5月以來(lái)，全球鋅價(jià)持續(xù)下行，其中LME鋅從最高2400美元/噸跌至9月底的1600美元/噸。在此期間，中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)、美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期和嘉能可事件等都對(duì)鋅價(jià)產(chǎn)生利空影響，但進(jìn)入四季度，我們判斷持續(xù)下行的鋅價(jià)面臨轉(zhuǎn)機(jī)。

　　國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力增加，未來(lái)國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策也將延續(xù)，甚至加碼。

　　從去年11月以來(lái)，央行已經(jīng)數(shù)次降息和降準(zhǔn)，我們判斷四季度或者明年一季度，央行有繼續(xù)雙降的可能。10月10日，央行宣布推廣信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)，這是穩(wěn)增長(zhǎng)政策再度加碼的信號(hào)，中長(zhǎng)期對(duì)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)有利。中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率較低。

　　在此背景下，目前處于歷史低點(diǎn)的大宗商品難以再度出現(xiàn)大跌。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策效果逐步顯現(xiàn)，部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)如果有企穩(wěn)跡象，那么大宗商品容易受到資金的追捧而出現(xiàn)報(bào)復(fù)性反彈。

　　國(guó)際原油是風(fēng)向標(biāo)

　　目前，NYMEX原油已經(jīng)擺脫最近一個(gè)多月的振蕩區(qū)間，突破50美元/桶整數(shù)關(guān)。

　　去年以來(lái)，美國(guó)油氣革命對(duì)國(guó)際能源市場(chǎng)產(chǎn)生較大沖擊。但最近OPEC預(yù)計(jì)，美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)量明年僅增長(zhǎng)5萬(wàn)桶/天，相較今年45萬(wàn)桶/天的規(guī)模大幅下降；今年和明年的美國(guó)原油供給將達(dá)到1380萬(wàn)桶/天以及1400萬(wàn)桶/天，較上次預(yù)期分別下調(diào)10萬(wàn)桶/天以及20萬(wàn)桶/天。而截至9月25日，美國(guó)原油商業(yè)庫(kù)存為457924千桶，雖較8月21日的450761千桶有所回升，但較4月下旬時(shí)的490912千桶明顯下降，其中庫(kù)欣庫(kù)存為54042千桶，創(chuàng)3月初以來(lái)的新低。

　　我們判斷低油價(jià)將逐步抑制美國(guó)頁(yè)巖氣產(chǎn)能釋放，四季度用油高峰也將對(duì)國(guó)際油價(jià)產(chǎn)生利多作用。在國(guó)際原油出現(xiàn)局部強(qiáng)勢(shì)的背景下，其他大宗商品很難有回調(diào)空間，前期跌幅較大的鋅較易反彈。

　　嘉能可事件轉(zhuǎn)向

　　今年9月中下旬，嘉能可事件爆發(fā)，市場(chǎng)關(guān)于其拋售鋅庫(kù)存換取現(xiàn)金流的傳言對(duì)國(guó)際鋅價(jià)造成沖擊，鋅價(jià)創(chuàng)下5年來(lái)新低。市場(chǎng)把嘉能可與2008年倒閉的雷曼相比，兩者雖然有些相似，但雷曼公司是輕資產(chǎn)的金融公司，而嘉能可的實(shí)體資產(chǎn)較多，兩者在資產(chǎn)變現(xiàn)能力上差別很大，嘉能可事件對(duì)市場(chǎng)的沖擊也有限。

　　10月后，嘉能可宣布其位于澳大利亞的Lady Loretta鋅礦和位于秘魯?shù)腎scaycruz項(xiàng)目暫停，包括澳大利亞、南美洲以及哈薩克斯坦的其他項(xiàng)目產(chǎn)出也將有所縮減，預(yù)計(jì)產(chǎn)量減少50萬(wàn)噸，達(dá)到公司產(chǎn)量的三分之一，約占全球鋅礦產(chǎn)量4%，這引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于全球鋅供應(yīng)陷入短缺的預(yù)期，鋅價(jià)暴漲。全球鉛鋅研究小組的報(bào)告顯示，今年鋅過(guò)剩8.8萬(wàn)噸，但明年鋅短缺15.2萬(wàn)噸。我們判斷，在全球金融市場(chǎng)不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的前提下，逐步進(jìn)入短缺的鋅較易出現(xiàn)中期反彈。

　　總結(jié)

　　我們判斷在不發(fā)生金融市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的前提下，持續(xù)下行的大宗商品價(jià)格面臨反彈，而前期跌幅較大的鋅價(jià)可能表現(xiàn)較佳。