最近幾周金融市場(chǎng)風(fēng)云變幻，股市的巨幅波動(dòng)一度造成市場(chǎng)資金面緊張甚至進(jìn)化成為流動(dòng)性危機(jī)。債市在受到短暫沖擊之后逐漸企穩(wěn)，發(fā)揮出資金安全的避風(fēng)港作用。國(guó)債期貨不僅沒(méi)有再次下挫，反而走出了強(qiáng)勁反彈態(tài)勢(shì)，股債蹺蹺板的現(xiàn)象再一次得以體現(xiàn)。

　　資金寬松延續(xù)

　　資金面方面，銀行間貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性延續(xù)穩(wěn)中偏松局面，主流質(zhì)押式回購(gòu)利率繼續(xù)處于今年以來(lái)的相對(duì)低位水平。上周央行在公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行7天期逆回購(gòu)操作，凈投放500億元，中標(biāo)利率均持穩(wěn)在2.50%。截至本周二，央行凈回籠300億元。央行貨幣政策委員會(huì)2015年第二季度例會(huì)決定，繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，更加注重松緊適度，靈活運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持適度流動(dòng)性，實(shí)現(xiàn)貨幣信貸及社會(huì)融資規(guī)模合理增長(zhǎng)。貨幣環(huán)境的寬松奠定了債牛的基礎(chǔ)。

　　6月M2同比增速升至11.8%，大幅高于市場(chǎng)預(yù)期，且有加速跡象。主要原因是信貸規(guī)模的超預(yù)期增加，另一方面則是在A股連續(xù)暴跌之后，央行通過(guò)多種方式對(duì)流動(dòng)性的補(bǔ)充，以控制金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。這波股市調(diào)整導(dǎo)致的IPO暫停，讓市場(chǎng)不再擔(dān)憂打新造成的資金面擾動(dòng)。可以說(shuō)，目前市場(chǎng)資金寬松程度到了今年最好的時(shí)候，市場(chǎng)利率有望進(jìn)一步下行。

　　經(jīng)濟(jì)仍未走出困境

　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依舊較為低迷，6月CPI小幅上行，同比增長(zhǎng)1.4%，主要受益于全國(guó)生豬價(jià)格的加速上漲。6月PPI跌幅擴(kuò)大，同比連續(xù)40個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)。受希臘退歐風(fēng)波和伊朗核談判達(dá)成全面協(xié)議影響，國(guó)際油價(jià)大幅下跌，造成工業(yè)價(jià)格長(zhǎng)期弱勢(shì)趨勢(shì)。雖然通脹超預(yù)期回升，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有企穩(wěn)的跡象，但近期股市和大宗商品的波動(dòng)，仍給未來(lái)走勢(shì)帶來(lái)不確定因素。

　　中國(guó)二季度GDP同比增速7%好于預(yù)期，但是全年能否保住7%依舊面臨較為嚴(yán)峻的考驗(yàn)。一方面，在制造業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、房地產(chǎn)周期下行、出口增速緩慢的背景下，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。另一方面，對(duì)于下半年美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期升溫可能導(dǎo)致資本外流，從而通過(guò)匯率傳導(dǎo)到利率市場(chǎng)。6月股市大幅調(diào)整對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響可能超出市場(chǎng)預(yù)期。首先股災(zāi)影響了實(shí)體消費(fèi)的需求，同時(shí)IPO暫停一定程度上增加了企業(yè)的融資成本和難度。這些因素都會(huì)直接或間接對(duì)GDP增速產(chǎn)生影響，下半年經(jīng)濟(jì)要保持穩(wěn)增長(zhǎng)，需要穩(wěn)增長(zhǎng)貨幣政策以及財(cái)政政策的進(jìn)一步支撐。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)維持弱勢(shì)運(yùn)行，金融市場(chǎng)的劇烈振蕩增加了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的不確定性，通脹低位以及工業(yè)品領(lǐng)域的通縮局面短期難以改善。債券牛市的根基尚未動(dòng)搖。同時(shí)，股市劇烈振蕩降低了機(jī)構(gòu)以及個(gè)人投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，債券的配置需求得到提升。IPO的暫時(shí)缺席，也避免了資金面的短期頻繁波動(dòng)，給債市的企穩(wěn)回升創(chuàng)造了條件。

　　國(guó)債期貨經(jīng)過(guò)近一個(gè)半月的底部振蕩，價(jià)格逐漸走穩(wěn)，構(gòu)筑出一個(gè)調(diào)整的三重底形態(tài)。近日期債回踩頸線之后，有望繼續(xù)展開(kāi)反彈。