所謂“文鋪錦繡，字吐珠璣”，在資本市場(chǎng)上，好字吐出的“珠璣”卻能換成實(shí)實(shí)在在的“真金白銀”。

9月8日，視覺(jué)（中國(guó)）文化發(fā)展股份有限公司（下稱“視覺(jué)中國(guó)”）發(fā)布了《關(guān)于收購(gòu)湖北司馬彥文化科技有限公司49%股權(quán)的公告》，交易金額高達(dá)3億元。

視覺(jué)中國(guó)稱，本次投資實(shí)現(xiàn)了高起點(diǎn)切入教育行業(yè)的初步戰(zhàn)略布局。然而，如此高價(jià)收購(gòu)一家字帖公司，該公司又承諾如此高的利潤(rùn)，讓人感到不解，有股民留言：字帖都這么值錢了嗎？

“司馬彥字帖”估值超6億

本次交易的出資方去年?duì)I收為1.19億元，而收購(gòu)司馬彥公司的花費(fèi)大約為其全年收入的2.5倍。

視覺(jué)中國(guó)9月8日發(fā)布公告稱，公司全資子公司漢華易美圖片有限公司（下稱“漢華易美”）出資3億元收購(gòu)湖北司馬彥文化科技有限公司（下稱“司馬彥公司”）49%股權(quán)，《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》已于9月7日簽訂。

公開(kāi)資料顯示，本次收購(gòu)的目標(biāo)公司由著名書(shū)法家、書(shū)法教育家司馬彥及其家族創(chuàng)立，其前身是司馬家族控制且經(jīng)營(yíng)30多年的字帖事業(yè)部。

視覺(jué)中國(guó)公告指出，為妥善完成本次交易，最大限度保護(hù)上市公司權(quán)益，司馬家族（包括司馬彥、李先娥、司馬新星三人）新設(shè)立了目標(biāo)公司，整合司馬家族控制和經(jīng)營(yíng)的所有字帖業(yè)務(wù)及人員并全部注入目標(biāo)公司。

司馬彥公司于2015年9月2日成立，總資產(chǎn)2176.8萬(wàn)元，凈資產(chǎn)760萬(wàn)元。交易完成后，漢華易美持有公司49%股權(quán)，天津飛遠(yuǎn)信商務(wù)信息咨詢有限公司持有11%股權(quán)，而司馬家族三人共持有40%股權(quán)。

視覺(jué)中國(guó)董秘孫曉薔告訴新京報(bào)記者，對(duì)于司馬彥公司，上市公司并沒(méi)有控制權(quán)，能爭(zhēng)取到的最大股比就是49%。公司的經(jīng)營(yíng)管理依舊由司馬彥家族負(fù)責(zé)，董事長(zhǎng)和總經(jīng)理也都由司馬彥家族委派。但是視覺(jué)中國(guó)作為股東方，會(huì)輸入自己的資源，雙方在視覺(jué)內(nèi)容、版權(quán)等方面有一系列關(guān)聯(lián)，也會(huì)幫助司馬彥公司由線下轉(zhuǎn)向線上。

然而，對(duì)于3億元的交易金額，市場(chǎng)認(rèn)為價(jià)格過(guò)高，有人感嘆“一字何止千金”。

視覺(jué)中國(guó)2014年年報(bào)顯示，本次交易的出資方，視覺(jué)中國(guó)全資子公司漢華易美去年全年的營(yíng)業(yè)收入為1.19億元，而收購(gòu)司馬彥公司的花費(fèi)大約為漢華易美去年全年收入的2.5倍。3億元的交易額也達(dá)到了視覺(jué)中國(guó)去年全年收入的76.7%。

收購(gòu)公告披露，本次交易以目標(biāo)公司承諾的2015年至2018年度扣非凈利潤(rùn)平均值作為定價(jià)基礎(chǔ)，即按承諾期平均凈利潤(rùn)5250萬(wàn)元的11.7倍確定目標(biāo)公司估值為6.1425億元。經(jīng)雙方協(xié)商，公司按照人民幣3億元整收購(gòu)目標(biāo)公司49%股權(quán)。該定價(jià)符合目前民營(yíng)圖書(shū)出版產(chǎn)業(yè)的普遍估值水平。

