1 國際油價強勢，上游成本支撐較強

自4月底開始，PTA期貨走出一輪快速殺跌行情，其間PTA生產加工費被大幅壓縮，相對于原油價格，PTA估值偏低。筆者認為，后期PTA市場有望迎來一輪估值向上修復行情。

國際原油價格自1月份見底反彈以來，累計區(qū)間最大漲幅接近75%，其中美國原油減產對油價的反彈助推作用功不可沒。截至5月27日當周，美國原油產量已連續(xù)12周下滑，目前降至873.5萬桶/日水平，較2015年960萬桶/日的高位大幅下滑85萬桶/日；石油鉆井平臺數(shù)也從1600座的紀錄高位下滑至316臺。但最新一期的石油鉆井平臺數(shù)據(jù)顯示，截至6月3日當周，美國活躍石油鉆井平臺創(chuàng)2016年迄今最大單周增幅，跳升9座至325座水平。這說明隨著國際油價反彈至50美元/桶的頁巖油盈虧平衡線上方，頁巖油企業(yè)有復產沖動。

6月2日OPEC大會在維也納如期召開，但會上并未達成任何潛在的凍產挺價協(xié)議，主因是沙特和伊朗的分歧仍大。一方面，沙特等海灣國家寧愿選擇發(fā)債也不愿減產挺價增加石油收入以彌補財政赤字，伊朗方面則希望對單個產油國實行配額控制，這樣才能控制OPEC總的原油產量上限，且聲稱自身的原油產量配額應該是OPEC總產量的14.5%，以4月份OPEC3244萬桶/日的產量水平計算，伊朗原油產量應該在470萬桶/日水平，這和伊朗希望未來5年內原油產量達到480萬桶/日的愿景相一致，而當前伊朗原油產量僅為380萬桶/日，也就是說伊朗在當前原油產出基礎上仍然有強大的增產愿望，這是OPEC大會難以達成原油產量上限的根本原因。

鑒于OPEC原油產量上限協(xié)議未達成，后期OPEC原油產量仍將維持在高位，對國際油價有一定壓制。不過，上周末美國5月非農就業(yè)數(shù)據(jù)大幅不及預期，美元指數(shù)暴跌，對包括原油在內的大宗商品形成提振。因此，國際油價短線高位振蕩格局難改。中期來看，由于三季度是全球原油市場的傳統(tǒng)需求旺季，且2016年年初美國石油鉆井平臺快速下行對原油產量的衰減影響會在三季度加速顯現(xiàn)，國際原油市場的供需形勢將在三季度得到進一步改善，因此預計三季度國際油價仍將振蕩上行至60美元/桶附近水平，進而對PTA產業(yè)鏈帶來較大提振。

2 PX裝置遠期檢修力度仍大，生產利潤繼續(xù)壓縮有限

2—4月，由于PX裝置檢修以及PTA工廠負荷高位，PX需求堅挺，PX生產利潤平均維持在110美元/噸以上高位水平，整個PTA產業(yè)鏈的利潤被強勢的PX行業(yè)壟斷。

5月以來，原油價格繼續(xù)強勢上揚，PX的生產成本跟隨原油價格上漲而大幅走高，但自身價格卻受到不斷下跌的PTA市場拖累，PX價格也一路下行，5月末，PX價格最低報收在780.3美元/噸，較4月底的高點下滑了44美元/噸，對應PX的生產利潤也被擠壓至50美元/噸的年內低位水平。

進入6月，國內烏魯木齊石化以及鎮(zhèn)海煉化將安排檢修，日本JX位于大分的42萬噸PX裝置以及韓國SK化學位于蔚山的35萬噸PX裝置已相繼于5月底停車檢修，印度ONGC位于芒格洛爾的90萬噸PX裝置受干旱缺水影響仍處于檢修狀態(tài)。

因此，盡管前期3—4月檢修的PX裝置已陸續(xù)重啟，但目前的PX裝置檢修力度仍大，且三季度8—9月包括中國在內的亞洲地區(qū)仍有近400萬噸的PX裝置計劃檢修，屆時對應下游市場“金九銀十”的傳統(tǒng)旺季，PX供需仍處于平衡狀態(tài)，價格有望保持堅挺。

3 PTA行業(yè)開工率為年內最高，后市將回落

今年前四個月，PTA社會庫存累積至220萬噸的高位水平。4月以來，PTA期貨盤面加工費持續(xù)走高，PTA生產商利潤改善，5月開工負荷為72%—75%左右的年內最高水平，聚酯開工率也維持在84%左右的年內高位，PTA社會庫存維持在高位。

5月，漢邦石化新建的220萬噸PTA生產裝置相繼投產，且佳龍石化毫無成本競爭力的60萬噸PTA裝置也于5月23日重啟，PTA供應重新步入過剩狀態(tài)，PTA生產現(xiàn)金流也從800元/噸的高位被壓縮至400元/噸附近，低于全社會450—500元/噸的平均加工費。

后期隨著生產虧損持續(xù)，逸盛和恒力等大裝置階段性停車檢修預期增加，外加上G20峰會期間部分PTA裝置將限產、停車檢修，包括虹港、桐昆、上海石化、亞東石化，合計PTA產能為450萬噸。據(jù)了解，地處江浙的三菱、臺化及逸盛的PTA裝置目前也已經接到政府通知，對停車有一定的心理預期，但是否確定停車仍等待具體通知。未來PTA工廠開工率將高位回落。

此外，4月底，由于PTA期貨價格大幅上漲，PTA工廠、貿易商以及部分聚酯廠將PTA貨源拋至PTA期貨市場進行交割，截至5月17日，PTA期貨交割庫里注冊倉單總量達到183006張的紀錄高位，隨著PTA1605合約的交割結束以及期貨價格的單邊下跌，PTA期貨倉單量從高位回落。截至6月初，PTA期貨倉單量為165798張，較高點減少了17208張，但仍高于去年同期的149233張。這意味著后期PTA1609合約上的實盤壓力仍大，將制約PTA價格的上行空間。

4 下游聚酯淡季不淡，終端紡織需求提前釋放

進入5月，下游聚酯行業(yè)開工率沒有像往年一樣走低，反倒維持在84%附近的年內高位，對PTA消費需求穩(wěn)定。目前FDY庫存偏高，在25天以上，POY和DTY庫存維持在15天附近合理水平，整體庫存壓力并不大。另外，PTA和MEG現(xiàn)貨價格持續(xù)弱勢改善了聚酯產品整體利潤。除滌綸POY利潤因市場競爭激烈稍差外，其余產品利潤均明顯改善，刺激聚酯開工率維持在高位。

對于6月份的PTA行情，下游企業(yè)表示不樂觀。雖然因G20峰會召開，8月下旬和9月上旬浙江杭州灣一帶聚酯及織造印染企業(yè)會大面積停產，三季度的紡織需求有望提前至6—7月釋放，刺激聚酯企業(yè)高負荷生產，進而提振PTA需求，但聚酯企業(yè)在6月仍會以去庫存為主要任務，對原料價格的上漲承受能力有限。

整體來看，5月以來，PX和PTA價格走勢與國際油價雙雙背離，PTA生產虧損嚴重，相對于堅挺的國際油價，PTA價格出現(xiàn)超跌。后期隨著PTA工廠檢修，供應會減少，加之終端需求的支撐，PTA價格有望緩慢回升，演繹向上修復行情。