主要觀點(diǎn)：

1. 飼料銷量恢復(fù)，毛利率穩(wěn)步提升

上半年公司銷售飼料242.37 萬噸，同比增長9%，實(shí)現(xiàn)收入61.59 億元，同比下降13.7%，其中豬料銷售105.73 萬噸，同比增長2%，實(shí)現(xiàn)收入30.53 億元，同比下降15%，禽料銷售123.86 萬噸，同比增長14%，實(shí)現(xiàn)收入27.53 億元，同比下降14%，原材料價格下降導(dǎo)致產(chǎn)品價格下調(diào)是飼料業(yè)務(wù)收入下降的主要原因。

公司通過集中采購和行情預(yù)判降低飼料原料采購成本， 并設(shè)立養(yǎng)殖技術(shù)服務(wù)站向規(guī)模豬場提供技術(shù)服務(wù)及產(chǎn)品協(xié)同銷售，從而使得飼料產(chǎn)品的盈利能力有明顯提高，飼料整體毛利率8.25%，同比提升33%，豬料毛利率11.89%，同比提升35%，禽料毛利率4.29%，同比提升32%。

2. 養(yǎng)殖業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)彈性

定增預(yù)案修訂無礙產(chǎn)能擴(kuò)張上半年公司銷售生豬127.61 萬頭，同比增長69%，實(shí)現(xiàn)收入19.82 億元，同比增長114%。公司養(yǎng)殖效率提升和成本不斷下降，頭均毛利達(dá)到601 元。

公司目前生豬產(chǎn)能300 萬頭，定增預(yù)案變動未影響生豬項(xiàng)目建設(shè)，募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后將增加肥豬產(chǎn)能95.2 萬頭，仔豬產(chǎn)能39.6 萬頭，將從17 年起逐步釋放產(chǎn)能。公司主要養(yǎng)殖模式為繁殖場模式和自繁自養(yǎng)模式，前幾年由于在養(yǎng)殖行業(yè)低迷時期快速擴(kuò)張產(chǎn)能，較高的資金壓力抬高了整體養(yǎng)殖成本。募投項(xiàng)目完成后資金壓力大為緩解，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)盈利水平將顯著提升。

　3. 飼料收入下滑導(dǎo)致三項(xiàng)費(fèi)用率同比微升

上半年公司銷售費(fèi)用3.34 億元，同比增長35%，其中差旅費(fèi)、運(yùn)輸費(fèi)分別同比增長52%、48%，管理費(fèi)用3.39 億元，同比增長18%，主要是銷量增長所致；銷售費(fèi)用率3.8%，同比增加0.9 個百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率3.9%，同比增加0.6 個百分點(diǎn)，三項(xiàng)費(fèi)用率合計9.1%，同比增加1.7 個百分點(diǎn)，主要受飼料收入下降影響。

4. 技術(shù)服務(wù)站模式助力向現(xiàn)代農(nóng)業(yè)綜合服務(wù)商轉(zhuǎn)型目前服務(wù)站數(shù)量有30 多個

主要在華東核心區(qū)域，未來3 年將建成覆蓋12 個省份的100 個服務(wù)站。服務(wù)站以線下服務(wù)為主。未來規(guī)模化牧場占比會更高，規(guī)模型牧場和小型農(nóng)場主是主要模式，他們需要的服務(wù)不僅僅是農(nóng)資產(chǎn)品的購買，也不能再做簡單的營銷，而是需要一整套的解決方案。服務(wù)站能夠提供完整的產(chǎn)品包，產(chǎn)品價格上也有優(yōu)惠，服務(wù)站的人才配比為站長+后臺人員+技術(shù)服務(wù)人員，數(shù)量為1+2+3/5。主要模式一是駐場服務(wù)，相當(dāng)于多了一個免費(fèi)場長，提供從環(huán)評到養(yǎng)殖、檢疫等一系列的解決方案，幫助豬場實(shí)現(xiàn)成本的下降和養(yǎng)殖收益的提升另外一個是巡場服務(wù)，主要面向小豬場，服務(wù)站也能提供解決方案，但沒有人員在場，也會提供信息化產(chǎn)品服務(wù)。線上服務(wù)包括中國養(yǎng)殖網(wǎng)、小牧人電子商務(wù)、手機(jī)APP 等服務(wù)平臺?？蛻糍Y料進(jìn)入大數(shù)據(jù)，未來和阿里巴巴的合作是線上服務(wù)的升級。一方面多了阿里巴巴農(nóng)村淘寶的銷售渠道，同時又增加了金融解決方案的服務(wù)，未來公司會根據(jù)客戶信用信息提供小微金融服務(wù)。

5.投資建議：

預(yù)計公司全年飼料銷量550萬噸，生豬出欄量250萬頭，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入207億元，歸母凈利潤12.2億元，對應(yīng)PE15X，維持推薦評級。

6.風(fēng)險提示：產(chǎn)品價格未達(dá)預(yù)期。