自2015年12月以來，焦煤期貨市場(chǎng)呈現(xiàn)觸底反彈格局，主力1605合約已累計(jì)反彈15%。在基本面弱穩(wěn)格局下，這樣的漲幅已經(jīng)頗為可觀。隨著期貨貼水格局的逐步修正以及下游品種帶動(dòng)作用弱化，焦煤走勢(shì)可能已經(jīng)觸及階段性價(jià)格的上沿，繼續(xù)上漲已經(jīng)面臨較大的基本面壓制。

逃不開的需求收縮周期

2015年以來，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長方式開始出現(xiàn)較大轉(zhuǎn)變，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)投資增幅持續(xù)下滑，導(dǎo)致以鋼鐵、煤炭為代表的傳統(tǒng)行業(yè)受到直接沖擊。國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，2015年12月，全國工業(yè)增加值同比增速僅為5.9%，低于2014年同期2個(gè)百分點(diǎn)，處于2000年以來的最低水平附近。傳統(tǒng)能源行業(yè)在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中受到?jīng)_擊具有內(nèi)在的必然性，難以為外部政策所左右。作為煉鋼原材料的焦煤市場(chǎng)需求已經(jīng)步入長周期下滑通道，據(jù)我們估算，2015年，我國焦煤需求下滑約2.5%。在此基礎(chǔ)上，今年我國焦煤需求仍可能繼續(xù)下滑3%。

從需求端來看，焦煤市場(chǎng)難有上漲基礎(chǔ)。從中短期市場(chǎng)來看，焦煤需求也不會(huì)有大起色。一方面，鋼廠和焦化廠的補(bǔ)庫存暫時(shí)告一段落；另一方面，鋼廠和焦化廠都處于去庫存周期。受悲觀預(yù)期和政策限制因素的制約，鋼廠和焦化廠的開工水平始終難以復(fù)蘇，疊加貿(mào)易環(huán)節(jié)在穩(wěn)定需求過程中起不到應(yīng)有的作用，焦煤上漲機(jī)會(huì)渺茫。

產(chǎn)能錯(cuò)配矛盾很難緩解

2012年以來，受產(chǎn)能投放周期與需求周期錯(cuò)配沖擊，焦煤價(jià)格進(jìn)入下行周期，目前已經(jīng)跌至十年前的水平。但市場(chǎng)機(jī)制下的產(chǎn)能過剩問題仍未得到有效緩解，甚至呈現(xiàn)愈演愈烈的態(tài)勢(shì)，原因在于產(chǎn)能投放的滯后性效應(yīng)。2015年，政策層面關(guān)于煤炭行業(yè)“去產(chǎn)能”的改革細(xì)則不斷出臺(tái)，體現(xiàn)了政府推動(dòng)行業(yè)健康發(fā)展的決心，未來2—3年，“供給側(cè)改革”都將是行業(yè)一成不變的話題。

價(jià)格走勢(shì)主要取決于供給端變化：一是市場(chǎng)機(jī)制下過剩產(chǎn)能的集中退出；二是政策力度持續(xù)強(qiáng)化，并得到有力執(zhí)行。但受制于龐大的存量產(chǎn)能、仍在投放的新增產(chǎn)能以及大型煤企承擔(dān)的大量社會(huì)責(zé)任，我們判斷，以上兩點(diǎn)能否出現(xiàn)以及出現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)均有很大的不確定性。因此，未來2—3年，焦煤價(jià)格仍以低迷為主，階段性的回暖講究天時(shí)地利人和，但難成主流。

階段性預(yù)期提振難持久

期貨源于現(xiàn)貨，但又不同于現(xiàn)貨，反映的是未來的供需形勢(shì)，故而市場(chǎng)預(yù)期對(duì)期貨市場(chǎng)影響頗深。從大周期角度來看，焦煤市場(chǎng)將面臨深度調(diào)整，但從中短期市場(chǎng)預(yù)期的角度來看，階段性預(yù)期好轉(zhuǎn)將對(duì)市場(chǎng)有利好刺激，尤其是政策層面?zhèn)鬟_(dá)的聲音會(huì)給市場(chǎng)足夠的想象空間。

2016年是供給側(cè)調(diào)整之年，近期一系列“去產(chǎn)能、去杠桿”的細(xì)則已經(jīng)陸續(xù)出臺(tái)，政府“去產(chǎn)能”決心非常堅(jiān)定。市場(chǎng)預(yù)期有所改觀，焦煤期貨走勢(shì)強(qiáng)于基本面，前期市場(chǎng)的大幅貼水格局以及國內(nèi)大宗商品市場(chǎng)整體氛圍好轉(zhuǎn)，對(duì)市場(chǎng)也有所支撐，但焦煤價(jià)格中長期走勢(shì)仍需回歸基本面。

當(dāng)需求萎縮成為既定事實(shí)，供給側(cè)調(diào)整將是決定價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵因素。盡管焦煤市場(chǎng)正在經(jīng)歷一場(chǎng)去產(chǎn)能的過程，但從行業(yè)特征和穩(wěn)增長需求來看，中短期不足以改變行業(yè)供給過剩格局。目前，焦煤現(xiàn)貨價(jià)格仍維持弱勢(shì)格局，一季度市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)仍在集聚，期貨市場(chǎng)繼續(xù)上漲將面臨較大的做空壓力。