企業(yè)盈利高位回落，金融去杠桿增加短期壓力——點評3月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)

事件：1-3月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比增長28.3%，增速比1-2月份回落3.2個百分點；其中，3月份利潤增長23.8%，增速比1-2月份回落7.7個百分點。

點評：

1)核心觀點：因價格回落、基數(shù)影響等，工業(yè)企業(yè)利潤增速高位回落，因主營業(yè)務收入延續(xù)上升而利潤回落，表明生產向好而價格回落，可能跟主動補庫存結束、向被動補庫存階段轉換有關。分行業(yè)看，上游利潤明顯回落，中下游有所改善。分注冊類型看，私營企業(yè)效益有所改善，其他類型企業(yè)利潤增速均有所下滑。從去年7月開始，本輪主動補庫存周期已持續(xù)9個月，補庫存逐漸接近尾聲。庫存周期接近尾聲和近期金融去杠桿對短期經濟運行產生一定壓力，但需求復蘇、供給出清、新政治周期開始，經濟短期W型中期L型，企業(yè)資產負債表持續(xù)修復為中期新周期醞釀力量。

近期股債市場調整主因是金融短期快速去杠桿預期，而經濟基本面較好，海外風險偏好回升，股市每一次回調都值得買入，債市仍需等待。

2)因價格變動、基期因素，3月企業(yè)利潤增速有所放緩，但仍保持高位，向常態(tài)回歸。3月主營業(yè)務收入同比增速、利潤率均較1-2月上升，但由于3月主營業(yè)務凈利潤率同比變化明顯小于1-2月，使得3月利潤增速回落。具體原因是：其一，原材料價格上漲快于產品價格上漲。3月PPI回落至7.6%，PPIRM升至10%，二者之差從1-2月的1.8個點升至2.4個點，利潤空間受到侵蝕。收支相抵，3月相關利潤增加約1116億元，增量比1-2月份的2302億元大幅減少。其二，受價格變動、去年同期利潤基數(shù)上升等影響，煤炭開采和洗選業(yè)、石油和天然氣開采業(yè)、石油加工煉焦和核燃料加工業(yè)、化學原料和化學制品制造業(yè)、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)等五個行業(yè)盈利明顯放緩，影響總體利潤增速回落8.5個百分點。其三，基數(shù)較高。去年3月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長11.1%，較去年1-2月份加快6.3個百分點。

3)分注冊類型看，私營企業(yè)效益有所改善，其他類型企業(yè)利潤增速均有所下滑。1-3月份，國有企業(yè)利潤同比增長70.5%，較1-2月份下滑29.7個點，但仍保持在高位。集體企業(yè)利潤同比增長7.6%，下滑2個點，但連續(xù)兩個月為正。股份制企業(yè)利潤同比增長30.2%，下滑3.4個點。私營企業(yè)利潤同比增長15.9%，上升1個點，連續(xù)第二個月上升。外商及港澳臺企業(yè)利潤同比增長24.3%，下滑5.5個點。

4)分行業(yè)看，上游盈利增速回落、但仍處高位，中下游有所改善。1-3月份，上游利潤同比增長119.9%，較1-2月份下降43.6個點；中游利潤同比增長2.3%，上升1.5個點(其中，扣除電力、熱力的生產和供應業(yè)，其他14個中游行業(yè)利潤同比增長12.2%，下降1.8個點)；下游利潤同比增長9.8%，小幅上升0.6個點。

在上游13個行業(yè)中，3個行業(yè)利潤增速上升，9個下滑。其中，受原材料價格上漲較快、同期利潤基數(shù)偏高的影響，煤炭、石油和鋼鐵等相關行業(yè)盈利明顯放緩。在中游15個行業(yè)中，9個行業(yè)利潤增速上升，6個下滑。其中，水的生產和供應業(yè)、造紙及紙制品業(yè)、金屬制品機械和設備修理業(yè)、計算機通信和其他電子設備制造業(yè)利潤增速較1-2月明顯下降，橡膠和塑料制品業(yè)、通用設備制造業(yè)小幅下降，電力、熱力的生產和供應業(yè)虧損相對收窄，其他行業(yè)均有在5個點范圍內的不同程度改善。在下游13個行業(yè)中，9個行業(yè)利潤增速上升，4個下滑。其中，醫(yī)藥制造業(yè)、汽車制造、食品制造業(yè)、酒飲料和精制茶制造業(yè)利潤增速下降，煙草制品業(yè)、印刷業(yè)和記錄媒介的復制虧損收窄，鐵路船舶航空航天和其他運輸設備制造業(yè)、家具制造業(yè)、紡織服裝服飾業(yè)利潤增速上升超過4個點，其他行業(yè)均不同程度改善。

5)補庫存仍在持續(xù)，但逐漸接近尾聲。3月末，產成品存貨同比增長8.2%，較1-2月加快2.1個點；從去年7月開始，補庫存已持續(xù)9個月，預計將持續(xù)到年中。1-3月，產成品存貨周轉天數(shù)為14.5天，同比減少0.9天；應收賬款平均回收期為38.6天，同比減少1.1天。3月末資產負債率為56.2%，同比下降0.7個百分點，較1-2月持平。

特朗普“史無前例”減稅方案公布，中國金融去杠桿降低“虛擬稅”——點評特朗普公布“稅改方案”

事件：特朗普上任后首度正式公布“稅改”方案，提出四大目標，涉及企業(yè)、居民減稅。白宮官員稱這是美國歷史是最大的減稅計劃。美國股市對此反應并不積極，三大股指收跌。

