11月上旬筆者對焦炭和鐵礦石之間的關(guān)系做了成本分析，認為焦炭的高價格與中高品結(jié)構(gòu)性緊缺只構(gòu)成充分條件而非必要條件，進入12月份后05合約鐵礦石與焦炭焦煤走勢分道揚鑣印證了這一推斷。

那么到底是什么因素在繼續(xù)推高鐵礦石？鐵礦石一路高歌猛進，何時到頭？筆者認為應該從鐵礦石自身供需結(jié)構(gòu)和黑色產(chǎn)業(yè)鏈上找答案。

一、鐵礦石供需結(jié)構(gòu)

1、鐵礦石供應端失去彈性

我們應該特別注意最近兩年中國鋼鐵行業(yè)鐵礦石對外依存度在逐年提高，2016年鐵礦石對外依存度上升到86%以上，與此同時，中國鐵礦石進口來源地日益集中，去年中國從澳大利亞、巴西進口鐵礦石的比重達84.2%，從其他地區(qū)進口比重則下降至15.8%；另外，從鐵礦石進口來源國數(shù)量看，今年前兩個月中國鐵礦石進口來源地共31個，較2013年的68個減半。

鐵礦石對外依存度的提高以及進口來源國的集中，主要原因在于鐵礦石價格長期的陰跌，導致成本高的礦山減產(chǎn)退出市場，而巴西、澳大利亞老牌礦山憑借質(zhì)量、成本優(yōu)勢實現(xiàn)了擴張。

與此同時，相對應的鐵礦石貿(mào)易商數(shù)量上也是明顯減少，港口現(xiàn)貨貿(mào)易商集中（剔除美元指數(shù)貿(mào)易商），且其中有很大一部分是鋼廠貿(mào)易商，今年鋼廠利潤改善后甩貨的情況沒有了，加劇了港口現(xiàn)貨的緊缺，因此今年港口現(xiàn)貨大部分時間是高于同期普氏的，這對貿(mào)易商的套保帶來很大壓力（鐵礦石貿(mào)易商套保盤是一股很大的做空力量）。

因此供應端逐漸失去彈性，為價格壟斷提供條件。

2、鐵礦石需求端結(jié)構(gòu)性短缺

從全國粗鋼產(chǎn)量來看，2016年1-10月全國粗鋼產(chǎn)量累計6.7億噸，累計同比增加0.7%，并且粗鋼產(chǎn)量的增加是以提高入爐品位為手段，理由是下半年粗鋼產(chǎn)量同高爐開工率是背離的，其中有中頻爐的因素，但主要因素還是鋼廠特別是大型國有鋼廠在有利潤的情況下提高入爐品位增加產(chǎn)量，以達到效益最大化。

在供給側(cè)深化和盈利能力改善下，明年國有大型鋼廠有主動提高入爐品位的計劃，根據(jù)鋼廠配礦模型測算（假定爐渣二元堿度、鎂鋁比、四元堿度、燒結(jié)礦氧化硅范圍、燒結(jié)礦鋁硅比、高爐爐渣氧化鋁范圍等技術(shù)參數(shù)不變），提高0.5%的入爐品位將提高中高品礦石用量在2.2%-2.8%左右，假定2017年進口礦石總量與2016年持平（全年10億噸左右），將增加中高品礦石需求2200-2800萬噸左右。

二、黑色產(chǎn)業(yè)鏈整體運營改善

隨著供給側(cè)政策的繼續(xù)深化，筆者認為2017年中國鋼廠整體運營情況將持續(xù)改善，因此鐵礦石在鋼廠持續(xù)有利潤的情況很難形成崩塌式下跌，并且近期炒作的中頻爐事情對明年鋼廠利潤改善是極大的利好，鋼材高利潤向供給端的傳導不通暢，為供需錯配提供了條件。

筆者認為后期鐵礦石走勢應關(guān)注以下幾種情況的變化：

一、鐵礦石供應量能否短期大幅提高？

2016年四大礦山全球計劃量與實際發(fā)運量仍有一定缺口，其中淡水河谷與必和必拓缺口比較大，四季度末會大力提高發(fā)運量，特別是在巴西雨季來臨之前，因此后期到港量會有一定壓力。另外，鐵礦石港口現(xiàn)貨庫存處于年內(nèi)高位，近期關(guān)注疏港量和到港數(shù)據(jù)的變化。

2017年世界較大礦山的增量分別為：淡水河谷S11D與其他淘汰產(chǎn)能置換后增量預計為2000-3000萬噸，MINAS RIO 精粉300萬噸，澳洲ROYHILL2000-3000萬噸（實際情況可能會動態(tài)調(diào)整），BHPB和力拓分別1000萬噸，中信泰富精粉400萬噸，合計約8000萬噸，大部分為中高品礦。其中占比最大的淡水河谷S11D項目和ROYHILL本身帶有很強的不確定性，特別是S11D項目由于季節(jié)性因素影響極有可能推遲到明年二季度以后出礦。

二、鋼廠能否持續(xù)性減產(chǎn)？

目前鋼廠高爐開工率已經(jīng)接近年內(nèi)低點，后期繼續(xù)向下大幅下降的可能性不大，這說明在供給側(cè)壓力下今年鋼廠主動性減產(chǎn)和自我調(diào)節(jié)能力在增強，另外對中頻爐的打壓會將一部分市場讓渡于高爐，對原料端形成一定支撐，但目前廢鋼價格低于鋼廠鐵水成本線，轉(zhuǎn)爐增加廢鋼用量調(diào)節(jié)鐵水成本的跡象開始出現(xiàn)。

鋼廠鐵礦石庫存隨著季節(jié)性因素持續(xù)升高，關(guān)注港口現(xiàn)貨庫存和后期到港量與鋼廠廠內(nèi)庫存的疊加，三者疊加處于高位基本宣告春節(jié)補庫結(jié)束。

三、鋼材需求變差？

筆者也認為下半年的成本推動型上漲模式基本結(jié)束，黑色整體上回歸到以鋼材為主線的邏輯上，鋼材價格和鋼廠利潤將帶動原料價格的走勢。目前來看卷板需求依然旺盛，大型鋼鐵企業(yè)卷板訂單早在12月初就開始接明年元月份訂單，雖然冬季是建材的傳統(tǒng)淡季，但目前較低的開工率已經(jīng)提前釋放了風險，因此我們應該更多地關(guān)注鋼廠建材庫存，而不是社會庫存，因為投機性需求是雙性的。

總體來看，鋼材需求不差，當前鐵礦石下跌驅(qū)動不強，但鐵礦石自身供需結(jié)構(gòu)有矛盾累積的跡象，鐵礦石利用自身較強的金融屬性，在鋼廠利潤高企和基差平水的情況下容易出現(xiàn)大幅回調(diào)和巨幅波動。