10月底，央行將表外理財(cái)納入MPA考核系統(tǒng)，造成部分商業(yè)銀行為了達(dá)到審核標(biāo)準(zhǔn)，拋售國(guó)債。此外，人民幣的持續(xù)貶值壓制了人民幣資產(chǎn)。在這些因素的共同作用下，國(guó)債期貨近期延續(xù)了之前的跌勢(shì)。從均線系統(tǒng)來(lái)看，期債整體有掉頭向下的跡象。那么，是不是國(guó)債期貨見(jiàn)頂了呢？

人民幣持續(xù)貶值，國(guó)債價(jià)格遭受壓制

去年下半年以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)加息的預(yù)期促使人民幣相對(duì)美元持續(xù)貶值。不過(guò)，今年5月之后，美元兌人民幣匯率再次上升。造成人民幣貶值的因素是多方面的：一方面，從購(gòu)買(mǎi)力評(píng)價(jià)的角度來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，M2增速擴(kuò)大；另一方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)明顯回升，并且在回籠流動(dòng)性。從利率拋補(bǔ)的角度來(lái)看，國(guó)內(nèi)利率處于低位，并且仍然有降息的可能性，美國(guó)已經(jīng)進(jìn)入加息周期。目前來(lái)看，美元和人民幣的強(qiáng)弱分化仍然非常明顯，人民幣貶值的趨勢(shì)難改。但是，11月以來(lái)，人民幣貶值有加速的跡象。

正常情況下，美國(guó)在今年進(jìn)行1—2次的加息是符合市場(chǎng)預(yù)期的。但是，美聯(lián)儲(chǔ)為了給美國(guó)大選營(yíng)造良好的外部環(huán)境，加上英國(guó)脫歐，共同造成的市場(chǎng)恐慌推遲了加息的進(jìn)程。隨著美國(guó)大選的結(jié)束，美國(guó)加息的概率大增。從經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來(lái)看，美國(guó)的勞動(dòng)力市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勁，通脹水平近期也明顯回暖，因此只要11月的非農(nóng)數(shù)據(jù)不會(huì)表現(xiàn)過(guò)差，美國(guó)基本上會(huì)在12月加息。在這種情況之下，人民幣開(kāi)始加速貶值。出于穩(wěn)定幣值的目的，央行近期在控制流動(dòng)性上勢(shì)必會(huì)比較謹(jǐn)慎。此外，隨著人民幣的繼續(xù)貶值，外匯占款的流出將會(huì)加大，造成了流動(dòng)性的緊缺。從今年美元兌人民幣匯率和國(guó)債收益率的水平來(lái)看，兩者還是呈現(xiàn)出一定的正相關(guān)關(guān)系，這說(shuō)明外匯因素對(duì)于債券還是產(chǎn)生了重大影響。

利率低位，不改國(guó)債牛市基礎(chǔ)

近期國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的投機(jī)氛圍濃重，第二、三季度國(guó)內(nèi)一二線城市房地產(chǎn)價(jià)格暴漲，“十一”過(guò)后商品價(jià)格持續(xù)走高。在這種情況下，央行將公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的期限逐漸延長(zhǎng)，提升短期利率，從而達(dá)到抑制投機(jī)、降杠桿的目的。但是，央行推升短期利率的幅度是有限的，畢竟目前的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍然非常脆弱，這從央行近期加大逆回購(gòu)的量就可以看出。因此，筆者認(rèn)為在目前的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下，利率處于低位甚至下行仍然是整體的趨勢(shì)。央行推升短期利率積壓泡沫仍然是一個(gè)階段性的行為，不會(huì)改變利率整體的運(yùn)行。

基于這個(gè)判斷，我們認(rèn)為國(guó)債的牛市基礎(chǔ)仍然沒(méi)有改變，此次下跌仍然要以回調(diào)的思路來(lái)對(duì)待。隨著商品價(jià)格的松動(dòng)，大宗商品漲勢(shì)已經(jīng)有見(jiàn)頂?shù)嫩E象，這會(huì)導(dǎo)致新一輪的資產(chǎn)配置荒。因此，我們對(duì)于國(guó)債仍然維持看漲的觀點(diǎn)。具體操作方面，建議前期空單止盈離場(chǎng)，中長(zhǎng)期多單可以逢低輕倉(cāng)入場(chǎng)。