展望2017年大豆價(jià)格走勢(shì)，如果美國(guó)大豆在播種生長(zhǎng)期天氣正常（類似16年，沒(méi)有嚴(yán)重干旱情況），我們認(rèn)為明年價(jià)格運(yùn)行區(qū)間在（960美分，1200美分），如果出現(xiàn)較長(zhǎng)期的高溫少雨天氣，我們認(rèn)為明年價(jià)格運(yùn)行區(qū)間在（960美分，1300美分）。

一、2016年行情回顧

回顧2016年國(guó)際大豆走勢(shì)，首先我們來(lái)總結(jié)一下這一年行情的波動(dòng)情況。美豆指數(shù)在3月初創(chuàng)下860美分的全年低點(diǎn)，全年高點(diǎn)出現(xiàn)在6月10日，為1188美分，全年最大波動(dòng)幅度為38%，對(duì)比往年，這個(gè)波動(dòng)幅度為處于中等偏高。6月中旬之后大豆價(jià)格自高點(diǎn)回落，最低至940美分，全年最大跌幅是21%，全年來(lái)看，大豆價(jià)格僅錄得約16%的漲幅。

2016年國(guó)際大豆價(jià)格走勢(shì)基本符合季節(jié)性規(guī)律，上漲行情的驅(qū)動(dòng)來(lái)自大豆播種生長(zhǎng)期天氣炒作，下跌行情的驅(qū)動(dòng)來(lái)自風(fēng)調(diào)雨順、豐產(chǎn)逐漸成為現(xiàn)實(shí)。全年大豆走勢(shì)還存在一個(gè)明顯的特征：底部堅(jiān)挺、逐漸抬升（見(jiàn)下圖標(biāo)識(shí)）。2016年1月至3月期間，國(guó)際大豆在860美分附近存在很強(qiáng)的支撐，屢次試探?jīng)]有有效下破；8月初至10月中，國(guó)際大豆在940美分附近存在很強(qiáng)的支撐；11月中上旬，國(guó)際大豆價(jià)格屢次下探980美分沒(méi)有跌穿，12月下旬再次試探980美分，我們判斷在這個(gè)位置仍將存在很強(qiáng)的支撐。

從供需來(lái)看：

第一個(gè)階段是1月至3月初，大豆價(jià)格走勢(shì)在底部窄幅震蕩，農(nóng)民賣貨意愿清淡提供底部支撐，然后南美豐產(chǎn)全球供應(yīng)充足壓制價(jià)格上漲空間；

第二個(gè)階段是3月至6月中，大豆價(jià)格走出一波凌厲的上漲行情，基本面主要的驅(qū)動(dòng)是阿根廷洪澇導(dǎo)致產(chǎn)量損失、美國(guó)出口超季節(jié)性好轉(zhuǎn)、5-6月份美國(guó)大豆產(chǎn)區(qū)少雨干旱，資金面上基金大舉做多加劇行情波動(dòng)；

第三個(gè)階段是6月中至8月初，大豆價(jià)格自高點(diǎn)回落，回吐了大部分漲幅，這個(gè)階段主要交易美國(guó)大豆的產(chǎn)量，由于美國(guó)大豆產(chǎn)區(qū)天氣良好，大豆產(chǎn)量前景不斷改善，USDA多次大幅上調(diào)單產(chǎn)；

第四個(gè)階段是8月至10月上旬，大豆價(jià)格維持區(qū)間震蕩，底部支撐依然來(lái)自于農(nóng)民惜售以及美國(guó)大豆出口異常強(qiáng)勁，頂部壓力來(lái)自于美國(guó)大豆豐收供應(yīng)充足；

第五個(gè)階段是10月中旬至今，大豆價(jià)格震蕩上漲，主要?jiǎng)恿κ敲绹?guó)大豆出口強(qiáng)勁、阿根廷產(chǎn)區(qū)降雨偏低，但美國(guó)大豆供應(yīng)充足的格局難改以及阿根廷干旱程度還不足以導(dǎo)致產(chǎn)量產(chǎn)生實(shí)質(zhì)損失，因此大豆價(jià)格突破上漲的動(dòng)力并不足。

