx50指數期貨和英國國際金融期貨交易所（Liffe）FT100指數期貨成交量環(huán)比分別增長了110.70％、133.51%和148.51％。上述三個品種9月份的持倉量環(huán)比分別增長了8.41%、6.93%和5.13％。新興市場主要股指期貨品種的交易量環(huán)比也有所增加，但幅度相對小些。例如，臺灣的臺灣指數期貨、韓國KOSPI200、印度S&P CNXNIFTY、巴西圣保羅BOVESPA等指數期貨，9月份的日均交易量比8月份分別增長17.77%、27.38%、25.93%、6.55%。

　　二、股指期貨在金融危機爆發(fā)后發(fā)揮的作用

　　國際市場的長期實踐經驗證明，股指期貨是一種卓有成效的、具有基礎性的風險管理工具。在此次金融危機中，股指期貨在穩(wěn)定市場、規(guī)避風險方面的功能得到了充分展現(xiàn)。筆者統(tǒng)計了30個金融市場自美國次貸危機爆發(fā)以來的最大跌幅， 22個已經推出股指期貨國家股票現(xiàn)貨平均跌幅為46.91%，8個沒有推出股指期貨國家現(xiàn)貨指數平均跌幅高達63.15%。此次危機中，有股指期貨市場的現(xiàn)貨市場波動幅度要遠遠小于沒有股指期貨的市場。

　　1.國際金融機構使用E-Mini標普500指數期貨規(guī)避風險的規(guī)模驟增

　　這次金融危機中，由于股指期貨、期權等避險工具的豐富，機構投資者面臨風險時可采取更多的選擇。當前全球股指期貨與期權市場豐富了機構投資者的避險選擇。以美國為例，目前在美國有45%的機構投資者使用股指期貨進行避險，其中有77%的共同基金使用股指期貨進行避險或資產配置。CME上市的E-Mini 標普500指數期貨是全球成交量最大的股指期貨合約，因此該合約非常具有代表性。分析E-Mini標普500指數期貨的持倉數據，可以發(fā)現(xiàn)機構投資者在大量使用股指期貨進行套期保值以規(guī)避風險。

　　美國商品期貨交易委員會（CFTC）大戶持倉報告數據中，揭示了持有E-Mini標普500指數期貨的機構投資者的數量情況。一方面，參與交易的機構總數有所增加，從2008年9月初的358家增加至11月底的423家，增幅達18.16%；另一方面，利用股指期貨進行套期保值的機構數量增加更為顯著，其中空頭套期保值的機構數量從9月初的108家增加到11月底的134家，增幅達24.07%；多頭套期保值的機構數量從9月初的108家增加到11月底的164家，增幅高達51.85%。

　　E-Mini標普500指數期貨持倉結構變化則表明：一方面，需要申報的大額交易占全部持倉交易的比例有所增加，其中大額買入持倉增長了8.8%，大額賣出持倉增長了3.3%。大額交易的增加，說明了機構參與的力度在不斷提高。另一方面，大額套期保值交易占全部持倉的比例有較大提高，其中大額套期保值買入持倉增長了11.8%，大額套期保值賣出持倉增長了19.3%。套期保值交易的大幅增加，說明有更多的投資者，尤其是機構投資者在積極利用股指期貨進行風險對沖。E-Mini標普500指數期貨在金融危機期間的持倉量結構變化表明：機構投資者是股指期貨的主要使用者，且在此期間股指期貨最主要的，也是最重要的規(guī)避風險的功能得到了充分發(fā)揮。

　　2.國際金融機構廣泛使用股指期貨規(guī)避風險

　　據美國投資公司協(xié)會（ICI）統(tǒng)計，雖然因金融危機美國股市大幅下跌（2008年1-10月跌幅達30%），但股票型基金凈流出的資金只有1971億美元，相當于2007年底股票型基金規(guī)模的3%。養(yǎng)老基金通過共同基金管理的資產中仍有88%投資于股票市場。各類期貨產品大約為1.09萬億美元的股票組合提供了規(guī)避風險的港灣。如果沒有這些工具，在養(yǎng)老基金贖回的壓力下，共同基金等機構就有可能像1974年一樣把1.09萬億美元的股票拋向市場，股市跌幅則會更大。

　　中國臺灣市場也有類似的情況。在全球金融危機最為嚴重2008年9、10月份，臺灣共同基金參與股指期貨套期保值的數量與規(guī)模增加趨勢十分明顯。9月份，參與股指期貨市場套期保值的基金數量已上升到96只，比8月份增加了29只，占臺灣投資島內股票型基金數量的52.2%。9月份，所有參與套期保值的基金持有期貨、期權合約共計29230張，比8月份增加38.6%。而使用股指期貨進行套期保值以規(guī)避風險的基金業(yè)損失較少，在使用股指進行套期保值的131只基金中，管理規(guī)模居前的30只基金中有28只跑贏了大盤，并且其中5只基金取得了月度正向投資收益率。

　　三、股指期貨運行過程中帶來的啟示

　　股指期貨的功能與作用越來越多地被市場所接受。在美國1987年股災、巴林銀行破產和香港1998年金融保衛(wèi)戰(zhàn)等多次國際重大的市場風險事件中，股指期貨都成了輿論攻擊的目標；但在此次金融危機中，股指期貨市場幾乎沒有遭到任何非議。另外為了遏制金融市場過度的恐慌性拋售，包括美國、英國在內的多個國家限制或嚴禁做空，尤其是裸做空行為。但值得注意的是，全球金融市場并沒有限制同樣具有做空功能的股指期貨交易。

　　1.股指期貨在金融危機中價值凸現(xiàn)

　　股指期貨的交易機制在金融危機期間優(yōu)勢更加明顯。相比股票，股指期貨在交易機制上的優(yōu)勢包括速度快、成本低、具有杠桿性、連續(xù)交易等特點。這些特點便于股指期貨在出現(xiàn)風險時能迅速反應并鎖定化解風險。此外，與現(xiàn)貨市場原本較為單一的交易模式相比，股指期貨市場交易模式更為豐富，除投機外，還有套期保值和套利等交易。尤其是套利交易，主動積極地捕捉市場機會，為市場提供了充沛的流動性，即便是在金融危機期間。

　　2.股指期貨能夠經受市場考驗

　　截至目前，全球32個國家與地區(qū)的43家交易所上市的389種股指期貨產品，均較平穩(wěn)地經受了金融危機中行情大幅下挫的考驗。沒有一個市場因股指期貨及期權出現(xiàn)風險隱患，也沒有一個交易所因為股指期貨及期權出現(xiàn)結算會員大面積違約現(xiàn)象。穩(wěn)定運行的股指期貨市場，為功能充分發(fā)揮奠定了良好的基礎。不僅如此，股指期貨市場在其發(fā)展過程中探索出來的中央結算制度與結算聯(lián)保制度，還被實踐證明是抵御金融體系信用風險最重要的制度安排。芝加哥商業(yè)交易所至今未發(fā)生過結算違約與信用風險就是因為這兩項制度的保駕護航。它們不但可以為期貨、期權等品種使用，更可以為場外衍生品市場，乃至整個金融體系所借鑒。

　　國際市場股指期貨運行的經驗和做法印證了在交易所內上市的衍生產品是安全可靠的，交易所的風險管理能力也是毋庸置疑的。目前我國推出股指期貨意義重大，交易所擁有充分的風險管理、控制、處理能力為今后股指期貨平穩(wěn)運行提供了強有力的保障，為穩(wěn)定股票現(xiàn)貨市場運行提供重要支撐。