針對欣泰電氣涉嫌欺詐發(fā)行的事實，作為欣泰電氣發(fā)行上市的保薦機構，興業(yè)證券6月27日晚間發(fā)布公告，擬使用自有資金5.5億元人民幣設立欣泰電氣適格投資者先行賠付專項基金。這也是證監(jiān)會新股發(fā)行制度改革引入保薦機構先行賠付制度以來，首個先行賠付的案例。

先行賠付是一項保護投資者權益的制度安排。從先行賠付的歷史來看，不論是萬福生科一案中平安證券設立3億元先行賠付專項基金，還是海聯(lián)訊一案中上市公司的4位主要股東出資2億元設立補償基金，對于解決投資者索賠難問題都起到了很好的效果。正是在此基本上，今年1月1日起實施的新股發(fā)行制度正式將先行賠付作為一項制度安排而固定下來。該項制度規(guī)定，投資者因上市公司欺詐發(fā)行等嚴重違法行為而遭受的損失，由保薦機構基于其事先的自律承諾先行賠付投資者，并相應取得向發(fā)行人依法追償的權利。

很顯然，先行賠付制度是在總結萬福生科、海聯(lián)訊兩家公司賠付經驗的基礎上建立起來的。也正因如此，這就使得先行賠付制度從推出之日起就陷入尷尬的境地。畢竟萬福生科、海聯(lián)訊兩家公司雖然都是欺詐發(fā)行公司，但兩家公司并沒有因為欺詐發(fā)行而退市。但從2014年11月16日起，A股市場正式實施重大違法公司強制退市制度。這就使得先行賠付制度很難再按萬福生科或海聯(lián)訊當時的賠付方式來賠付投資者。也就是說，在重大違法行為強制退市的背景下，目前的先行賠付制度并不適合欺詐發(fā)行公司的賠償。

非常明確的一個問題就是，根據重大違法公司強制退市制度的規(guī)定，上市公司欺詐發(fā)行的罪名一旦認定，相關公司就進入強制退市程序，即由交易所依法作出暫停其股票上市交易的決定。這就意味著公司的股票直接停止交易了，包括正常退市程序下的“退市整理期”也是不存在的。以欣泰電氣為例，就是在證監(jiān)會作出行政處罰之后，深交所繼續(xù)對欣泰電氣停牌，不再復牌交易。在這種情況下，欣泰電氣所有的流通股股東都是適格投資者，他們的損失都需要得到賠償。

但如何計算投資者損失無疑是先行賠付制度需要直面的一個難題。欣泰電氣在今年5月20日之后就停牌了，當時的收盤價是14.55元。但在計算投資者的損失時，顯然不能以這個價格為準，這個價格是沒有經受欺詐發(fā)行利空消息沖擊時的價格，投資者明顯不可能按這個價格將自己的股票拋售出去。因為一旦欺詐發(fā)行被認定，欣泰電氣就要暫停股票交易了。因此盡管興業(yè)證券積極主動地準備設立5.5億元的先行賠付基金，但如何賠償投資者損失卻是一個問題。

不僅如此，對于欺詐發(fā)行公司來說，面對的還不只是一個賠償投資者損失的問題。很現(xiàn)實的問題是，股票退市了，投資者還面臨著股票不能流通的問題，這對于投資者來說也是一種損失。畢竟股票退市是由于上市公司欺詐發(fā)行引起的，因此這個責任仍然得由上市公司、保薦機構以及控股股東及大股東等來承擔。而按照目前的先行賠付制度，恐怕是很難解決這個問題的。這也是先行賠付制度不適合欺詐發(fā)行公司賠付的原因所在。

不過，基于先行賠付制度所具有的積極意義，管理層可以將先行賠付制度加以完善，將先行賠付基金改為股份回購基金，在證監(jiān)會認定欺詐發(fā)行罪名成立后，交易所正式暫停股票上市交易之時，由保薦機構，或保薦機構、上市公司、控股股東聯(lián)合設立的股份回購基金向公司全體流通股股東進行股份回購，然后予以注銷。如此一來，由于涉事公司的股權結構不再滿足上市條件，股票自然也就可以從市場退市了。此舉不僅補償了投資者利益，而且達到了退市的目的，堪稱一舉兩得。