任澤平 方正證券首席宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家

維穩(wěn)人民幣匯率，利好股市和黃金——點(diǎn)評(píng)近期人民幣匯率大漲

事件： 1月5日離岸美元兌人民幣上漲700個(gè)基點(diǎn)至6.81，在岸人民幣上漲667個(gè)基點(diǎn)至6.88，美元指數(shù)最低回落至101.7209。

點(diǎn)評(píng)：

1、央行選擇在新年換匯額度出來(lái)的時(shí)間點(diǎn)維穩(wěn)匯率，穩(wěn)定貶值預(yù)期，預(yù)期管理見效，繼12月18日人民幣匯率走穩(wěn)以來(lái)，近期大漲，離岸、在岸匯率大幅倒掛。在美元兌人民幣回落中間價(jià)維持在6.94附近橫盤半個(gè)月后，最近兩個(gè)交易日人民幣匯率飆漲。1月4日人民幣在香港離岸市場(chǎng)上漲800個(gè)基點(diǎn)，上漲0.86%，創(chuàng)2016年來(lái)漲幅新高，1月5日上漲700個(gè)基點(diǎn)，一度曾攻破6.79大關(guān)；在岸人民幣兌美元中間價(jià)1月4日上漲0.46%到6.9306，創(chuàng)2016年6月來(lái)最大漲幅，1月5日上漲667個(gè)基點(diǎn)至6.8817。同時(shí)，美元指數(shù)1月4日下跌0.75%至102.5107，1月5日最低回落至101.7209。

2、央行離岸在岸共同出手穩(wěn)匯率，抽干離岸市場(chǎng)流動(dòng)性，HIBOR利率大漲，做空成本上升，在岸受資本管制。中國(guó)香港離岸人民幣HIBOR利率居高不下。1月5日隔夜利率上漲2139BP至38.3350%，去年1月12日以來(lái)新高，周利率連續(xù)上漲5天至17.5546%，月利率至13.2293%。做空人民幣成本太高，空頭平倉(cāng)，離岸人民幣升值。離岸人民幣的上漲，鞏固了之前橫盤帶來(lái)的穩(wěn)定預(yù)期。國(guó)內(nèi)方面資本管制加強(qiáng)，大額現(xiàn)金交易的標(biāo)準(zhǔn)20萬(wàn)人民幣降到5萬(wàn)人民幣，換匯程序更加復(fù)雜、換匯用途監(jiān)管更加嚴(yán)格，商務(wù)部等四部門加強(qiáng)對(duì)虛假FDI的審核。在岸人民幣緊跟離岸人民幣匯率升值，出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象，抑制外匯投機(jī)操作。

3、美元走弱、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)L型筑底等為人民幣短期走穩(wěn)提供了基本面環(huán)境。2017年1月20日特朗普將正式入主白宮，考慮到特朗普“基建+減稅+反移民”新政將面臨諸多不確定性，市場(chǎng)將修正預(yù)期，近期美元走弱，黃金走強(qiáng)。12月官方制造業(yè)PMI51.4，仍在榮枯線上，新訂單指數(shù)高達(dá)53.1，經(jīng)濟(jì)仍在慣性擴(kuò)張，主要受房地產(chǎn)投資、基建和制造業(yè)投資帶動(dòng)，其中建筑業(yè)訂單大漲至59.2%，比上月大幅上升4.1個(gè)百分點(diǎn)。原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)再創(chuàng)新高至69.6%，較上月升1.3個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)盈利繼續(xù)改善。

4、元旦前政府通過(guò)強(qiáng)化一籃子錨貨幣及加強(qiáng)外匯管制影響投資者對(duì)匯率貶值預(yù)期。

第一，政府12月29日調(diào)整CFETS人民幣匯率指數(shù)貨幣籃子，2017年1月1日生效。CFETS籃子貨幣數(shù)量由13種變?yōu)?4種，新興國(guó)家較多，新增籃子貨幣權(quán)重累計(jì)加總21.09%。籃子貨幣權(quán)重根據(jù)轉(zhuǎn)口貿(mào)易因素的貿(mào)易權(quán)重法計(jì)算而得，美元在貨幣籃子的權(quán)重從26.40%降至22.40%，歐元從21.38%降至16.34%,日元從14.68%降至11.53%?？紤]到部分新增貨幣匯率與美元掛鉤，對(duì)沖部分影響。

