提要

鋼價漲幅遠不及礦價漲幅，是因為鋼鐵價格上漲幅度取決于下游的接受程度。國內(nèi)鋼鐵企業(yè)眾多，很難把成本完全向下游轉(zhuǎn)移。相反，鐵礦石生產(chǎn)和貿(mào)易存在壟斷性，下游鋼廠很難拒絕鐵礦石提價。

圖為品位58%的鐵礦石和品位62%的鐵礦石之間的價差

自2月21日以來，國內(nèi)鐵礦石主力合約持續(xù)下跌，從最高741.5元/噸跌至最低655元/噸，最大跌幅高達11.6%。筆者分析，當前的下跌只是鐵礦石長期上漲中的正常調(diào)整，支持鐵礦石上漲的幾個關(guān)鍵因素并沒有發(fā)生根本性的轉(zhuǎn)變，諸如人民幣匯率仍在貶值，鋼企仍在大量使用高品位鐵礦石，鋼鐵產(chǎn)量仍在持續(xù)增長，最為重要的是，鐵礦石巨頭控制價格的能力進一步增加。因此，預計鐵礦石價格短期調(diào)整有限，未來將重返上漲趨勢。

人民幣貶值預期吸引資金做多鐵礦石

特朗普宣稱的稅制改革計劃和增加美國基建投資的主張將促進美國的經(jīng)濟繁榮。據(jù)美國勞工部2月3日公布的數(shù)據(jù)，美國1月失業(yè)率為4.8%，接近“全民完全就業(yè)”水平；2月美國消費者信心指數(shù)大幅上升，從1月的111.6上漲到114.8，創(chuàng)下2001年7月以來的最高水平。市場對美聯(lián)儲將在3月14日至15日會議上加息的預期不斷升溫，加息將導致美元進一步走強。如果美元進一步走強，經(jīng)濟將出現(xiàn)下行風險，特朗普可能不愿意看到這一場景。

過去一年多來，在人民幣兌美元貶值預期等因素的作用下，人民幣兌美元匯率中間價由2015年年底的6.493下降至2016年12月31日的6.937。有數(shù)據(jù)顯示，去年中國政府為了支撐人民幣消耗了1萬億美元的外匯儲備。2014年以來，外匯儲備從2014年6月的高點3.99萬億美元，下降到2016年年底的3.01萬億美元，2017年1月跌破3萬億美元，只有2.998萬億美元。盡管當下我國外匯占款在持續(xù)減少，但流動性還是很正常的、穩(wěn)定的。尤其是近一段時期，國內(nèi)經(jīng)濟回暖、貨幣政策穩(wěn)健中性、監(jiān)管政策適時調(diào)整，均對人民幣匯率構(gòu)成支撐。自1月下旬以來，人民幣兌美元匯率中間價長期在6.8—6.9區(qū)間小幅波動。

總體而言，美聯(lián)儲此次加息預期將給投資者提供做空人民幣、做多美元的機會，增大穩(wěn)定人民幣匯率的壓力。人民幣貶值預期使得資金做多商品的熱情上升，尤其是像鐵礦石這樣的大宗資源類商品。

鋼企通過高品位鐵礦石來控制煉鋼成本

由于我國自產(chǎn)鐵礦石品位低、采選成本高，因此對外依存度不斷提高。2014年進口鐵礦石9.33億噸，同比增加1.14億噸，增幅14%；2015年進口9.53億噸，同比增長2%；2016年進口10.24億噸，增長7.5%，創(chuàng)出歷史新高；今年1月鐵礦石進口量為9200萬噸，為歷史次高點，同比增長12%。2016年，供給側(cè)改革是我國鋼鐵行情的主線，國家對中頻爐及在產(chǎn)“地條鋼”的整肅，使得鋼企大幅增加高品位鐵礦石用量。今年2月，我國相關(guān)部門及業(yè)內(nèi)企業(yè)經(jīng)過認真研究，給出了中（工）頻爐的界定意見。作為生產(chǎn)鋼坯及鋼材的中頻爐將大面積消失，擁有產(chǎn)能證的中頻爐企業(yè)，裝備電弧爐后或可繼續(xù)生產(chǎn)，但此類企業(yè)數(shù)量不多。

同時，由于去年下半年煤炭價格上漲，許多鋼企通過高品位鐵礦石來控制煉鋼成本，鋼企大量使用高品位鐵礦石，造成資源相對緊缺，這正是本輪鐵礦石價格上漲的一個重要原因。品位58%的鐵礦石和品位62%的鐵礦石的價差越拉越大，并且價差與焦炭價格走勢高度一致，當前58%品位鐵礦石價格比62%品位鐵礦石低17美元/噸。當然，進口價格太高，煉鋼廠可能轉(zhuǎn)而采購國內(nèi)鐵礦石，經(jīng)過處理的國產(chǎn)精礦鐵含量可以達到66%。不過，國內(nèi)高品質(zhì)鐵礦石產(chǎn)量在短時間很難大規(guī)模提高。筆者判斷，在相當長的一段的時期內(nèi)，國內(nèi)鋼企仍將大量使用高品位鐵礦石。

