臨近歲末展望新年，各類(lèi)年度投資策略報(bào)告又滿(mǎn)天飛，大體分為幾類(lèi)：講人話(huà)的和不講人話(huà)的，真心的和違心的，清醒的和迷糊的，等等。我們確保講真話(huà)、講人話(huà)并努力成為清醒者。

回顧國(guó)時(shí)資產(chǎn)2015年底的新年投資預(yù)測(cè)，我們不看好2016年大勢(shì)但也不很悲觀(guān)，并提出“擇時(shí)投資少持股”的投資策略，對(duì)照今年行情，這一建議無(wú)疑是正確的。公司基金產(chǎn)品管理也基本落實(shí)了這一總體策略，因此沒(méi)留下大的遺憾，但過(guò)程中又存在些許幻想，在倉(cāng)位管理、介入時(shí)機(jī)和個(gè)股選擇上出過(guò)偏差，所以2016年基金凈值表現(xiàn)遠(yuǎn)未達(dá)到理想狀況，知行合一真不容易。

股市整體投資分析框架，我們強(qiáng)調(diào)三大要素：維度、層次、變量?；久妗⒄呙?、資金面等維度，大家的認(rèn)識(shí)差不多，層次和變量則容易被混淆或忽視，不同因素處于不同層次，與股市的相關(guān)性、影響面、影響力度也有差異，夸大或無(wú)視一些因素，是業(yè)界的通病，我們要避免見(jiàn)風(fēng)就是雨或者見(jiàn)雨仍道晴。變量則可從兩方面解說(shuō)，我們贊成市場(chǎng)走勢(shì)反映了全部存量信息的假設(shè)，只有預(yù)期差以及變量引致的預(yù)期變化，才會(huì)帶來(lái)市場(chǎng)新的變化，另一方面，市場(chǎng)預(yù)測(cè)之所以困難，是因?yàn)槲覀兒茈y預(yù)測(cè)將來(lái)會(huì)發(fā)生什么樣的變量，不可預(yù)知的重大變量會(huì)導(dǎo)致基本結(jié)論的根本變化。

圍繞這一分析框架，2017年需要特別重視以下現(xiàn)象及視角：

（一）宏觀(guān)層面憂(yōu)喜參半。一方面，眾所周知內(nèi)憂(yōu)外患并存，需要著重說(shuō)明的是：第一，沒(méi)那么可怕也不必過(guò)于悲觀(guān)；第二，現(xiàn)有市場(chǎng)已反映經(jīng)濟(jì)走低、資本外逃、匯率風(fēng)險(xiǎn)等因素，除非更趨惡劣，否則不構(gòu)成新的利空。同時(shí)，我們也看到諸多積極因素甚至可喜的現(xiàn)象，經(jīng)濟(jì)走低的幾年，就業(yè)狀況遠(yuǎn)比預(yù)想的好，表明產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化之后，就業(yè)機(jī)會(huì)與GDP增長(zhǎng)的關(guān)聯(lián)度降低，另一個(gè)可喜現(xiàn)象，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)在不斷增多，新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展勢(shì)頭令人刮目相看。

（二）資金面理論上有利實(shí)際卻悲觀(guān)。一方面，錢(qián)很多要找出路，風(fēng)險(xiǎn)偏好也在提升，另一方面，銀行理財(cái)新規(guī)、資管八條細(xì)則將迫使數(shù)萬(wàn)億資金陸續(xù)退出市場(chǎng)，股東減持有加劇傾向，再加上增發(fā)配股新股上市的吸金效應(yīng)，必然的資金退出與或然的資金流入較量，博弈結(jié)果可想而知。

（三）監(jiān)管動(dòng)向。證監(jiān)會(huì)現(xiàn)任領(lǐng)導(dǎo)的和歷任相比，很不同，不管動(dòng)機(jī)如何，很明確的監(jiān)管動(dòng)向：一是懲治違法違規(guī)不手軟，二是新股發(fā)行持續(xù)高節(jié)奏，三是監(jiān)管舉措不顧忌市場(chǎng)漲跌。這些特點(diǎn)會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成不小影響。

（四）估值仍過(guò)高。包括部分主板，尤其是中小創(chuàng)，普遍過(guò)高，而且，市場(chǎng)故意忽略了一個(gè)問(wèn)題：不少創(chuàng)業(yè)板上市公司創(chuàng)業(yè)了N年，早就是成熟企業(yè)了，不應(yīng)按照創(chuàng)業(yè)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，以此重新評(píng)估，創(chuàng)業(yè)板整體下行壓力仍不小。

換一角度分析，市場(chǎng)研判同樣適用“因緣果”方法論， A股一向牛短熊長(zhǎng)，我們的股市沒(méi)有長(zhǎng)牛的因，價(jià)值高估及制度性問(wèn)題等等是先天主因，若有牛市，靠的是緣起，比如2015年上半年的牛，政策推動(dòng)、資金富裕、資管杠桿等是緣起，緣起必有緣滅之時(shí)，更何況是外力人為之緣，所以牛果也只是曇花一現(xiàn)。暫不具備牛市主因的A股，盼望明年走牛、后年走牛，大概率以失望告終，不以牛市為假設(shè)前提，正確參與A股投資，是我們的基本態(tài)度。

至此，我們對(duì)2017年整體走勢(shì)可以有一個(gè)較為明確的預(yù)判：牛市無(wú)望，下跌有限，震蕩可期，結(jié)構(gòu)分化。個(gè)股方面，隨著場(chǎng)內(nèi)活躍資金減少及監(jiān)管趨嚴(yán)，2016年式的個(gè)別瘋炒會(huì)大幅度減少，題材的、講故事的將因前期過(guò)山車(chē)式的無(wú)數(shù)教訓(xùn)，而漸次缺乏吸引力，市場(chǎng)出現(xiàn)基于價(jià)值的個(gè)股分化，逐步形成新的、合理的比價(jià)關(guān)系。如果說(shuō)2016年的震蕩市中，各路神仙及妖魔鬼怪紛紛登臺(tái)亮相，那么2017年的震蕩市中，各路得道高僧、阿羅漢、菩薩將重掌話(huà)語(yǔ)權(quán)，雖缺激情，或是一個(gè)更健康的市場(chǎng)，對(duì)于功課做得深的理性投資者而言，是難得的用武之地。

按照前述預(yù)測(cè)，新年建議深挖如下特征的個(gè)股：（1）主業(yè)和利潤(rùn)穩(wěn)定（可容忍正常下降），或者是可證實(shí)的成長(zhǎng)性；（2）企業(yè)較好應(yīng)對(duì)過(guò)經(jīng)濟(jì)周期及行業(yè)周期的衰退考驗(yàn)；（3）股權(quán)結(jié)構(gòu)合理、管理層穩(wěn)健，黑天鵝概率?。唬?）估值合理，中線(xiàn)底部形態(tài)已確立；（5）如有催化事件更佳，但不以此為前提。目前大約二成的個(gè)股基本符合上述選股標(biāo)準(zhǔn)，不管短期波動(dòng)，精選個(gè)股長(zhǎng)持有。

每年都是新的，年年都不平靜，保持定力、把握大方向是制勝之道，2017年A股重回保守年代，換言之是重返正常和理性，在此，奉上新年投資寄語(yǔ)：浩然之氣選個(gè)股，若水之善成其私！