昨日有色、黑色商品大幅下挫，近期表現(xiàn)強勢的銅、鋅、鉛創(chuàng)出了不小的跌幅。我們認為在這種集體的下跌之下，因素往往并非來自基本面，我們很難單獨從基本面的角度來解釋為何有如此劇烈的下挫。唯一可以從基本面解釋的因素在于，前期銅、鋅、鉛價格拉漲過快，使產(chǎn)業(yè)鏈上中游、下游環(huán)節(jié)企業(yè)應(yīng)對較為被動，有的下游企業(yè)面對高價減少了采購量。但是，這并不是導(dǎo)致下跌的罪魁禍首。

我們在前面的報告中分析了，美元與大宗商品共同走強的兩條的路徑，其中一條在于：以石油輸出國為首的資源輸出國因為地緣政治等因素造成供給端收縮，引致資源價格大漲，容易拉動大宗商品價格的普漲，而美元作為大宗商品的結(jié)算貨幣和避險貨幣，其會受到資金的青睞，此時美元與商品出現(xiàn)同漲。在后半段：地緣政治引發(fā)的供應(yīng)端收縮結(jié)束以后，商品價格回落，美國受到輸入性通脹和強美元的影響，其經(jīng)濟受到拖累，美元指數(shù)從高位走弱，從而形成美元指數(shù)與大宗商品同跌；第二條在于：美國作為全球經(jīng)濟的領(lǐng)頭羊，其率先從經(jīng)濟低谷中走出，債券收益率回升，進入加息周期，美元資產(chǎn)受到青睞，資金進入美國，導(dǎo)致美元指數(shù)走強，另一方面總需求回升，拉動工業(yè)品需求，導(dǎo)致大宗商品價格反彈，催生通脹預(yù)期，形成美元指數(shù)與大宗商品價格共同上漲的格局。在后半段，由于美國經(jīng)濟的體量巨大，以GDP增速來表征的話，其周期性波動顯著，不可能一直維持高增長，相對別國較高的利率和貨幣在中長期也會對其經(jīng)濟帶來負面影響。因此后續(xù)如果其他國家的經(jīng)濟跟隨復(fù)蘇，追捧美國資產(chǎn)的資金則可能流向其他國家尋找價值洼地，離開過于擁擠的美元和美國資產(chǎn)，導(dǎo)致資金流出美國，美元指數(shù)走弱，而其他國家經(jīng)濟的復(fù)蘇對于大宗商品的需求繼續(xù)形成支撐，大宗商品價格維持強勢，從而使得美元指數(shù)與大宗商品價格回歸負相關(guān)波動。

近期美元與大宗商品共同走強，其背后就是市場在押注特朗普上任以后，其經(jīng)濟政策能夠進一步刺激美國經(jīng)濟復(fù)蘇，總需求回歸，出現(xiàn)第二種路徑所描述的理想情況。因此我們看到美元指數(shù)與商品處于同一運行邏輯之中，出現(xiàn)強烈的同向運行。而本周五恰恰要公布11月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，這對于美聯(lián)儲12月加息預(yù)期將產(chǎn)生重要影響，美元提前開始調(diào)整，金屬隨后進入震蕩。另一方面，國內(nèi)前期資金大舉涌入銅、鋅、鉛，投機度明顯提升，交易所再三出具政策進行窗口指導(dǎo)，而價格大幅上漲后累積的獲利盤規(guī)模較大，平倉過程容易發(fā)生“踩踏”。同時，臨近月末，央行公開市場操作沒有明顯的呵護資金面的意圖，貨幣市場短期利率顯著走強，市場情緒出現(xiàn)恐慌，風(fēng)險偏好降溫，對大宗商品引發(fā)拋售。因此，我們認為這些因素的共振導(dǎo)致了銅、鋅、鉛的大幅下挫。如果沒有這些因素的共振，由于獲利盤的累積，基本金屬也有回調(diào)的客觀需求，但會是一個較為溫和的過程。

因此我們并不認為這種大跌是由于基本面的變化所引起的，換言之，支撐我們此前觀點的邏輯并沒有改變。我們?nèi)匀豢炊嚆U鋅價格，市場已經(jīng)自發(fā)形成預(yù)期，即明年一季度將是礦供應(yīng)最緊張的時期，目前北方地區(qū)礦產(chǎn)量和運輸已經(jīng)受到寒冷天氣的影響，冶煉廠買礦的難度會進一步增加，市場將會繼續(xù)price in這一預(yù)期，我們認為回調(diào)或是買入的時機。