從國內(nèi)來看，目前三大油脂的高庫存階段已經(jīng)過去， 據(jù)了解，2016年三大油脂的國內(nèi)產(chǎn)量與進口量之和為2587.2萬噸，需求總計2591萬噸，實際上已經(jīng)出現(xiàn)了供給缺口。與全球市場一致，國內(nèi)三大油脂步入去庫存周期，實際庫存消費比已經(jīng)從高位48.76%連續(xù)三年下降至目前的37.55%，但從博弈的角度上看，所有緊平衡的狀態(tài)都是易碎的。未來植物油需求預(yù)計仍以穩(wěn)步上漲為主，而供應(yīng)端卻容易出現(xiàn)變化，主要風險點集中在未來棕櫚油、菜籽產(chǎn)量以及進口的油脂油料能否按時到港。未來產(chǎn)地產(chǎn)量或是到港量、到港時間一旦出現(xiàn)超預(yù)期變化，供應(yīng)縮緊的預(yù)期將成立，下游企業(yè)補庫力度一般會迅速提高，而這將直接體現(xiàn)為國內(nèi)商業(yè)庫存的快速縮減，最后反饋到價格上，觸發(fā)突發(fā)性上漲，因此打破供需緊平衡的潛在因素將大概率限制做空思路，從風險收益的角度看，未來國內(nèi)油脂仍是易漲難跌的。

國內(nèi)油脂消費結(jié)構(gòu)的新變化

筆者統(tǒng)計了近幾年以來國內(nèi)植物油消費的結(jié)構(gòu)，發(fā)現(xiàn)國內(nèi)棕櫚油消費明顯低于全球水平，僅占20%以下，在豆棕、菜棕價差逐漸走縮的背景下（目前豆棕現(xiàn)貨價差僅300元每噸，菜棕價差僅600元每噸），替代效應(yīng)很明顯，壓制棕櫚油消費，因此近幾年棕櫚油消費占比出現(xiàn)下降趨勢，而菜籽油的消費占比卻進一步提高，從2013/14年的20%左右預(yù)計明年將達到27%。目前三大油脂的價差呈現(xiàn)扁平化，較為優(yōu)質(zhì)的菜油消費有望得到推崇，預(yù)計將進一步侵蝕棕櫚油進口的市場份額，菜籽油的供給價格彈性將變高，特別是在菜籽預(yù)計減產(chǎn)的2017年定會導致菜籽價格上漲。

國內(nèi)油脂進口依存度攀升

進口依存度直接關(guān)乎定價權(quán)的問題，最直接的例子就是進口依存度達到87%的大豆，在國產(chǎn)菜籽大面積減少，國產(chǎn)大豆多數(shù)用作食品豆的當下，油脂很可能步大豆后塵。2016年8月初華南棕櫚油進口滯港和2016年11月全球航運能力吃緊，造成美豆推遲到港的那段時間的行情不可謂之不大，八月中旬僅僅半個月不到棕櫚油主力合約迅速拉漲，漲幅超過10%，從5000一線上行至5500上方，而1609棕櫚油合約打破歷史統(tǒng)計規(guī)律，價格超過豆油、菜油，而11月份由于到港推遲，國內(nèi)可壓榨大豆有限，港口豆粕庫存迅速消化，引發(fā)下游飼料廠跟風搶貨，豆粕1701合約價格從2800一線漲至3100。由此可見，國際貿(mào)易中的關(guān)稅、運力、海關(guān)檢查等政策變動將對進口依存度高的商品帶來相當大的影響，而即將上任的美國新任總統(tǒng)特朗普正準備改變未來2017年的國際貿(mào)易格局。

從歷史經(jīng)驗來看，在世界霸權(quán)國家經(jīng)濟景氣的情況下，自由貿(mào)易會是主流，而當世界經(jīng)濟不景氣之時，保護貿(mào)易則會大行其道。2015年美國貿(mào)易逆差創(chuàng)下新高，拖累經(jīng)濟下滑屬近年之最，因此特朗普此時重提貿(mào)易保護就不足為奇了，特朗普勝選的第一批受害者之一就是跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定（TPPA），放話上任第一天撤銷跨協(xié)，諸如此類，說明他誓要不折不扣地反對當前的自由貿(mào)易形式。在競選過程中，特朗普多次提及與中國、墨西哥等這些國家的貿(mào)易損害了本國的利益，朗普承早先諾將在出任總統(tǒng)的第一天就宣布中國為匯率操縱國，還威脅要對中國進口商品征收45%的高關(guān)稅，即使關(guān)稅沒有能立即上調(diào)，但貿(mào)易爭端的出現(xiàn)無可避免。在這其中受影響最大的就是進口依存度高，特別是從美國大量進口的商品價格，據(jù)統(tǒng)計，中國每年需要從美國進口大豆超過3100萬噸，占我國大豆消費的三分之一左右，因此一旦美國調(diào)升大豆出口關(guān)稅或者出現(xiàn)貿(mào)易爭端，大豆延遲到港是必然的。而今年南美可出口的大豆較往年偏少，因此2017年很容易出現(xiàn)進口大豆階段性的供應(yīng)緊張，一旦被證實，國內(nèi)油脂價格有望進一步上行。

植物油消費增長的主力生物柴油

近幾年植物油價格跟原油價格保持著較強的相關(guān)性，上圖顯示美豆油跟原油的走勢相關(guān)系數(shù)超過87%，國內(nèi)三大油脂跟紐約輕質(zhì)原油的相關(guān)系數(shù)都超過70%，背后的邏輯便是植物油的工業(yè)消費出現(xiàn)了較為明顯的增長，植物油的工業(yè)屬性也出現(xiàn)了較大幅度的提升。截止2016年我們統(tǒng)計到生物柴油消費量已經(jīng)達到4300萬噸的水平，同比上漲2.57%，其中棕櫚油、豆油、菜籽油工業(yè)消費共計3320萬噸。11月23日EPA宣布將總再生燃料摻和量從2016年的181.1億加侖上調(diào)至2017年192.8億加侖，較5月提案的188億加侖增2.6%，常規(guī)乙醇燃料用量從145億加侖上調(diào)至150億加侖，較5月預(yù)期增1.35%，先進生物燃料摻和量從2016年36.1億加侖上調(diào)至42.8億加侖，較5月增7%，其中生物柴油摻和量從2016年的19億加侖上調(diào)至20億加侖，較5月預(yù)期持平，這份報告之后生物柴油用量將增加30.87萬噸（生物柴油密度按0.8155千克/立方米計算），以90%的生物柴油轉(zhuǎn)化率計算，預(yù)計將提高2017年的豆油消費預(yù)估34.3萬噸。另外印尼和馬來西亞棕櫚油也將在生物柴油生產(chǎn)補貼和摻混比率提高的刺激之下進一步提高工業(yè)消費用量，我們預(yù)估2017年棕櫚油、豆油、菜籽油工業(yè)消費用量將同比增長2%，至3386萬噸。

綜上所述，目前全球植物油低庫存、供需緊平衡、庫銷比持續(xù)下降的大背景是確立下來的，而在這個大背景下資金做空的動能是相對比較弱的，而任何一個供給側(cè)（產(chǎn)量）或需求端（關(guān)稅、生物柴油政策）的突發(fā)事件都很容易成為引爆全球植物油價格上漲行情的導火索。