實(shí)際利率的強(qiáng)弱是影響金價的核心因素。展望未來，我們認(rèn)為隨著美聯(lián)儲延續(xù)鷹派加息的路徑，對于利率再次抬升的預(yù)期將削弱黃金的投資需求，金價新一輪調(diào)整一觸即發(fā)。

美聯(lián)儲正在扭轉(zhuǎn)市場預(yù)期

2月14日美聯(lián)儲主席耶倫在國會的證詞較市場更為鷹派，利率再次反彈的窗口逐漸臨近。耶倫在參議院聽證會上表示，如果美國經(jīng)濟(jì)符合央行通脹率逐步上升和勞動力市場收緊的展望，那么等待太久再加息是不明智的。每次FOMC會議均有可能加息，不需要等待特朗普財政刺激措施再行動。

雖然按照泰勒規(guī)則來看，美聯(lián)儲目前的基準(zhǔn)利率水平落后于市場，但是美聯(lián)儲結(jié)束QE以來的實(shí)際利率抬升幅度并不小。標(biāo)準(zhǔn)泰勒模型顯示，目前1.7%的核心PCE通脹水平和4.8%的失業(yè)率水平對應(yīng)的泰勒規(guī)則利率在3.75%，顯著高于目前美聯(lián)儲基準(zhǔn)利率0.5%—0.75%。但是，我們知道自本輪危機(jī)以來美聯(lián)儲基本上放棄了泰勒框架，通過QE修正金融市場的利率曲線，通過降息釋放市場流動性等。而根據(jù)美聯(lián)儲公布的影子利率來看，自美聯(lián)儲2014年結(jié)束QE以來已經(jīng)上升300BP左右，對于市場的影響可見一斑。

美聯(lián)儲未來可能進(jìn)一步通過預(yù)期管理來調(diào)節(jié)市場的預(yù)期，以使得非常規(guī)貨幣政策能夠有序退出，即降低對金融市場的負(fù)面溢出。我們注意到，自去年12月加息后，今年1月至今美聯(lián)儲持續(xù)向市場釋放延續(xù)逐步加息，甚至縮減資產(chǎn)負(fù)債表的預(yù)期，從市場的頭寸來看，雖然分歧依然存在，但是沒有出現(xiàn)一邊倒的情況——CME的黃金期貨基金持倉多空分歧加劇。

3月是觀察的一個時間窗口

再次回到耶倫2月的國會證詞我們發(fā)現(xiàn)，市場不確定性雖影響美聯(lián)儲加息的節(jié)奏，但是貨幣政策正?；穆窂?jīng)]有改變。市場自去年11月特朗普當(dāng)選總統(tǒng)后發(fā)生了兩次預(yù)期上的轉(zhuǎn)變，從去年四季度對通脹回升押注的“特朗普交易”，到今年初以來新政落地未超預(yù)期和部分政令不確定性引起的市場避險。目前市場正等待特朗普的下一個動作。但即使如此，財政政策雖然存在不確定性，美聯(lián)儲并沒有納入目前貨幣政策的考量。可以認(rèn)為，未來隨著財政政策對于經(jīng)濟(jì)的影響從不確定性轉(zhuǎn)成確定性，通脹的更快上升將加快美聯(lián)儲的收緊步伐。

未來需密切關(guān)注特朗普新政令的出臺以及相關(guān)財政政策推行的進(jìn)度，料對市場的風(fēng)險偏好帶來改變。雖然目前美國新財政擴(kuò)張的步伐進(jìn)展沒有市場此前預(yù)期那么大，減稅政策和海外美元回流政策依然在空中，“特朗普交易”再次開啟的概率在增加——2月14日特朗普簽署了部分放松能源監(jiān)管的法令，增加了未來美國企業(yè)提升杠桿水平的可能性。展望未來，3月15日美國債務(wù)上限到期以及3月16日美聯(lián)儲議息會議將成為觀察美國市場財政和貨幣政策動態(tài)的時間窗口。未來隨著市場“通脹預(yù)期”的再次回升，利率有望開啟新一輪的反彈，金價的調(diào)整也將很快開啟。

展望未來，投資者需關(guān)注市場對美國經(jīng)濟(jì)樂觀預(yù)期的轉(zhuǎn)變。在逐步修正了前期的“特朗普交易”之后，市場利率隨著預(yù)期的轉(zhuǎn)變將再次反彈，黃金存在變盤風(fēng)險。