從去年11月以來(lái)，國(guó)內(nèi)商品價(jià)格逐步進(jìn)入反彈階段。文華商品指數(shù)去年11月下旬在106.06點(diǎn)筑底反彈，4月下旬一度接近128點(diǎn)，漲幅超過(guò)20%，之后經(jīng)過(guò)回調(diào)整理，重啟上漲趨勢(shì)，上周突破128點(diǎn)，進(jìn)一步打開(kāi)了上漲空間。國(guó)際商品指數(shù)CRB筑底回升時(shí)間晚于文華商品指數(shù)，即從今年1月下旬154.85低點(diǎn)反彈，6月初達(dá)到195.88，漲幅超過(guò)25%，其間雖有回調(diào)，但幅度明顯小于文華商品指數(shù)。對(duì)于后市，我們判斷，下半年商品市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)依然較大，供給側(cè)改革仍是支持“三高”（高過(guò)剩、高污染、高耗能）商品回升的重要因素，而拉尼娜現(xiàn)象造成的商品供給減少可能給投資提供了新的視角。

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的幾率不大

雖然國(guó)內(nèi)較難再度降準(zhǔn)和降息，但保持充足的流動(dòng)性仍將是央行政策目標(biāo)，目前其運(yùn)用的主要手段是MLF、SLF或者逆回購(gòu)等。如6月27日，央行開(kāi)展了2700億元逆回購(gòu)，規(guī)模僅次于2月26日的3000億元的歷史峰值。6月29日，隔夜Shibor維持在2.037，基本保持穩(wěn)定，并未受到季末和半年末的影響。在最近的達(dá)沃斯論壇上，李克強(qiáng)總理表示，中國(guó)的資本市場(chǎng)在某些領(lǐng)域發(fā)生短期波動(dòng)難以避免，但要防止出現(xiàn)“井噴式”或“斷崖式”的變化。我們判斷，下半年國(guó)內(nèi)貨幣政策將以穩(wěn)為主。

國(guó)際方面，6月24日英國(guó)公投結(jié)果超出市場(chǎng)預(yù)期，導(dǎo)致國(guó)際金融市場(chǎng)出現(xiàn)動(dòng)蕩，避險(xiǎn)資金涌入美元等資產(chǎn)，美元大漲抑制商品上漲勢(shì)頭。但6月最后一周，大宗商品市場(chǎng)又重回升勢(shì)。英國(guó)脫歐給美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景蒙上陰影，7月美聯(lián)儲(chǔ)加息的概率下降，美元回升之勢(shì)或難以為繼，對(duì)商品的壓制作用有限。目前美元指數(shù)仍處于91—99之間振蕩，尚難突破96—97的阻力區(qū)域。而一旦美元指數(shù)重新走弱，商品繼續(xù)走強(qiáng)是大概率事件。

改革加快推進(jìn)

今年是“十三五”規(guī)劃的開(kāi)局之年,同時(shí)是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的攻堅(jiān)之年。5月以來(lái)，中央高層頻頻發(fā)聲,強(qiáng)調(diào)要堅(jiān)定不移地向前推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。上海、山東、江蘇、山西等10余個(gè)省份出臺(tái)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的綜合性方案和專項(xiàng)方案，而相關(guān)行業(yè)也逐步出臺(tái)相應(yīng)策略。我們判斷，供給側(cè)改革將限制“三高”商品的供給，從而有利于價(jià)格的回升。

拉尼娜來(lái)襲

據(jù)美國(guó)彭博社報(bào)道，主導(dǎo)全球氣象超過(guò)一年的厄爾尼諾現(xiàn)象已經(jīng)結(jié)束，但2016年將面臨拉尼娜現(xiàn)象。全球天氣異常對(duì)商品供應(yīng)會(huì)產(chǎn)生重要影響，特別是南半球。

最近，全球第三大糖出口國(guó)印度由于天氣惡劣，新榨季食糖產(chǎn)量大幅下降，可能從出口國(guó)轉(zhuǎn)為凈進(jìn)口國(guó)。而作為全球棉花的主產(chǎn)區(qū)，印度與巴基斯坦的棉花產(chǎn)量下降超過(guò)百萬(wàn)噸。我國(guó)各地普遍出現(xiàn)惡劣天氣，對(duì)兩廣甘蔗、新疆棉花、長(zhǎng)江流域菜籽、云南橡膠等的生長(zhǎng)產(chǎn)生較大的威脅。這些信息的共同點(diǎn)都是天氣惡劣，我們判斷，拉尼娜大概率已經(jīng)來(lái)了。

由于拉尼娜現(xiàn)象來(lái)襲，全球部分農(nóng)作物生長(zhǎng)面臨較大威脅，同時(shí)，部分礦產(chǎn)品的運(yùn)輸及出口可能受到阻礙，從而對(duì)供給產(chǎn)生顯著影響。

總結(jié)

對(duì)于下半年，我們判斷在不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的背景下，大宗商品仍存在較大的投資機(jī)會(huì)。供給側(cè)改革和拉尼娜現(xiàn)象或是下半年商品投資的主線，主要邏輯為供給減少刺激價(jià)格回升。但鑒于農(nóng)產(chǎn)品和工業(yè)品影響因素有所不同，即所謂“農(nóng)產(chǎn)品看供給，工業(yè)品看需求”，在下半年商品反彈后期，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇程度將對(duì)工業(yè)品價(jià)格產(chǎn)生更為直接的影響。