對(duì)此，孫曉薔表示，參考以往上市公司收購(gòu)文化產(chǎn)業(yè)的情況，估值時(shí)的市盈率一般在8到26倍之間，是一個(gè)合理區(qū)間。同時(shí)，這塊業(yè)務(wù)本身的資質(zhì)很好，未來(lái)市場(chǎng)發(fā)展空間很大。

“我們認(rèn)為是物有所值的?！睂O曉薔說(shuō)。

簽對(duì)賭協(xié)議，承諾四年賺過(guò)2億

視覺(jué)中國(guó)稱，之所以簽訂對(duì)賭協(xié)議，是參考了過(guò)往的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，不是亂猜的。

值得注意的是，本次收購(gòu)含有業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議，總價(jià)3億元的交易并非一次性完成，“首付”僅2000萬(wàn)，其余金額分別在2015年、2016年、2017年、2018年分四次付清，并且根據(jù)業(yè)績(jī)承諾設(shè)置了補(bǔ)償機(jī)制。

同時(shí)司馬彥公司做出業(yè)績(jī)承諾：2015年至2018年的扣非凈利潤(rùn)分別為4000萬(wàn)元、5000萬(wàn)元、6000萬(wàn)元、6000萬(wàn)元。四年的扣非凈利潤(rùn)總和達(dá)到最低2.1億元。

對(duì)賭協(xié)議規(guī)定，司馬彥公司出具年度審計(jì)報(bào)告后，若當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)數(shù)低于承諾凈利潤(rùn)數(shù)，則需按差額的一定比例給予視覺(jué)中國(guó)補(bǔ)償。原則上可由漢華易美在應(yīng)付當(dāng)期的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款分期款中直接扣除。

假設(shè)2015年司馬彥公司僅實(shí)現(xiàn)3000萬(wàn)利潤(rùn)，比承諾的少了1000萬(wàn)，按照對(duì)賭協(xié)議中的公式計(jì)算，司馬彥公司需向視覺(jué)中國(guó)補(bǔ)償1428.6萬(wàn)元。

同時(shí)，協(xié)議中也規(guī)定了收購(gòu)方的退出機(jī)制。若業(yè)績(jī)承諾期間任何一個(gè)年度業(yè)績(jī)指標(biāo)未完成100%，視覺(jué)中國(guó)都有權(quán)利要求原股東回購(gòu)股權(quán)。

在收購(gòu)公告中，視覺(jué)中國(guó)也披露了相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。公告稱，司馬彥公司未來(lái)四年承諾業(yè)績(jī)目標(biāo)合計(jì)2.1億元，存在市場(chǎng)和經(jīng)營(yíng)的不確定性，因此會(huì)帶來(lái)一定的業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。

由于司馬彥公司是為了本次收購(gòu)而新成立的公司，成立時(shí)間為9月2日，所以外界無(wú)法參考司馬彥公司過(guò)往的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

對(duì)此，視覺(jué)中國(guó)執(zhí)行董事、副總裁柴繼軍告訴新京報(bào)記者，司馬彥公司未來(lái)四年的業(yè)績(jī)承諾是根據(jù)公司業(yè)務(wù)發(fā)展實(shí)際情況來(lái)制定的。

同時(shí)，視覺(jué)中國(guó)董秘孫曉薔也對(duì)目標(biāo)公司業(yè)績(jī)的實(shí)現(xiàn)充滿信心，她說(shuō)：“司馬彥家族跟我們對(duì)賭，一定是參考了過(guò)往的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，這不是亂猜的，因?yàn)樗麄円欢〞?huì)考慮到不能完成業(yè)績(jī)的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

孫曉薔還指出，字帖本質(zhì)上是一種消費(fèi)品，有著剛性的、持續(xù)性的需求。同時(shí)視覺(jué)中國(guó)作為運(yùn)營(yíng)十余年的互聯(lián)網(wǎng)公司，之前也一直在做版權(quán)運(yùn)營(yíng)，對(duì)從線下轉(zhuǎn)向線上有著較強(qiáng)的運(yùn)營(yíng)能力和深刻的市場(chǎng)理解，這些都對(duì)司馬彥字帖有所幫助。

一位出版業(yè)資深人士告訴記者，雖然電腦普及以來(lái)傳統(tǒng)出版業(yè)受到很大影響，但是字帖的影響卻不是很大?！坝绕湓谇嗌倌晔袌?chǎng)，字帖市場(chǎng)一直很穩(wěn)定，而且‘名家通吃’。”

