二者呈現(xiàn)蹺蹺板效應(yīng)

A USDX與大宗商品價(jià)格的關(guān)系

美元指數(shù)是綜合反映美元在國(guó)際外匯市場(chǎng)的匯率情況的指標(biāo)，用來(lái)衡量美元對(duì)一籃子貨幣的匯率變化程度。初期，美元指數(shù)是參照1973年3月10種主要貨幣對(duì)美元匯率變化的幾何平均加權(quán)值來(lái)計(jì)算的，并以100點(diǎn)為基準(zhǔn)來(lái)衡量其價(jià)值。1999年1月1日歐元推出后，計(jì)算美元指數(shù)的貨幣進(jìn)行了調(diào)整，從10種減為6種，歐元也一躍成為最重要、權(quán)重最大的貨幣。目前，歐元占美元指數(shù)的權(quán)重最大，為57.6%；其次為日元，為13.6%；接下來(lái)英磅11.9%，加拿大元9.1%，瑞典克朗4.2%，瑞士法郎3.6%。通過(guò)美元指數(shù)走勢(shì)的分析能間接反映美國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)能力和進(jìn)口成本的變動(dòng)情況。

布雷頓森林體系崩潰以后，美元成為國(guó)際貨幣體系內(nèi)的核心貨幣，不但行使世界貨幣職能，還一直作為全球的避險(xiǎn)貨幣。在全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行良性時(shí)，美元走勢(shì)主要體現(xiàn)為美國(guó)與其他幾個(gè)國(guó)家在經(jīng)濟(jì)增速、通脹、基準(zhǔn)利率以及政策等方面的差異。而一旦世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題，則資金對(duì)避險(xiǎn)的需求將成為主要影響因素。此外，市場(chǎng)對(duì)美元指數(shù)走勢(shì)的預(yù)期、美元指數(shù)自身的歷史周期等因素，也會(huì)影響其走勢(shì)。

一般而言，美元指數(shù)與大宗商品價(jià)格呈現(xiàn)蹺蹺板效應(yīng)。當(dāng)美元指數(shù)走強(qiáng)時(shí)，商品一般會(huì)表現(xiàn)弱勢(shì)，當(dāng)美元指數(shù)走弱時(shí)，商品會(huì)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。這背后的邏輯可能在于兩個(gè)方面：一是美元作為大宗商品的標(biāo)價(jià)貨幣，在商品供需基本面維持不變的情況下，美元走強(qiáng)，則以美元標(biāo)價(jià)的商品必將走弱，這主要更多地體現(xiàn)為貨幣層面，即美元走強(qiáng)意味著美元購(gòu)買(mǎi)力增強(qiáng)，即同樣多的美元能購(gòu)買(mǎi)更多的商品；反之則相反。二是美元作為美元資產(chǎn)吸引力的參考指標(biāo)，在商品供需不變的情況下，當(dāng)美元走強(qiáng)，則意味著美元資產(chǎn)吸引力的增強(qiáng)，從而會(huì)產(chǎn)生資金在美元資產(chǎn)與大宗商品間的轉(zhuǎn)換，進(jìn)而導(dǎo)致資金流出大宗商品市場(chǎng)，商品價(jià)格回落，這主要更多地體現(xiàn)為資產(chǎn)配置層面；反之也相反。當(dāng)然，還存在其他的原因。在對(duì)大宗商品價(jià)格走勢(shì)分析時(shí)，美元指數(shù)的分析是重要的一環(huán)，接下來(lái)，就闡述一下幾個(gè)分析角度。

B 從經(jīng)濟(jì)、通脹預(yù)期角度分析USDX

從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，2016年一季度美國(guó)GDP增速終值下修為0.8%，二季度GDP增速初值為1.2%，預(yù)期增長(zhǎng)2.6%，雖然低預(yù)期但仍高于一季度的增速，并且保持了連續(xù)9個(gè)季度的正增長(zhǎng)。盡管個(gè)人消費(fèi)開(kāi)支增速超預(yù)期，進(jìn)出口數(shù)據(jù)也有所好轉(zhuǎn)，但投資增速的大幅下挫以及政府支出的下滑直接導(dǎo)致了二季度GDP增速的低預(yù)期。