二、2017年G-3國(guó)大豆市場(chǎng)供需展望

按照季節(jié)性規(guī)律，我們將2017年國(guó)際大豆市場(chǎng)分成以下幾個(gè)階段：1-3月，主要關(guān)注南美產(chǎn)量、物流和出口；3-8月，主要關(guān)注美國(guó)新作大豆產(chǎn)量和天氣，以及這個(gè)階段南美大豆的消費(fèi)；9月-次年1月，主要關(guān)注美國(guó)新作的消費(fèi)。

1、大豆價(jià)格底部明朗，南美天氣或是價(jià)格向上突破的動(dòng)力

美國(guó)

站在16年末這個(gè)時(shí)點(diǎn)來(lái)看，G-3國(guó)家16-17年大豆供需平衡表中，美國(guó)大豆供需變數(shù)不大，目前的消費(fèi)預(yù)估，出口和壓榨都創(chuàng)歷史記錄，即使上調(diào)，上調(diào)空間也是有限的，供應(yīng)充足的格局難以改變。下圖為美國(guó)歷年結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存以及庫(kù)存消費(fèi)比，16-17年結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存在歷史中為第三高的水平，庫(kù)存消費(fèi)比11.7%，為中等水平。

下表是美國(guó)大豆累計(jì)銷售歷年對(duì)比，本年度至今中國(guó)需求異常強(qiáng)勁，16-17年美國(guó)大豆累計(jì)銷售同比增速達(dá)到26%，累計(jì)銷往中國(guó)的量同比增加34%，除中國(guó)外，歐盟、墨西哥以及東南亞地區(qū)需求表現(xiàn)都沒(méi)有亮眼之處。

截止12月15日，美國(guó)大豆累計(jì)銷售已經(jīng)完成USDA預(yù)估的84%，在本年度剩余的時(shí)間內(nèi)，平均每周僅需新增銷售24萬(wàn)噸，過(guò)去6年同期，該指標(biāo)平均值為19萬(wàn)噸，區(qū)間是（1.2萬(wàn)噸-32萬(wàn)噸），本年度過(guò)去四周平均新增銷售是167萬(wàn)噸，也遠(yuǎn)高于實(shí)現(xiàn)全年目標(biāo)所需的水平，因而我們認(rèn)為UDSA未來(lái)是有可能會(huì)上調(diào)全年出口目標(biāo)2000萬(wàn)-4000萬(wàn)蒲式耳，目前預(yù)估全年出口20.5億蒲式耳。

巴西

巴西大豆已經(jīng)臨近收割，市場(chǎng)分析機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)1月份能夠?qū)崿F(xiàn)收割的大豆將達(dá)到900萬(wàn)噸左右。USDA預(yù)估巴西大豆產(chǎn)量為1.02億噸，市場(chǎng)分析機(jī)構(gòu)對(duì)巴西大豆的產(chǎn)量預(yù)估較USDA高出200-400萬(wàn)噸。巴西本年度大豆播種、生長(zhǎng)良好，市場(chǎng)對(duì)巴西大豆產(chǎn)量豐收早有預(yù)期，因而我們認(rèn)為巴西大豆產(chǎn)量的利空在價(jià)格中已經(jīng)消化了。

接下來(lái)市場(chǎng)對(duì)巴西市場(chǎng)的關(guān)注重點(diǎn)是在農(nóng)民的銷售意愿、物流方面。農(nóng)民銷售意愿主要受價(jià)格、匯率的影響。當(dāng)價(jià)格在區(qū)間底部時(shí)，我們判斷農(nóng)民依然會(huì)通過(guò)惜售來(lái)挺價(jià)，從而夯實(shí)底部。匯率方面，下圖是巴西雷亞爾走勢(shì)，近期雷亞爾在3-3.5之間波動(dòng)，短期內(nèi)我們看不到雷亞爾出現(xiàn)14、15年期間那樣的貶值趨勢(shì)，因此我們判斷匯率的波動(dòng)可能是在一定程度上會(huì)影響到農(nóng)民的銷售意愿，但并不會(huì)導(dǎo)致農(nóng)民出現(xiàn)異常惜售或者拋售。

物流方面，幾乎每年都會(huì)發(fā)生大大小小的卡車、港口工人罷工事件，但2016年并沒(méi)有發(fā)生大規(guī)模的擁堵情況，據(jù)我們了解，巴西國(guó)內(nèi)近幾年也在致力于改善物流狀況，我們認(rèn)為17年物流可能也會(huì)比較順暢。