2017年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中指出“要在增強(qiáng)匯率彈性的同時(shí)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”。CFETS籃子貨幣的調(diào)整就是按照這一主基調(diào)進(jìn)行的，新增貨幣將加大人民幣匯率的波動(dòng)性，增強(qiáng)了人民幣匯率波動(dòng)的彈性；主要貨幣的權(quán)重均有所下降，單一貨幣變動(dòng)對(duì)CFETS人民幣指數(shù)的影響減弱，促使人民幣與美元脫鉤，有利于保持指數(shù)走勢(shì)的穩(wěn)定。

第二，維持匯率穩(wěn)定主要是防止資金外流失控，5萬(wàn)元換匯額度不變，增加了換匯的審核及處罰力度。申報(bào)單上對(duì)個(gè)人購(gòu)匯用途作出了詳盡的分類，細(xì)化申報(bào)內(nèi)容；加強(qiáng)投資動(dòng)機(jī)的個(gè)人換匯管理，絕不能用于境外投資，包括不得用于境外買房、證券投資、購(gòu)買人壽保險(xiǎn)和投資性返還分紅類保險(xiǎn)等尚未開放的資本項(xiàng)目；事后加大實(shí)際用途核查，并加大懲處力度。若發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)行為，將被納入關(guān)注名單，限制或禁止購(gòu)匯，并可能受到司法處置。

5、本輪人民幣大幅貶值主要是對(duì)前期高估部分的修正，中期仍有貶值壓力。在2014年5月-2015年7月，中美不在一個(gè)經(jīng)濟(jì)和貨幣政策周期上，在美國(guó)收緊貨幣條件的背景下，人民幣相對(duì)美元超發(fā)。但是在2014-2015年人民幣錨定美元被動(dòng)成為世界第二大強(qiáng)勢(shì)貨幣，進(jìn)而積累了高估壓力。根據(jù)購(gòu)買力平價(jià)，中國(guó)房?jī)r(jià)和匯率一定有一個(gè)是錯(cuò)的，最終選擇了修正匯率高估。

6、人民幣匯率短期有望穩(wěn)定，中長(zhǎng)期取決于中美在勞動(dòng)生產(chǎn)率、改革前景、人口年齡結(jié)構(gòu)等方面的差異。匯率本質(zhì)是兩國(guó)貨幣的比價(jià)，也是大類資產(chǎn)配置，投資者之所以在兩種貨幣之間進(jìn)行選擇，是因?yàn)槠滟Y產(chǎn)回報(bào)率存在差異，這種貨幣背后資產(chǎn)回報(bào)率的差異既來(lái)自金融市場(chǎng)也來(lái)自實(shí)體經(jīng)濟(jì)，但最根本的是來(lái)自實(shí)體經(jīng)濟(jì)。2017年中國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)向中性、房地產(chǎn)調(diào)控并推出長(zhǎng)效機(jī)制、深化供給側(cè)改革、推動(dòng)國(guó)企混改等，經(jīng)濟(jì)二次探底但幅度不深，供給出清企業(yè)效益改善。美國(guó)特朗普“基建+減稅+反移民”新政有助于再通脹，美聯(lián)儲(chǔ)加息次數(shù)上調(diào)，但強(qiáng)美元和加息將對(duì)沖積極財(cái)政政策效果。歐盟黑天鵝不斷，法國(guó)大選，德國(guó)大選，意大利銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，等均是不確定性。