二季度私人存貨增速?gòu)囊患径鹊?0.41%下滑至-1.16%，再庫(kù)存的大幅下挫導(dǎo)致整個(gè)私人投資增速下滑至-1.68%。而受整個(gè)債務(wù)縮表預(yù)期以及財(cái)政支出有所回落的影響，政府開(kāi)支增速也持續(xù)低迷，二季度的增速也從0.28%下滑至-0.16%，近6個(gè)季度以來(lái)再度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。盡管如此，個(gè)人消費(fèi)開(kāi)支增速以及進(jìn)出口數(shù)據(jù)還是非常不錯(cuò)的，尤其是個(gè)人消費(fèi)這塊。占美國(guó)經(jīng)濟(jì)總量近70%的個(gè)人消費(fèi)開(kāi)支二季度增長(zhǎng)2.83%，遠(yuǎn)高于一季度1.11%的增速。目前，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)維持改善勢(shì)頭，就業(yè)增長(zhǎng)勢(shì)頭依然不錯(cuò)，股市也維持高點(diǎn)。這一切因素均有利于美國(guó)個(gè)人消費(fèi)增速維持高位。

6月，美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)人口28.7萬(wàn)，創(chuàng)下2015年10月以來(lái)新高，預(yù)期增長(zhǎng)18萬(wàn)。6月失業(yè)率上升0.2個(gè)百分點(diǎn)至4.9%，預(yù)期4.8%，這主要在于勞動(dòng)力參與率小幅上漲至62.7%，前值62.6%。美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)仍維持不錯(cuò)的增長(zhǎng)勢(shì)頭。

再來(lái)看看歐元區(qū)、英國(guó)以及日本等幾個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)、就業(yè)的表現(xiàn)。歐元區(qū)一季度GDP同比增速下滑至1.6%，失業(yè)率仍維持10.10%的高位，如今的歐元區(qū)還面臨英國(guó)退歐事件、銀行業(yè)危機(jī)等負(fù)面事件的影響。英國(guó)2015年GDP增速開(kāi)始下滑至2.33%，2016年上半年增速繼續(xù)低于2.33%，失業(yè)率為4.9%，未來(lái)將面臨無(wú)法預(yù)知的退歐對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。日本，安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的刺激仍在，但經(jīng)濟(jì)始終難見(jiàn)好轉(zhuǎn)，一季度GDP增速下滑至0.9%，失業(yè)率在3.1%，安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)只能寄希望于新的三支箭。

從通脹預(yù)期的角度來(lái)看，密歇根消費(fèi)者信心指數(shù)中的通脹預(yù)期顯示，美國(guó)7月一年通脹預(yù)期終值2.7%，五年通脹預(yù)期終值2.6%，盡管通脹預(yù)期有所弱化，但仍維持高位。而從歐元區(qū)、英國(guó)以及日本等國(guó)的物價(jià)指數(shù)來(lái)看，持續(xù)地走低或者維持通縮格局，更不用說(shuō)通脹預(yù)期了。

因此，盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有所下滑、低于預(yù)期，但相對(duì)于歐英日等，已經(jīng)非常不錯(cuò)了。相對(duì)于這些國(guó)家和地區(qū)的通縮預(yù)期，如今的美國(guó)仍存通脹預(yù)期。從這兩個(gè)角度來(lái)看，對(duì)目前的美元指數(shù)仍存在正面驅(qū)動(dòng)。

C 從基準(zhǔn)利率、政策角度分析USDX

從靜態(tài)的基準(zhǔn)利率來(lái)看，美元相對(duì)于歐元、英鎊、日元等還是占有一定的優(yōu)勢(shì)。從動(dòng)態(tài)的角度來(lái)看，未來(lái)的這種優(yōu)勢(shì)變化取決于宏觀政策的演化。

美國(guó)政策方面，去年12月美聯(lián)儲(chǔ)加息25個(gè)BP后，加息政策的步伐有所放緩，但主要原因還是在于外因，比如英國(guó)的脫歐事件等。至于后期，隨著全球一系列黑天鵝事件的爆發(fā)，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)再度陷入衰退的預(yù)期升溫，而對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的預(yù)期逐步弱化。盡管如此，相對(duì)歐英日的量化寬松預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)的寬松預(yù)期明顯弱很多。

而從歐英日等國(guó)的政策預(yù)期來(lái)看，可以總結(jié)為“QE擴(kuò)大+利率下調(diào)”以及財(cái)政擴(kuò)大的政策組合。歐元區(qū)，QE從600億歐元上升至800億歐元，購(gòu)債擴(kuò)大至投資級(jí)的企業(yè)債，未來(lái)存QE擴(kuò)大與利率下調(diào)預(yù)期。英國(guó)，7月維持寬松政策不變后，8月政策寬松步伐加大的預(yù)期有所強(qiáng)化。日本，從QE擴(kuò)大到降息再到安倍20萬(wàn)—30萬(wàn)億日元的財(cái)政刺激計(jì)劃，一切皆在刺激的進(jìn)程中。

