投資要點(diǎn)：

近期我們實(shí)地拜訪了好當(dāng)家，就海參的養(yǎng)殖和銷售情況、公司大健康轉(zhuǎn)型的進(jìn)度等進(jìn)行了深入交流，以下是詳細(xì)分析：

參價(jià)復(fù)蘇，成本下行，盈利將顯著改善。受限制三公消費(fèi)、福建參沖擊等因素影響，海參價(jià)格自2012 年開始持續(xù)下滑，從超過200 元/公斤跌至約80元/公斤，不具成本優(yōu)勢(shì)的小企業(yè)陷入虧損。低迷的價(jià)格使得行業(yè)產(chǎn)能被動(dòng)出清，雖然2015 年前全國海參產(chǎn)量仍保持增長，但自2013 年以來增幅快速下滑，到2015 年僅有約2 個(gè)點(diǎn)增長?？紤]海參養(yǎng)殖周期較長（一般需要2.5-3年），我們預(yù)計(jì)2016 年產(chǎn)量增幅將進(jìn)一步縮小，甚至出現(xiàn)下滑。尤其近幾年增長較快的福建霞浦海參，2016 年產(chǎn)量首次下滑，從2015 年1.9 萬噸降至1.7 萬噸。行業(yè)經(jīng)歷幾年的陣痛后調(diào)整基本到位，參價(jià)自今年7 月以來觸底反彈，截止12 月9 日，達(dá)到130 元/公斤。隨著利空出盡，餐飲業(yè)消費(fèi)回暖，海參價(jià)格有望步入景氣上行通道，養(yǎng)殖企業(yè)盈利將開始回升。

直銷業(yè)務(wù)順利推進(jìn)，有望帶動(dòng)收入快速增長。公司于2015 年6 月18 日向商務(wù)部申請(qǐng)了直銷牌照，目前已取得進(jìn)展，我們預(yù)計(jì)今年底有望獲得牌照。目前直銷管理團(tuán)隊(duì)基本到位，直銷負(fù)責(zé)人擁有近20 年直銷從業(yè)和管理經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于公司直銷業(yè)務(wù)定位、發(fā)展路徑、產(chǎn)品定位等都已有明確而清晰的規(guī)劃。我們認(rèn)為，好當(dāng)家在開展直銷業(yè)務(wù)模式方面已有充分的準(zhǔn)備。產(chǎn)品方面，作為國內(nèi)最大的海參養(yǎng)殖企業(yè)，公司的海參保健品擁有充足的原材料保障，以此為依托再進(jìn)行品類的擴(kuò)充就水到渠成；人員方面，核心管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)就位，管理人多年積累的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)將保障直銷業(yè)務(wù)的順利推進(jìn)；政策方面，國家對(duì)直銷的態(tài)度逐步開放，公司作為上市企業(yè)，公眾形象良好，也將受到政策的鼓勵(lì)。若今年底公司順利取得牌照，未來兩年有望實(shí)現(xiàn)快速的擴(kuò)張，在打開新成長空間的同時(shí)也將拉動(dòng)海參養(yǎng)殖產(chǎn)品的銷售，業(yè)績或?qū)⒂瓉肀l(fā)。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們認(rèn)為，未來幾年公司業(yè)績將會(huì)顯著提速，主要源于公司自身養(yǎng)殖效率的提升（由于自繁種苗，成本降幅將達(dá)到約50%）和銷售渠道的拓展（海參保健品預(yù)計(jì)將于17 年實(shí)現(xiàn)收入）。我們預(yù)計(jì)16-18 年公司歸母凈利潤分別為0.87 億元/2.09 億元/3.01 億元，EPS分別為0.06 元/0.14元/0.21 元，給予17 年40 倍PE 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)5.72 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

主要不確定因素。海參價(jià)格大幅下滑，直銷業(yè)務(wù)推進(jìn)不達(dá)預(yù)期。