7、隨著負(fù)面因素退潮，曙光乍現(xiàn)，利好股市和黃金。2017年1月20日特朗普正式上任，對(duì)其經(jīng)濟(jì)政策的實(shí)施存在很多不確定性，市場(chǎng)重新調(diào)整預(yù)期，美元指數(shù)回落，1-2季度黃金可能有機(jī)會(huì)。隨著特朗普效應(yīng)開始逆轉(zhuǎn)緩解新興市場(chǎng)壓力、央行加大流動(dòng)性投放力度錢荒退潮、匯率維穩(wěn)、監(jiān)管層協(xié)調(diào)解決“蘿卜章”事件、供給側(cè)改革加碼推進(jìn)，負(fù)面因素消退，債市趨穩(wěn)，股票市場(chǎng)受益于企業(yè)盈利改善和供給側(cè)改革驅(qū)動(dòng)，基本面扎實(shí)，回調(diào)提供了買入機(jī)會(huì)，抗通脹、受益改革和超跌成長(zhǎng)股是未來(lái)主線。

曙光乍現(xiàn)：再次提示股市和黃金的機(jī)會(huì)

事件：美元大跌至101.7，離岸人民幣漲破6.8，黃金和a股上漲。

點(diǎn)評(píng)：

1、我們?cè)谠┣昂筇崾?，“近期?fù)面因素開始逐步退潮甚至平復(fù)，市場(chǎng)正迎來(lái)修復(fù)的時(shí)間窗口，推薦通脹和改革主題”，以及一二季度美元回調(diào)帶來(lái)的黃金投資機(jī)會(huì)。兩大投資機(jī)會(huì)正姍姍而來(lái)，如約而至。

2、2016年底股債雙殺主要是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)上調(diào)2017年加息次數(shù)全球流動(dòng)性邊際收緊、央行鎖短放長(zhǎng)去杠桿引發(fā)錢荒、人民幣貶值資本流出、險(xiǎn)資監(jiān)管、政策從穩(wěn)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向防風(fēng)險(xiǎn)。隨著特朗普效應(yīng)開始逆轉(zhuǎn)緩解新興市場(chǎng)壓力、央行加大流動(dòng)性投放力度、錢荒退潮、監(jiān)管層協(xié)調(diào)解決“蘿卜章”事件、供給側(cè)改革加碼推進(jìn)，負(fù)面因素消退。股票市場(chǎng)受益于企業(yè)盈利改善和供給側(cè)改革驅(qū)動(dòng)，基本面扎實(shí)，回調(diào)提供了買入機(jī)會(huì)，抗通脹、受益改革和超跌成長(zhǎng)股是未來(lái)主線。受益于通脹、利率不敏感的行業(yè)有農(nóng)業(yè)、食品飲料、公用事業(yè)、石化、銀行、黃金等，關(guān)注農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革（土地流轉(zhuǎn)、種子）、國(guó)企混改、PPP、軍工、去產(chǎn)能加碼擴(kuò)圍、一路一帶等改革主題。

3、2017年1月20日特朗普將正式入主白宮，考慮到特朗普“基建+減稅+反移民”新政將面臨諸多不確定性，市場(chǎng)將修正預(yù)期，1-2季度黃金可能有機(jī)會(huì)。

4、近期資金緊平衡，通脹上升，債市仍需等待，但錢荒退潮，已不必過(guò)度悲觀。2017年出口和制造業(yè)投資會(huì)改善，但房地產(chǎn)投資和庫(kù)存會(huì)變差，經(jīng)濟(jì)通脹可能在2-3季度前后重回下行通道，將為債市提供基本面環(huán)境。

5、過(guò)去兩年，我們給大家推薦過(guò)“5000點(diǎn)不是夢(mèng)”“一線房?jī)r(jià)翻一倍”，也一起經(jīng)歷了市場(chǎng)的風(fēng)雨。人生是一趟心靈的偉大旅程，未來(lái)無(wú)論順境逆境，我們將一如既往，專注敬業(yè)客觀，幫投資者守住風(fēng)險(xiǎn)門戶，把握投資機(jī)遇！讓我們迎著朝陽(yáng)實(shí)干，不要對(duì)著晚霞嘆息！祝大家新年快樂，健康進(jìn)步！