近日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人表示，證監(jiān)會對欣泰電氣欺詐上市一事啟動強制退市程序，欺詐發(fā)行暫停上市后不能恢復上市，創(chuàng)業(yè)板無重新上市安排。有人預計欣泰電氣復牌后可能面臨幾十個跌停，如何保護中小投資者的利益成為有關各方關注的焦點。

目前興業(yè)證券擬設立欣泰電氣欺詐發(fā)行先行賠付專項基金,總額5.5億元，賠償范圍為自虛假陳述實施日起至揭露日或更正日之前買入欣泰電氣股票，且在揭露日或更正日及以后因賣出欣泰電氣股票或者因持續(xù)持有欣泰電氣股票，扣除市場風險因素所致?lián)p失后存在虧損的。也就是說，最起碼有兩種投資者是不能獲得賠償?shù)?，第一種是在揭露日或更正日之前買入股票但又在揭露日之前賣掉的投資者（揭露日為欣泰電氣發(fā)布被立案調查公告日），第二種是在揭露日或更正日后買入股票的，比如私募創(chuàng)勢翔等。應該說，興業(yè)證券的賠償方案基本遵循了目前虛假陳述的民事賠償制度框架。

不過，上述第一種投資者無疑是很冤枉的，投資者在新股上市后買入，但后來通過實地考察或者其他正當信息渠道覺得公司有點不對勁，在造假沒有被揭露之前就匆匆賣出股票，那么他就沒有資格獲得賠償；要獲得賠償就必須死守股票直到造假被揭露的那一天，又有誰能夠肯定上市公司一定造、造假就一定會被揭露？顯然，目前虛假陳述賠償制度在這方面應有所完善。當然上述第二種投資者在上市公司被立案后還勇于殺入，這屬于投機不成蝕把米。按照上述賠償方案，興業(yè)證券拿出5.5億元，最后賠付給投資者的可能只是其中一部分；就比如當年萬福生科造假，平安證券主動出資3億元，最終補償投資者的只有1.79億元。

欣泰電氣的中小投資者還有別的渠道獲得民事賠償嗎？筆者認為還有個回購渠道。2013年11月《關于進一步推進新股發(fā)行體制改革的意見》規(guī)定，發(fā)行人及其控股股東應承諾，發(fā)行人招股說明書有虛假陳述且對投資者構成重大、實質影響的，將依法回購首次公開發(fā)行的全部新股，且發(fā)行人控股股東將購回已轉讓的原限售股份。在2014年欣泰電氣的招股書中，有關主體同樣作出了上述承諾。現(xiàn)在的問題是，回購與上述興業(yè)證券設立的賠付基金兩者到底是個什么關系，是并行、還是包含、抑或“非此即彼”關系？

要搞清楚這個問題，可研究一下2014年10月出臺的《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》，其中規(guī)定上市公司有存在重大違法行為（包括欺詐發(fā)行），公司及其控股股東、實際控制人、董監(jiān)高等，應當賠償投資者損失；或者根據(jù)信息披露文件中的公開承諾內容或者其他協(xié)議安排，通過回購股份等方式賠償投資者損失。筆者從這個條文來理解，回購股份也是賠償投資者的一種方式，有關主體設立賠付基金、以及上市公司回購股份，兩者并行不悖，都是投資者獲得賠償?shù)那馈?/p>

如果投資者認為興業(yè)證券的賠付基金難以補償?shù)轿唬蚩梢笊鲜泄净刭?；只是，目前這方面的回購制度還沒有操作細則，使得這個制度可能被架空。比如，回購對象是否與上述專項基金補償對象完全一致，回購價格如何確定，這都有待明確；而7月8日欣泰電氣發(fā)布公告稱，公司基于種種現(xiàn)實困難無法履行股份回購承諾，盡管證監(jiān)會對此表示將采取出具警示函或記錄誠信檔案等措施督促落實，但有關主體既然被終生禁入證券市場，或許不大在乎這些措施，加上上市公司能力可能確實有限，如何將回購落到實處也是個問題。

筆者提出回購解決方案，可規(guī)定回購對象為在揭露日之前買入且目前還持有的公眾股東，回購價格為揭露日之前股票加權均價；而且，賠償投資者應作為整體一盤棋來考慮，發(fā)行人造假上市，保薦人等本就承擔連帶賠償責任，如果說欣泰電氣無力回購，興業(yè)證券的先行賠付專項基金若有剩余也可注入上市公司、用于回購股份，到時可再與控制人等劃分責任，畢竟5.5億元并非只是用來虛張聲勢的。

另外，欣泰電氣還面臨退市、使得問題更為復雜。比如，目前證監(jiān)會認定欣泰電氣IPO文件存在虛假記載，上市后的定期報告也存在虛假記載和重大遺漏，由此將被暫停上市，但離終止上市還有一年緩刑期，期間如果出現(xiàn)“證監(jiān)會行政處罰決定被依法撤銷”等情形，還是可以恢復上市。那么，對中小投資者的賠償或者回購，或許最好等待欣泰電氣啟動終止上市程序時再進行，否則就可能在民事賠償問題上出現(xiàn)顛三倒四情況。

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