點評：

1)核心觀點：特朗普政府公布稅改方案，號稱“史無前例”。關鍵內容包括：1。大幅降低企業(yè)所得稅率(由35%降至15%)；2。個人所得稅稅率減并，由七檔減少到三檔；3。對美國企業(yè)的海外現(xiàn)金回流進行一次性征稅，鼓勵資金流回美國。預計法案通過將推遲到2018年。繼醫(yī)改、基建、國際貿易計劃相繼面世之后，此次稅改計劃公布標志著“特朗普經濟學”的“畫餅”階段已經完成，接下來將進入踏踏實實、一波三折的“做餅”階段，“特朗普交易”也將由1.0模式轉化到2.0模式：交易預期轉向交易預期差，市場情緒敏感度增強，市場波動加大。世界范圍內正在掀起一輪“減稅潮”，主要經濟體的競爭角逐再次走到歷史分岔路口，關鍵時刻，中國應加大減稅力度，這是供給側改革的核心之一，為實體經濟轉型升級爭取主動。一二線房地產市場和金融系統(tǒng)強監(jiān)管、擠泡沫相當于“降低虛擬稅”，盡管短期內可能對金融市場和資產價格造成沖擊，但中期來看有助于彌合金融和實體的投資回報率，有利于經濟健康發(fā)展。

2)稅改方案提出了四大目標：1. 刺激經濟增長，創(chuàng)造就業(yè)；2。簡化稅制；3. 降低美國家庭(特別是中產家庭)的稅負壓力；4。降低企業(yè)稅率，增強美國本土企業(yè)的競爭力。

3)稅改計劃的主要包括兩個方面：

A。個稅改革方面：1。簡化稅制，將個人所得稅稅率級數(shù)從七檔減少到三檔(35%、25%、10%)；2。將“標準扣除金額”上調翻倍；3。增加對有孩家庭的稅收減免；4. 廢除替代最低限稅；5。廢除遺產稅。

B。企業(yè)稅改革方面：1。將公司稅率從35%降低至15%；2。建立屬地稅收制度；3。對美國公司在海外持有的數(shù)萬億美元現(xiàn)金一次性征稅，鼓勵資金回流美國。

4)此次公布稅改方案是白宮的單方面行為，特朗普減稅之路才剛剛開始。該方案的首要目的是特朗普履行競選承諾，整個公布的計劃只有短短不到一頁紙，也從側面表明其倉促——未來還需要與國會兩黨內眾派別進行溝通，多方妥協(xié)之后最終提交眾議院和參議院投票，走上立法程序。最終通過的方案會在此計劃上“打折扣”。

5)減稅是否會導致赤字增加？公布的計劃中沒有詳細回答這一問題，財長努欽給出的解釋是：稅改能促進經濟增長，從而擴大稅基，“為自己買單”。但我們的研究表明，稅基的擴大并不足以抵消稅率降低的影響，不論是短期還是長期，特朗普減稅都會導致赤字增加。

6)減稅方案中沒有包括特朗普在競選中主張的“邊境調節(jié)稅”。邊境調節(jié)稅曾被認為是“特朗普減稅”的重要內容，可以抵消企業(yè)減稅和個人減稅導致的赤字增加。這次沒有列入計劃，主要是因為時機不成熟：特朗普正在對墨西哥和加拿大采取措施，考慮退出NAFTA，但具體方案尚未確定；“習特會”之后，特朗普對中國的貿易保護主義行動暫時鳴金收兵。未來，邊境調節(jié)稅仍很可能成為“特朗普稅改”的關鍵內容之一。

7)稅改法案通過或將推遲到2018年。特朗普政府原計劃今年8月份通過稅改法案，但財長努欽表示，目前已放棄了這一時間表?？紤]到7月31日-9月4日是國會夏季休會期，10月1日將進入新一財年，屆時國會將重點討論提高債務上限問題，而12月18日又將進入圣誕休會期。這意味著減稅法案國會很可能會被推遲到2018年中期選舉之前。

8)世界范圍內正在掀起一輪“減稅潮”，中國減稅是供給側改革核心之一。除了特朗普減稅之外：在英國，特里莎梅政府也在推動出臺降低企業(yè)所得稅率的政策(20%降至17%)；有報道稱，如果歐盟對脫歐后的英國采取貿易限制，那么特里莎梅政府計劃將企業(yè)所得稅稅率進一步下調至10%。在印度，莫迪政府推出了針對個人和中小企業(yè)的減稅計劃和稅種減并改革。在法國，多位總統(tǒng)競選人也提出了減稅的政策主張。在中國，2月下旬十二屆全國人大常委會二十六次會議上審議“國務院關于提請審議企業(yè)所得稅法修正案草案的議案”，曾討論降低企業(yè)所得稅率的議題。4月國務院常務會議通過六項結構性減稅措施：包括增值稅稅率減并，購買商業(yè)保險計入個稅扣除等。幾大經濟體同時討論減稅議題，一方面表明大國之間制造業(yè)成本、國際貿易的激烈程度在加劇，另一方面也再次證實了我們的前期判斷——在全球流動性短期面臨拐點的同時，主要國家操拿的政策工具已然轉向財政政策。世界主要經濟體的競爭角逐再一次走到歷史的分岔路口，關鍵時刻，中國應當在這輪全球“減稅潮”中為實體經濟轉型升級爭取主動。

9)金融強監(jiān)管、擠泡沫相當于“降低虛擬稅”。去年年底以來，針對一二線城市房地產市場和金融系統(tǒng)的監(jiān)管強化、去杠桿和擠泡沫高潮迭起，從另外的角度也可以理解為一種減稅措施，降低實體經濟的虛擬稅。盡管短期內可能對金融市場和資產價格造成沖擊，但從中期來看有助于彌合金融和實體的投資回報率，有利于經濟健康發(fā)展。