因此，從利率與政策角度而言，美聯(lián)儲(chǔ)政策寬松步伐弱于這幾個(gè)國(guó)家，基準(zhǔn)利率差值仍將繼續(xù)擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)，對(duì)美元指數(shù)形成利多。

D 從市場(chǎng)預(yù)期、避險(xiǎn)角度分析USDX

市場(chǎng)預(yù)期角度。2015年以來(lái)，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)，市場(chǎng)一直存在加息的預(yù)期，而且這種加息預(yù)期在2015年下半年逐步增強(qiáng)。隨后，我們看到，2015年下半年美元指數(shù)逐步走強(qiáng)，而事實(shí)上12月美聯(lián)儲(chǔ)也正式實(shí)施了金融危機(jī)后的首次加息政策——25個(gè)BP。

隨著首次加息的塵埃落定，市場(chǎng)的預(yù)期開(kāi)始逐步發(fā)生變化。首先，從美元指數(shù)歷次加息后的走勢(shì)規(guī)律來(lái)看，從加息前的上漲到加息后的下跌，歷史上出現(xiàn)過(guò)幾次。在這種歷史規(guī)律下，市場(chǎng)對(duì)美元指數(shù)的走勢(shì)從上漲預(yù)期開(kāi)始逐步轉(zhuǎn)為下跌預(yù)期。其次，歐洲央行在上半年的兩次議息會(huì)議后，均發(fā)表了量化寬松規(guī)模與步伐低于市場(chǎng)預(yù)期的講話，這直接導(dǎo)致盤(pán)中美元指數(shù)兩根大陰線，上漲技術(shù)形態(tài)被破壞，美指轉(zhuǎn)弱。最后，隨著時(shí)間步入2016年下半年，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期從樂(lè)觀轉(zhuǎn)入謹(jǐn)慎，進(jìn)而對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的預(yù)期也逐步轉(zhuǎn)弱，盡管其他經(jīng)濟(jì)體也存在各種不同的問(wèn)題，但這種加息預(yù)期的弱化也驅(qū)動(dòng)了美元指數(shù)的下跌。

避險(xiǎn)角度。2016年屢次讓市場(chǎng)措手不及的就是黑天鵝事件頻發(fā)，從歐洲德意志銀行壞賬危機(jī)到英國(guó)脫歐公投再到近期的歐洲銀行業(yè)危機(jī)再度爆發(fā)、法國(guó)的恐怖襲擊事件以及土耳其的政變等。展望后期，意大利的公投、美國(guó)的大選等，將成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，而未知的下一個(gè)黑天鵝事件也會(huì)成為市場(chǎng)憂慮所在。

E 從CFTC持倉(cāng)角度分析USDX

正如經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有其歷史規(guī)律一樣，美元指數(shù)也存在其歷史周期。截至當(dāng)前，美元指數(shù)的周期大致為5—7年。參考?xì)v史規(guī)律，則這波美元指數(shù)的高點(diǎn)大致在2017年附近，而具體何時(shí)形成高點(diǎn)還是需要分析當(dāng)時(shí)的具體情況。

此外，分析美指的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)，也有利于提升我們對(duì)美元指數(shù)后期走勢(shì)預(yù)判的準(zhǔn)確率。從機(jī)構(gòu)最新持倉(cāng)數(shù)據(jù)來(lái)看，近段時(shí)間，以對(duì)沖基金為主的基金多頭持倉(cāng)有所回升，凈多頭回升也較為明顯，同時(shí)，美元指數(shù)自5月以來(lái)重心逐步上移。因而，從機(jī)構(gòu)持倉(cāng)情況來(lái)看，美元近期仍可能上漲。

影響事物發(fā)展的因素有很多，既有主要矛盾又有次要矛盾，不同時(shí)期不同階段又有不同的主要和次要矛盾。因而，在分析美元指數(shù)未來(lái)走勢(shì)時(shí)，既要分析主要矛盾又要關(guān)注次要矛盾，抓住主要矛盾兼帶分析次要矛盾，從而形成對(duì)美元指數(shù)未來(lái)的預(yù)判。