對于2016年開年全球市場的慘淡表現(xiàn)，分析師們試圖從各個角度來做出剖析。在花旗分析師Matt King看來，銀行資產(chǎn)負債表面臨的巨大壓力是近期股市遭到拋售的深層次原因。而諷刺的是，如果要追根溯源的話，金融危機之后銀行業(yè)更為嚴苛的規(guī)定恰恰是問題的起源。

King指出，一系列指標表現(xiàn)已經(jīng)顯示出銀行資產(chǎn)負債表正面臨的巨大壓力。無論是從流動性還是質(zhì)地來看，理論上國債都應(yīng)該好于掉期品種。然而現(xiàn)在除了市場關(guān)注的負國債掉期息差外，現(xiàn)金-掉期違約表現(xiàn)也出現(xiàn)了同步的快速下行。(在負國債掉期息差問題上，雖然全球都存在這一現(xiàn)象，但是美國的情況比歐元區(qū)或者英國更為明顯。)

銀行杠桿比例和資產(chǎn)負債表規(guī)模限制導(dǎo)致市場資金成本攀升的同時加杠桿操作也無處不在。再加上共同基金的資金流出和現(xiàn)貨市場流動性不佳的擔(dān)憂，最終造就了衍生品意外出現(xiàn)溢價的現(xiàn)狀。

King進一步表示，國債和掉期品種的價差反應(yīng)的并非是政府或者銀行的信用質(zhì)量，而是銀行對于任何可能堆高資產(chǎn)負債表的放款偏好。因此在負債表規(guī)模受限的規(guī)定之下，相對收益率更低但更加安全的產(chǎn)品，實際的杠桿使用率會更高，并且更易受到流動性溢價的影響。

而從信貸市場來看，盡管折價意味著潛在的套利機會——買入債券并通過CDS來對沖風(fēng)險，但是在實際操作中，投資者也都需要使用杠桿來操作更加“安全”的品種。然而如今流動性覆蓋率(LCR)和凈穩(wěn)定資金比率(NSFR) 等規(guī)定卻讓銀行資金加杠桿變得十分困難。

至于為什么這種情況會在2016年才出現(xiàn)，King則認為是因為多個因素的協(xié)力在去年下半年才出現(xiàn)——比如歐洲市場回購交易量去年開始出現(xiàn)下滑。而在此之前，央行的寬松措施沖銷了大部分影響因素。這也解釋了為什么負國債掉期息在美國和英國更為明顯，在歐洲和日本卻相對溫和，因為美國去年12月已經(jīng)開始加息，英國也拒絕擴大寬松；而日本央行和歐洲央行卻在繼續(xù)放水。此外，美國共同基金的資金流出情況也遠甚于歐洲。

King預(yù)計，如果共同資金的流出進一步加劇的話，負國債掉期息差狀況會進一步擴大。其他市場參與者，比如對沖基金雖然能夠提供一些短暫緩沖的作用，但是最終還是將會受到一系列規(guī)則的限制而無所作為。即便(受規(guī)則限制的)市場參與者選擇斷臂求生，市場本身的負反饋也會令國債掉期息差為負的狀況加劇，尤其是當市場處于恐慌的時候，沒人愿意做第一個逆勢交易者。

隨之而來的就是整體的流動性問題以及政府和企業(yè)面臨的發(fā)債成本高企。更為糟糕的是，原有市場結(jié)構(gòu)失效將導(dǎo)致風(fēng)險偏好的逆轉(zhuǎn)(進一步惡化)，而且這種惡化不僅停留在資本市場本身，還會進一步延伸至實體經(jīng)濟中。

央行繼續(xù)保持流動性釋放雖然可以處理和緩解市場的扭曲(國債和掉期違約倒掛)，但是不可能從本質(zhì)上消滅這種扭曲。在各種規(guī)則限制之下，銀行能做的也只有“望洋興嘆”。

King最后總結(jié)表示，如果前一次金融危機并不是抵押品或者銀行杠桿過度所造成的，那么必然有其他理由。最有信服力的說法顯然是寬松的貨幣政策帶來的信貸擴張和資產(chǎn)價格泡沫。銀行當然是強化這種寬松的渠道，但是沒有銀行，泛濫的資金也會另覓他處。限制銀行杠桿和控制風(fēng)險的出發(fā)點可能是好的，但是專注于銀行杠桿本身可能和維護金融系統(tǒng)穩(wěn)定的最終目標存在“理想與現(xiàn)實”的差距。