一、植物油長(zhǎng)期下跌的邏輯—全球大豆自2012/13年度開(kāi)始增產(chǎn)

　　全球植物油價(jià)格自2012年以來(lái)呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，核心影響因素是全球大豆自2012年開(kāi)始進(jìn)入增長(zhǎng)周期，全球大豆供需格局逐年寬松，此外全球棕櫚油供需狀況自2013年開(kāi)始再度寬松。2015/16年度美國(guó)大豆豐產(chǎn)概率大，南美大豆種植面積可能進(jìn)一步提升(巴西自9月15日后開(kāi)始種植，基于巴西匯率貶值以及出口競(jìng)爭(zhēng)的因素，作物面積增加的可能性大)，因此下降趨勢(shì)還未看到拐點(diǎn)。

　　數(shù)據(jù)如下：2014/15年度全球大豆產(chǎn)量達(dá)到3.18億噸，較2012/13年度增加7868萬(wàn)噸，增幅32.8%，同時(shí)需求僅增加5019萬(wàn)噸，導(dǎo)致庫(kù)存較2012/13年度大幅增加2630萬(wàn)噸，庫(kù)存消費(fèi)比由2012/13年度的2.6%升至12.7%。

　　2014/15年度全球棕櫚油產(chǎn)量較2012/13年度增加718萬(wàn)噸，增幅14%，而國(guó)內(nèi)需求增加691萬(wàn)噸，增幅14%，庫(kù)存及庫(kù)存消費(fèi)均呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，庫(kù)存消費(fèi)比由2012/13年度的8.2%升至8.4%。

　　二、目前面臨情況：美豆等待定產(chǎn)、棕櫚油在供應(yīng)壓力及匯率貶值下寬幅整理

　　短期來(lái)看，植物油短線趨于震蕩，有兩方面原因：

　　最主要的原因是美國(guó)2015/16年度大豆未定產(chǎn)，從機(jī)構(gòu)和USDA對(duì)產(chǎn)量的預(yù)測(cè)來(lái)看，豐產(chǎn)的預(yù)測(cè)一致，但具體數(shù)據(jù)有差異，尤其是對(duì)單產(chǎn)的分歧較大，USDA有可能在后期報(bào)告下調(diào)產(chǎn)量。USDA8月供需報(bào)告對(duì)美豆單產(chǎn)的預(yù)測(cè)為46.9，蒲式耳/畝，與市場(chǎng)機(jī)構(gòu)平均預(yù)測(cè)的44.6蒲式耳/畝大相徑庭，USDA在9月供需報(bào)告中再次上調(diào)單產(chǎn)至47.1蒲式耳/畝，高于市場(chǎng)預(yù)期的46蒲式耳/畝。從我們對(duì)USDA作物優(yōu)良率以及歷年單產(chǎn)對(duì)比來(lái)看，在今年優(yōu)良率水平下，USDA對(duì)單產(chǎn)的預(yù)估確實(shí)偏高，后期不排除調(diào)整的可能。

　　其次，馬幣貶值因素推動(dòng)BMD棕櫚油反彈，但供需背景是東南亞棕櫚油產(chǎn)量處于高峰期，BMD棕櫚油未擺脫區(qū)間寬幅震蕩。9月份，馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量205萬(wàn)噸，環(huán)比增加13%，出口160萬(wàn)噸，與上月基本持平，庫(kù)存249萬(wàn)噸，環(huán)比增加10%。

　　三、第四季度國(guó)際市場(chǎng)可能情況

　　1、美豆隨產(chǎn)量下修而反彈，但上市壓力可能帶動(dòng)價(jià)格再次回落

　　我們對(duì)比USDA歷年單產(chǎn)及優(yōu)良率來(lái)看，今年優(yōu)良率對(duì)應(yīng)的單產(chǎn)偏高，不過(guò)今年優(yōu)良率相對(duì)穩(wěn)定，USDA對(duì)單產(chǎn)的調(diào)整可能不大，基于最新一期優(yōu)良率小幅下調(diào)，我們認(rèn)為USDA在10月報(bào)告小幅下調(diào)單產(chǎn)，按照46.5單產(chǎn)，8300收割面積計(jì)算，產(chǎn)量為1.0497億噸，較上年減少300萬(wàn)噸；假設(shè)USDA根據(jù)良好的壓榨利潤(rùn)將國(guó)內(nèi)壓榨上調(diào)30萬(wàn)噸，出口保持不變(美豆2015/16年度銷售進(jìn)度相對(duì)上年偏緩，截止9月3日銷售進(jìn)度為32%，上年為48%，因此上調(diào)出口的概率不大)，那么期末庫(kù)存依然較上年增加，美豆供需寬松格局未變。

