在7月大量資金到期的情況下，央行至今依然未動(dòng)用存款準(zhǔn)備金率的手段進(jìn)行調(diào)節(jié)，而是采取兩次續(xù)作MLF的方式進(jìn)行中性對(duì)沖，7月至今已續(xù)作的規(guī)模達(dá)到4860億元。這暗示著，相對(duì)于主動(dòng)寬松而言，當(dāng)前央行更注重精細(xì)化定向調(diào)節(jié)流動(dòng)性。隨著到期資金缺口的不斷補(bǔ)充，央行降準(zhǔn)的預(yù)期下降，我們認(rèn)為短期之內(nèi)難盼來央行降準(zhǔn)。

央行是否采取一項(xiàng)措施，通常可以從必要性與可行性兩個(gè)方面進(jìn)行論證。相比去年連續(xù)降準(zhǔn)，今年年初至今央行僅在3月1日進(jìn)行了一次降準(zhǔn)操作。央行3月1日的降準(zhǔn)較為突然，主要由于當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)下行的壓力較大。2月工業(yè)增加值同比僅4.91%，經(jīng)過季節(jié)性調(diào)整的環(huán)比增速0.40%，同樣是較低的水平。當(dāng)時(shí)央行采取降準(zhǔn)措施，兜底經(jīng)濟(jì)的意味比較強(qiáng)。3月新增信貸1.37萬億元，也是比較高的月份，反映出當(dāng)時(shí)管理層穩(wěn)增長(zhǎng)的決心。雖然7月資金集中到期，但央行并沒有必要降準(zhǔn)。上周五公布的數(shù)據(jù)顯示，6月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.2%，增速較上月提升0.2個(gè)百分點(diǎn)，并好于預(yù)期的5.9%。轉(zhuǎn)型改革階段的貨幣寬松主要是兜底經(jīng)濟(jì)，而非刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。因此，在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行階段，央行沒有必要進(jìn)一步寬松。

筆者認(rèn)為，當(dāng)前央行降準(zhǔn)面臨著多重制約因素。雖然三季度CPI仍處于下行階段，但受到較為嚴(yán)峻的洪澇影響，CPI的下行幅度可能不及預(yù)期。一般，7月和8月是我國的汛期，農(nóng)產(chǎn)品往往在此階段出現(xiàn)環(huán)比上漲。嚴(yán)峻的水災(zāi)年份，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲幅度明顯更大。1998年我國處于通縮周期，CPI同比增速為負(fù)，但受到嚴(yán)峻的洪澇形勢(shì)影響，汛期兩個(gè)月糧油價(jià)格依然出現(xiàn)環(huán)比上漲，分別為2.4%、1.6%。從1995年至2015年數(shù)據(jù)來看，汛情嚴(yán)峻年份CPI環(huán)比上漲0.70%，高于非嚴(yán)峻年份的0.37%。

此外，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)面臨著諸多結(jié)構(gòu)性問題，依靠“漫灌”效果可能并不佳。6月金融數(shù)據(jù)顯示，M1、M2的同比增速分別為24.60%、11.80%，二者剪刀差擴(kuò)大到歷史高位的12.80個(gè)百分點(diǎn)。這顯示企業(yè)活期存款的增速更大，反映出企業(yè)并不是缺錢，而是“有錢卻不愿意投資”。這一狀態(tài)同樣直接反映在不斷下滑的民間固定資產(chǎn)投資增速上。因此，在這種情況下，依靠央行降準(zhǔn)提振經(jīng)濟(jì)的影響有限。

對(duì)A股而言，筆者認(rèn)為市場(chǎng)可能隨著寬松預(yù)期的落空而降溫。今年A股反彈的邏輯在于，經(jīng)濟(jì)面臨失速風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，市場(chǎng)對(duì)寬松預(yù)期加強(qiáng)。隨著央行短期略偏寬松政策的施行，市場(chǎng)展開反彈。一旦經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)定，央行寬松的預(yù)期就會(huì)降溫，市場(chǎng)隨之降溫。今年3月A股市場(chǎng)的反彈就是在2月經(jīng)濟(jì)相對(duì)低迷，隨后穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼下產(chǎn)生的。隨著3月工業(yè)增加值回升至6.8%，穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度減弱，4月新增信貸由前一月的1.37萬億元驟降至5556億元，市場(chǎng)的反彈行情也隨之結(jié)束。筆者認(rèn)為，后期不排除有類似的情形重現(xiàn)。