市場(chǎng)占有率70%靠不靠譜？

有市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，司馬彥字帖市場(chǎng)占比以10.1%排第三，而與司馬彥公司有常年合作的電子工業(yè)出版社生活圖書(shū)分社內(nèi)部人士稱，其市場(chǎng)占有量至少在50%以上。

視覺(jué)中國(guó)最看重的，正是字帖所面向的青少年市場(chǎng)。視覺(jué)中國(guó)表示，基于公司發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施計(jì)劃，教育行業(yè)是正準(zhǔn)備深耕的下一個(gè)行業(yè)，參股字帖行業(yè)內(nèi)的稀缺優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，可以快速切入教育行業(yè)，尤其可以面對(duì)市場(chǎng)前景廣闊的K12群體（即小學(xué)一年級(jí)到高中三年級(jí)的12年中小學(xué)教育）。

柴繼軍對(duì)新京報(bào)記者說(shuō)：“視覺(jué)中國(guó)入股司馬彥公司，不僅能獲得業(yè)績(jī)回報(bào)，而且將獲得千萬(wàn)級(jí)穩(wěn)定的用戶群，這對(duì)視覺(jué)中國(guó)來(lái)說(shuō)將是一個(gè)直接面對(duì)C端個(gè)人消費(fèi)者的優(yōu)質(zhì)入口。”

收購(gòu)公告稱，司馬彥字貼在中小學(xué)生字帖行業(yè)具有絕對(duì)壟斷地位，是發(fā)行量最大、影響力最強(qiáng)的民營(yíng)字帖。全國(guó)使用“司馬彥字帖”接近20億人次，保守估計(jì)市場(chǎng)占有率在70%以上。

然而，該數(shù)字卻引來(lái)市場(chǎng)質(zhì)疑。有媒體發(fā)現(xiàn)，通過(guò)淘寶網(wǎng)、京東等網(wǎng)站查詢龐中華、田英章、司馬彥等名家字帖的銷量，發(fā)現(xiàn)司馬彥字帖的銷量并沒(méi)有高過(guò)另外二者。

對(duì)此，孫曉薔表示，司馬彥的字帖絕大部分在線下銷售，線上銷售數(shù)量不能代表司馬彥老師字帖的市場(chǎng)占比。

時(shí)代文藝出版社一位負(fù)責(zé)龐中華字帖發(fā)行的工作人員告訴新京報(bào)記者，目前市場(chǎng)上是以龐中華、司馬彥、田英章三人的作品為主，其他人占比較小。如果說(shuō)從早期至今所積累的總量來(lái)看，一定是龐中華字帖出版最多，因?yàn)辇嬛腥A進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)的時(shí)間最早。

電子工業(yè)出版社生活圖書(shū)分社事業(yè)二部主任劉兆忱對(duì)新京報(bào)記者表示，書(shū)法家司馬彥和電子工業(yè)出版社早在2007年就簽下了獨(dú)家版權(quán)合同，目前市面上所有正規(guī)出版的司馬彥字帖都由電子工業(yè)出版社出版，前期的策劃創(chuàng)作和后期的市場(chǎng)推廣、銷售都是由司馬彥公司和電子工業(yè)出版社共同完成。

劉兆忱說(shuō)：“關(guān)于市場(chǎng)份額，我們也做過(guò)一些調(diào)查，司馬彥字帖大概在全國(guó)實(shí)體店加網(wǎng)店的銷量在50%以上?！?/p>

中聯(lián)博納研究院的統(tǒng)計(jì)數(shù)字表明，目前市場(chǎng)上的字帖品牌約有50個(gè)左右。其中，市場(chǎng)上龐中華字帖占比最高，達(dá)到30.7%，田英章排名第二，為10.8%，而司馬彥字帖排在第三位，占比10.1%。

在9月9日至11日之間，新京報(bào)記者試圖從司馬彥公司得到關(guān)于“70%的市場(chǎng)占有率”的解釋，在聯(lián)系到司馬彥公司員工時(shí)，對(duì)方表示不知曉相關(guān)情況。而新京報(bào)記者通過(guò)多方聯(lián)系司馬彥本人，司馬彥稱不愿接受采訪。