圖為國內(nèi)港口鐵礦石庫存（單位：萬噸）

中國對鐵礦石有巨大的需求

中國3月5日發(fā)布2017年政府工作報告，將今年經(jīng)濟增長目標設(shè)定在6.5%左右，并明確提出在實際工作中爭取更好結(jié)果。中國2016年經(jīng)濟增長目標為6.5%—7%，實際增速6.7%。

中國目前6.7%的經(jīng)濟增速主要依靠房地產(chǎn)和基建投資拉動。2017年，房地產(chǎn)市場調(diào)控仍將以打擊投機、引導合理住房需求為重點。在信貸成本提高、限價政策趨嚴、監(jiān)管執(zhí)行力度嚴格、自住型商品房未來供應有望增加等因素作用下，房地產(chǎn)市場降溫預期進一步明確，交易量將繼續(xù)萎縮?；ㄍ顿Y方面，我國“十三五”規(guī)劃中的大量計劃項目有望獲得批復并加速落地實施，這將帶動投資進一步增長。國家發(fā)改委1月審核的固定資產(chǎn)項目總投資達1539億元，是去年同期的三倍，預計基建投資仍能保持高速增長，進而支持中國經(jīng)濟保持穩(wěn)定增長。這無疑將大幅拉動鋼材和鐵礦石的需求。據(jù)鋼鐵協(xié)會旬報統(tǒng)計，2月上旬，會員鋼鐵企業(yè)平均日產(chǎn)粗鋼176.67萬噸，環(huán)比上升1.46%。

盡管中國2016年已經(jīng)關(guān)閉約4500萬噸的過剩產(chǎn)能，但被關(guān)閉的都是老舊、效率低下而長期虧損的產(chǎn)能，現(xiàn)存的產(chǎn)能盈利能力更好。鋼企在盈利的情況下自然有加大生產(chǎn)的意愿，從而導致增加庫存的舉動。截至3月3日，中國各港口鐵礦石庫存連續(xù)第9周上漲，總量超1.31億噸，再創(chuàng)歷史新高。這表明中國對鐵礦石有巨大的需求，貿(mào)易商進口鐵礦石熱情不減。巨大的需求推動鋼鐵及鐵礦石價格持續(xù)上漲，2月末，中國鋼材價格指數(shù)CSPI為106.22點，較年初上漲6.74%；同期，進口鐵礦石到岸價格升至90.27美元/噸，漲幅為15.73%，遠高于鋼價漲幅。鋼價漲幅遠不及礦價漲幅，是因為鋼鐵價格上漲幅度取決于下游的接受程度。國內(nèi)鋼鐵企業(yè)眾多，很難把成本完全向下游轉(zhuǎn)移。相反，鐵礦石生產(chǎn)和貿(mào)易存在壟斷性，下游鋼廠很難拒絕鐵礦石提價。

鐵礦石巨頭控制價格的能力進一步增強

我國鐵礦石平均生產(chǎn)成本是國際鐵礦石巨頭生產(chǎn)成本的2—3倍，市場競爭力較弱，因此近年來，我國鐵礦石需求嚴重依賴進口。巴西和澳大利亞是目前全球最主要的鐵礦石供應國，鐵礦石四大巨頭——淡水河谷、力拓、必和必拓、福蒂斯丘均來自這兩個國家。自2015年起，世界鐵礦石巨頭逆勢大肆增產(chǎn)，打壓鐵礦石價格。數(shù)據(jù)顯示，2015年，中國從巴西和澳大利亞兩國進口鐵礦石的比例從上一年的77.13%猛增至83.85%，2016年這一比例維持在83.44%。事實上，從2012年到2016年，澳大利亞鐵礦石成品礦產(chǎn)量從4.95億噸上升到8.1億噸，增幅達64%；巴西鐵礦石成品礦產(chǎn)量，從3.7億噸上升到3.92億噸，微增4.5%。同一時期的普氏62%鐵礦石指數(shù)從70美元/噸一路跌到2016年年初的40美元/噸左右，國內(nèi)絕大多數(shù)鐵礦石生產(chǎn)企業(yè)承受著虧損，大量企業(yè)逐步退出市場。中國鐵礦石成品礦產(chǎn)量從3.43億噸下降到1.82億噸，降幅達47%。在擠壓掉中國鐵礦石產(chǎn)能之后，鐵礦石巨頭們控制鐵礦石價格的能力大大增強。進入2016年下半年，鐵礦石巨頭竟然在全球鐵礦石供應過剩的情況下將鐵礦石價格快速拉到90美元/噸以上。

圖為鐵礦石收盤價與持倉量對比

期貨市場流動性的活躍程度可以用成交量和持倉量指標來描述。上期所螺紋鋼期貨與大商所的鐵礦石期貨成為全球第一大及第三大高交易量合約，尤其是鐵礦石，對全球經(jīng)濟的重要性遠遠低于石油，卻吸引巨大規(guī)模的資金進入中國。數(shù)據(jù)顯示，自去年11月底以來，國內(nèi)鐵礦石主力合約的持倉量開始不斷攀升，從當時的80萬手猛增至今年2月中旬以來的120萬手。巨大的持倉量表明場外資金做多鐵礦石的意愿極強，在這種情況下，鐵礦石短期的調(diào)整空間應該是較為有限的，關(guān)注下方60日均線（630元/噸）附近的支撐。