基于巴西大豆豐收且今年作物收割提前、物流通暢的判斷下，我們認(rèn)為巴西1、2月份累計(jì)出口將創(chuàng)歷史新高。下圖是歷年巴西1、2月大豆出口量，歷史記錄是2014年，為282萬(wàn)噸。

阿根廷

阿根廷方面，目前大豆播種估計(jì)完成80%左右，阿根廷大豆收割從3月底開(kāi)始，期間還存在很長(zhǎng)時(shí)間，天氣方面存在較大變數(shù)，因此阿根廷大豆產(chǎn)量還有變數(shù)。12月以來(lái)，阿根廷大豆主產(chǎn)區(qū)降雨偏低，土壤墑情惡化，如果未來(lái)沒(méi)有及時(shí)的降雨緩解干旱，將會(huì)對(duì)大豆產(chǎn)量造成影響。下圖是過(guò)去30天內(nèi)阿根廷的累計(jì)降雨。

下圖是阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)分布圖。

2、美國(guó)新作供需展望

美國(guó)新作播種將于4月份開(kāi)始，現(xiàn)在市場(chǎng)分析機(jī)構(gòu)已經(jīng)開(kāi)始預(yù)估新作的播種面積，USDA對(duì)于新作最早的預(yù)估在2月展望論壇上。

私人分析機(jī)構(gòu)Informa預(yù)估17年美國(guó)大豆播種面積是8886萬(wàn)英畝，16年實(shí)際播種面積是8370萬(wàn)英畝，增加516萬(wàn)英畝，預(yù)估大豆單產(chǎn)是47.2蒲/英畝，16年最終單產(chǎn)是52.5蒲/英畝，預(yù)估17年大豆產(chǎn)量是41.66億蒲，16年最終產(chǎn)量是43.61億蒲。此外，由于大豆和玉米競(jìng)爭(zhēng)播種面積，還需關(guān)注玉米播種面積的預(yù)期。Informa預(yù)估17年美國(guó)玉米播種面積是9015萬(wàn)英畝，16年實(shí)際播種面積是9431萬(wàn)英畝，同比減少415萬(wàn)英畝。下表是Informa機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)。

目前用于判斷17年大豆單產(chǎn)的依然太少，

因此單產(chǎn)判斷并沒(méi)有太多指示意義，市場(chǎng)暫時(shí)也不會(huì)交易17年美國(guó)大豆的單產(chǎn)。但私人機(jī)構(gòu)對(duì)17年美國(guó)大豆播種面積預(yù)估具有參考意義，根據(jù)Informa預(yù)估，17年美國(guó)大豆播種面積大幅增加、同時(shí)玉米播種面積大幅減少。

下圖是大豆、玉米比價(jià)。大豆/玉米比價(jià)用于衡量播種大豆還是玉米的種植收益。從下圖不難看出，大豆玉米比價(jià)處于高位，這從邏輯上是支持多種大豆少種玉米。

7、8月份是美國(guó)大豆生長(zhǎng)的關(guān)鍵時(shí)期，天氣狀況對(duì)大豆單產(chǎn)十分關(guān)鍵，目前尚難以對(duì)長(zhǎng)期的天氣進(jìn)行展望。下表總結(jié)了過(guò)去30年每年美國(guó)大豆價(jià)格在天氣炒作期間最大的漲幅，平均為35%。

3、中國(guó)需求

前面我們提到，中國(guó)需求是支撐美國(guó)大豆出口如此強(qiáng)勁的關(guān)鍵因素。全球幾個(gè)主要的蛋白需求國(guó)家和地區(qū)，16-17年的大豆進(jìn)口增速并不亮眼。全球幾個(gè)主要的蛋白需求國(guó)家和地區(qū)主要是中國(guó)、歐盟、東南亞、墨西哥。其中16-17年?yáng)|南亞的蛋白增速很高，折大豆進(jìn)口量增速為10%，但增量主要體現(xiàn)在進(jìn)口豆粕大幅增加，而進(jìn)口大豆僅小幅增加。

中國(guó)：按照UDSA 8600萬(wàn)噸的預(yù)估來(lái)看，16-17年中國(guó)大豆進(jìn)口增速是3.3%。但根據(jù)我們對(duì)中國(guó)供需平衡表的分析，16-17年中國(guó)進(jìn)口大豆量將達(dá)到8800萬(wàn)噸，進(jìn)口增速為5.7%。

