摩根大通量化交易負(fù)責(zé)人Marko Kolanovic近期發(fā)表研報(bào)稱，負(fù)反饋循環(huán)是美國(guó)股市面臨的一個(gè)重大風(fēng)險(xiǎn)。近期的市場(chǎng)巨變可能是大洗牌的第一步。

目前，低波動(dòng)性動(dòng)量資產(chǎn)（momentum assets）和高波動(dòng)性價(jià)值資產(chǎn)（value assets）出現(xiàn)了“前所未有的背離”。隨著資金涌入動(dòng)量資產(chǎn)而逃離價(jià)值資產(chǎn)，最終，動(dòng)量資產(chǎn)泡沫將破裂，因此其存在崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。而價(jià)值資產(chǎn)屆時(shí)將一舉逆轉(zhuǎn)之前的狀況，表現(xiàn)超過(guò)動(dòng)量資產(chǎn)。

事實(shí)上，這種趨勢(shì)已經(jīng)出現(xiàn)了一些跡象。因資金大規(guī)模涌入而使得價(jià)格被推高的動(dòng)量資產(chǎn)的收益在2016年初轉(zhuǎn)變成了虧損。標(biāo)普500指數(shù)在今年前兩周以下跌8%創(chuàng)下史上最糟糕開(kāi)年。在ETF基金追蹤的101只動(dòng)量股當(dāng)中，只有5只個(gè)股在今年上漲了。

Marko Kolanovic認(rèn)為，這可能是均值回歸的第一步。均值回歸會(huì)引發(fā)新興市場(chǎng)股市、大宗商品、黃金和能源這些價(jià)值資產(chǎn)有出色表現(xiàn)。而包括美元、標(biāo)普500低波動(dòng)性和動(dòng)量投資組合，以及標(biāo)普500自身這類動(dòng)量資產(chǎn)則將表現(xiàn)不佳。

他認(rèn)為，一些動(dòng)量資產(chǎn)已經(jīng)形成了泡沫，比如美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)軟件股，這類股票自2009年以來(lái)價(jià)格翻了三倍。但這并不是說(shuō)所有資產(chǎn)都是如此?！霸谝恍┵Y產(chǎn)價(jià)格接近歷史最高區(qū)間之際，另外一些資產(chǎn)則靠近價(jià)格底部。顯然，我們正在經(jīng)歷的并不是所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都陷入泡沫的狀況，而是一種相對(duì)表現(xiàn)上的泡沫：我們將其稱為一種宏觀動(dòng)量泡沫（Macro-Momentum bubble）。”

他警告：當(dāng)心宏觀動(dòng)量泡沫破裂。屆時(shí)，市場(chǎng)將上演戲劇性的逆轉(zhuǎn)。

動(dòng)量資產(chǎn)的長(zhǎng)期牛市

Marko Kolanovic在研報(bào)中寫(xiě)道，每一個(gè)資產(chǎn)趨勢(shì)都始于基本面的發(fā)展。美國(guó)是第一個(gè)走出全球金融危機(jī)的國(guó)家，因此，諸如標(biāo)普500和美元等美國(guó)資產(chǎn)領(lǐng)跑國(guó)際資產(chǎn)市場(chǎng)。央行之間政策的分歧引發(fā)美元上漲和跨區(qū)域資本流動(dòng)，并令新興經(jīng)濟(jì)體和大宗商品價(jià)格承壓。資金從新興市場(chǎng)和大宗商品時(shí)候流出，導(dǎo)致了美股和美元等資產(chǎn)進(jìn)入了長(zhǎng)達(dá)六年的牛市，因?yàn)橘Y金進(jìn)入了這些資產(chǎn)。

然而，進(jìn)入2016年，很多投資者都在想，是否過(guò)去七年的貨幣寬松促成了資產(chǎn)價(jià)格泡沫。這個(gè)問(wèn)題的答案取決于具體是哪種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。事實(shí)上，一些資產(chǎn)價(jià)格和估計(jì)都接近歷史峰值，而另一些則相反。自從七年前擺脫熊市以來(lái)，標(biāo)普500上漲了200%左右，且接近歷史最高點(diǎn)位。美元指數(shù)也處于15年新高。另外，大批風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)則處于相反境地：新興市場(chǎng)股市、匯市、大宗商品目前的點(diǎn)位都比08年09年金融危機(jī)時(shí)期更低。

動(dòng)量資產(chǎn)與價(jià)值資產(chǎn)表現(xiàn)背離

這種前所未有的分歧（超過(guò)3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)方差）如同下圖所示。圖1 是若干動(dòng)量資產(chǎn)價(jià)格，比如標(biāo)普500、標(biāo)普500低波動(dòng)性指數(shù)。以及價(jià)值資產(chǎn)（Value Assets），比如新興市場(chǎng)貨幣等。左圖表明自從08年金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，動(dòng)量資產(chǎn)價(jià)格上漲了500%、600%甚至700%，我們觀察到，新興市場(chǎng)外匯和股市資產(chǎn)同樣出現(xiàn)上漲。

泡沫將破裂？

但是，所有的投資趨勢(shì)都要結(jié)束了。

系統(tǒng)性策略交易較去年8、9月份降低了他們2/3以上的風(fēng)險(xiǎn)敞口，市場(chǎng)依然不佳，目前尚未出現(xiàn)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)上漲的明顯催化因素。做空期權(quán)倉(cāng)位增加了市場(chǎng)的波動(dòng)性和日內(nèi)市場(chǎng)變動(dòng)。昨日的標(biāo)普500盤(pán)中大跌可能受到伽馬對(duì)沖（gamma hedging）的影響。我們?cè)谏现芴峒?，大量gamma空頭倉(cāng)位集中在1950點(diǎn)到1800點(diǎn)之間，以及1800點(diǎn)下方。隨著市場(chǎng)昨日跌至逼近1800點(diǎn)，下降的gamma接近1800點(diǎn)會(huì)有助于盤(pán)中逆轉(zhuǎn)。

Marko Kolanovic表示，“在這一點(diǎn)上，我們認(rèn)為，市場(chǎng)表現(xiàn)、波動(dòng)性和實(shí)體經(jīng)濟(jì)（即財(cái)富效應(yīng)）之間的負(fù)反饋循環(huán)正成為標(biāo)普500的一個(gè)重大風(fēng)險(xiǎn)。穩(wěn)定股市需要有一個(gè)強(qiáng)有力的催化劑，比如美聯(lián)儲(chǔ)明顯轉(zhuǎn)向貨幣寬松（或者甚至推出另一輪QE）。那可能令美元由漲轉(zhuǎn)跌，穩(wěn)定大宗商品價(jià)格，并且令標(biāo)普500觸底。美股拋售可能也是動(dòng)量和價(jià)值資產(chǎn)融合的催化劑?！?/p>

Marko Kolanovic此前表示，去年夏天標(biāo)普500的暴跌，是因?yàn)榱炕顿Y基金的程序化交易拋售股票，從而引發(fā)了高波動(dòng)性和價(jià)格下跌趨勢(shì)。他的觀點(diǎn)受到市場(chǎng)普遍認(rèn)可，因此一舉成名。