　　2.棕櫚油減產(chǎn)季疊加厄爾尼諾影響，10月份以后棕櫚油將反彈

　　棕櫚油生產(chǎn)具有明顯的季節(jié)性，通常在10月份左右達(dá)到產(chǎn)量高峰期，隨后進(jìn)入減產(chǎn)季，供給端的變化支撐棕櫚油價(jià)格，此外，今年厄爾尼諾氣候?qū)ψ貦坝彤a(chǎn)量的不利影響在冬季至明年初會(huì)體現(xiàn)，2009年厄爾尼諾導(dǎo)致2010年馬來(lái)西亞棕櫚果生產(chǎn)率明顯下降，今年也將面臨此問(wèn)題。

　　四、中國(guó)植物油庫(kù)存9、10月份見(jiàn)頂回落

　　6-9月份大豆進(jìn)口數(shù)量巨大，豆油進(jìn)口存在利潤(rùn)，豆油庫(kù)存將在9月份進(jìn)一步上升，10月份后，隨著大豆到港下降，庫(kù)存回落。2015年1-8月份中國(guó)累計(jì)進(jìn)口大豆5243.6萬(wàn)噸，較去年同期增加10%，預(yù)計(jì)9月份進(jìn)口量為681萬(wàn)噸，環(huán)比下降97萬(wàn)噸，但同比仍增加178萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)9月份大豆壓榨量為630萬(wàn)噸，折豆油123萬(wàn)噸。目前豆油進(jìn)口存在150-200元/噸左右的利潤(rùn)，后期豆油進(jìn)口量可能達(dá)到15萬(wàn)噸左右。9月份新增豆油供應(yīng)138萬(wàn)噸，需求預(yù)計(jì)為135萬(wàn)噸，豆油庫(kù)存結(jié)余3萬(wàn)噸，截止9月15日，國(guó)內(nèi)主要港口豆油庫(kù)存為100.85萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)9月底庫(kù)存將增至104萬(wàn)噸左右。

　　結(jié)合棕櫚油消費(fèi)季節(jié)性以及進(jìn)口利潤(rùn)來(lái)看，棕櫚油進(jìn)口預(yù)計(jì)在10月份回落。入夏后，棕櫚油攙兌需求增加，且棕櫚油進(jìn)口短暫出現(xiàn)利潤(rùn)，國(guó)內(nèi)棕櫚油進(jìn)口數(shù)量自5月份以來(lái)回升，棕櫚油庫(kù)存也呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，近期進(jìn)口虧損擴(kuò)大，而雙節(jié)的備貨也將結(jié)束，因此，10月份棕櫚油進(jìn)口將回落，棕櫚油庫(kù)存預(yù)計(jì)下降。

　　五、植物油交易策略：短線震蕩偏空，10月以后階段性做多

　　美豆產(chǎn)量后期可能小幅下修，但不改美國(guó)大豆供需寬松格局，美豆在10月份集中收貨上市階段面臨壓力，馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量高峰預(yù)計(jì)到10月份，國(guó)內(nèi)植物油庫(kù)存將在9月底或10月中見(jiàn)頂，在此之前，植物油短線震蕩偏空。操作上我們選擇觀望或者豆油1601以5450為止損做空，棕櫚油1601以4400為止損做空。

　　10月份美豆上市壓力消化以及東南亞棕櫚油產(chǎn)量高峰期結(jié)束，國(guó)內(nèi)植物油庫(kù)存也逐步回落，我們階段性看多植物油，尤其以棕櫚油為代表，屆時(shí)將擇機(jī)建立多單。