東南亞：東南亞主要的蛋白需求國(guó)家為印尼、泰國(guó)、越南、馬來(lái)、菲律賓，2015-16進(jìn)口大豆以及豆粕（按照提供等量蛋白來(lái)將豆粕折算為大豆）折算為大豆，為2715萬(wàn)噸，2016-17年預(yù)估為2980萬(wàn)噸，增速為9.7%。但東南亞國(guó)家以直接進(jìn)口豆粕為主，進(jìn)口大豆為輔，2015-16年進(jìn)口大豆為755萬(wàn)噸，16-17年預(yù)估為776萬(wàn)噸，略增。15-16年進(jìn)口豆粕1539萬(wàn)噸，16-17年預(yù)估為1730萬(wàn)噸，增幅較大。

墨西哥：15-16年墨西哥進(jìn)口豆粕237萬(wàn)噸，16-17年預(yù)估為250萬(wàn)噸，15-16年墨西哥進(jìn)口大豆412萬(wàn)噸，16-17年預(yù)估為430萬(wàn)噸。16-17年墨西哥蛋白增速表現(xiàn)也一般。

根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，中國(guó)明年3月之前的進(jìn)口大豆需求基本已經(jīng)買齊，2016年10-2017年3月期間到港的大豆預(yù)估總計(jì)4400萬(wàn)噸，同比增加570萬(wàn)噸。截止目前，中國(guó)采購(gòu)的大豆同比增量這么大，說(shuō)明中國(guó)蛋白需求非常旺盛。接下來(lái)3-9月主要靠進(jìn)口巴西、阿根廷大豆來(lái)滿足國(guó)內(nèi)蛋白需求，那么蛋白需求是否還能持續(xù)保持旺盛將影響南美大豆的出口。根據(jù)我們的判斷，中國(guó)16-17年進(jìn)口大豆量預(yù)估為8800萬(wàn)噸，則4-9月份仍需采購(gòu)4400萬(wàn)噸，這4400萬(wàn)噸將基本要從南美進(jìn)口來(lái)滿足。上一年同期4-9月份從南美進(jìn)口了4020萬(wàn)噸。

中國(guó)蛋白需求主要受到下游養(yǎng)殖行業(yè)禽、畜存欄和替代因素的影響?？傮w上來(lái)說(shuō)，17年養(yǎng)殖各個(gè)板塊，生豬、肉禽、水產(chǎn)， 都有一定的增長(zhǎng)，利多于豆粕消費(fèi)，此外，雜粕供應(yīng)依然很緊，還是需要豆粕來(lái)替代。受環(huán)保方面影響，生豬存欄不易出現(xiàn)快速增加，豬肉價(jià)格整體上還將維持高位運(yùn)行，從這個(gè)角度來(lái)看，養(yǎng)殖戶依然存在壓欄心態(tài)，這也利多豆粕消費(fèi)。利空豆粕消費(fèi)的因素存在于生豬存欄恢復(fù)得不及預(yù)期，以及玉米價(jià)格大幅下跌，導(dǎo)致豆粕喪失價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

三、2017年國(guó)際大豆價(jià)格展望

展望2017年大豆價(jià)格走勢(shì)，如果美國(guó)大豆在播種生長(zhǎng)期天氣正常（類似16年，沒(méi)有嚴(yán)重干旱情況），我們認(rèn)為明年價(jià)格運(yùn)行區(qū)間在（960美分，1200美分），如果出現(xiàn)較長(zhǎng)期的高溫少雨天氣，我們認(rèn)為明年價(jià)格運(yùn)行區(qū)間在（960美分，1300美分）。

按照季節(jié)性規(guī)律，國(guó)際大豆價(jià)格的頂部大概率是出現(xiàn)在美國(guó)大豆關(guān)鍵生長(zhǎng)期6-9月期間，過(guò)去26年中，有10年CBOT 11月合約的高點(diǎn)發(fā)生在此期間。

價(jià)格探底的時(shí)點(diǎn)，一是可能發(fā)生在南美大豆產(chǎn)量確定，市場(chǎng)交易南美大豆豐產(chǎn)，二是美國(guó)大豆產(chǎn)量確定之時(shí)，從季節(jié)性規(guī)律來(lái)看，大概率是發(fā)生在9-10月份。