今年上半年，期鋁沖高回落，延續(xù)2011年來的下跌趨勢，跌幅在基本金屬當(dāng)中排列倒數(shù)第二，期間滬鋁較倫鋁表現(xiàn)出滯漲抗跌特征，主要下跌因素體現(xiàn)為全球經(jīng)濟復(fù)蘇乏力，美元反彈及全球鋁產(chǎn)量再創(chuàng)新高。展望下半年，LME鋁庫存繼續(xù)釋放及國內(nèi)電解鋁行業(yè)產(chǎn)能過剩頑疾難除，將對鋁價持續(xù)施壓，不過鑒于全球?qū)捤傻呢泿耪咝Ч饾u顯現(xiàn)，有望令經(jīng)濟復(fù)蘇增速加快，改善全球鋁市需求預(yù)期，限制鋁價下行空間。期間市場對Fed加息預(yù)期及希臘退歐風(fēng)險炒作或令鋁價波動加劇，期鋁整體維持低位寬幅振蕩。

　　一、上半年倫滬鋁行情回顧

　　1、倫滬鋁沖高回落，延續(xù)跌勢

　　今年上半年期鋁呈現(xiàn)沖高回落，延續(xù)2011年來的下跌趨勢，從周線圖的走勢來看，倫鋁陷入下跌趨勢中的下降三角旗形整理，運行區(qū)間為1977-1687美元/噸，截止6月26日，倫鋁較去年末下跌8.18%至1706美元/噸，創(chuàng)下去年2月5日來的低點，同時接近于2009年7月16日創(chuàng)下的低點，其上半年跌幅在基本金屬當(dāng)中排列第二（僅次于倫鉛-4.11%），波動率為17%。同期，滬鋁主力合約運行區(qū)間為13620-12445元/噸，下跌2.57%至12725元/噸，波動率為9.4%，跌幅和波動率均小于倫鋁，因滬鋁較倫鋁表現(xiàn)出滯漲抗跌的特征。根據(jù)兩市比值的不同表現(xiàn)可將上半年鋁價運行劃分為三個階段。

　　第一階段：1月初-4月7日，滬倫鋁比值由7. 52逐步攀升至7.53，期間滬鋁主力合約累計上漲2.68%，而倫鋁則下跌4.09%，因倫鋁對美元指數(shù)上漲更為敏感（美元指數(shù)累計上漲7.85%至97.9），同時美原油期貨延續(xù)去年7月來的跌勢亦令倫鋁雪上加霜。

　　第二階段：4月9日-5月5日，滬倫鋁比值由7.52跌至6.81，期間滬鋁主力合約振蕩微跌0.3%，倫鋁卻飆升逾11%，因美元指數(shù)承壓下滑（美元指數(shù)累計回調(diào)逾3%）及紐約原油主力合約反彈逾11.9%刺激倫鋁強勢反彈，而國內(nèi)原鋁產(chǎn)量屢創(chuàng)新高，發(fā)改委下調(diào)工業(yè)用電價格令電解鋁生產(chǎn)成本下滑，從而制約滬鋁反彈高度。

　　第三階段：5月6日-6月26日，滬倫鋁比值由6.81逐步修復(fù)至7.43，并于5月29日觸及年內(nèi)高點7.59，因倫鋁自高位大幅下挫，累計暴跌14.7%，對應(yīng)滬鋁僅下挫6%，表現(xiàn)相對抗跌，而且其主要跌幅出現(xiàn)在6月（-3.52%）而非5月，倫鋁5月當(dāng)月曾暴跌逾9.3%，跌幅創(chuàng)下2012年10月來最高。其下跌動力來自于市場對中國經(jīng)濟下行擔(dān)憂所引發(fā)的基本金屬需求憂慮及希臘債務(wù)危機的不確定性。

　　2、國內(nèi)現(xiàn)貨維持貼水狀態(tài)

　　現(xiàn)貨方面，上半年現(xiàn)貨鋁較期貨滯漲抗跌，同時基本維持貼水狀態(tài)，運行范圍為貼水260-升水50元/噸，其中第一季度現(xiàn)鋁貼水幅度持續(xù)擴大，并于3月23日擴大到最高水平，期間滬鋁主力合約以振蕩走強為主，顯示現(xiàn)貨跟漲乏力。之后，在滬鋁振蕩下挫之際，尤其是5-6月期間，現(xiàn)鋁貼水幅度不斷縮窄，截止6月25日，現(xiàn)貨較期貨貼水110-貼水120元/噸。此外，上海CIF鋁錠升水報140-160美元/噸，較今年初的360-380美元/噸重挫逾55%，受國內(nèi)鋁庫存持續(xù)攀升及需求疲軟打壓。截止6月29日當(dāng)周，上期所滬鋁庫存報28.7萬噸，較去年12月末增加79612噸或38.4%，創(chuàng)下去年9月19日來的新高（299572噸）。

　　3、歐美日現(xiàn)貨鋁升水持續(xù)下滑

　　國外方面，截止6月25日，倫鋁庫存減至359萬噸，較去年末累計減少61.6萬噸或14.6%，目前庫存水平回到2009年4月初來的低點，倫鋁庫存的持續(xù)減少被視為鋁供應(yīng)從融資交易中釋放出來，大量鋁流出交易所倉庫，同時中國鋁半成品出口攀升及所在區(qū)域需求低迷，從而使得全球現(xiàn)貨鋁升水不斷下滑，尤其是歐洲現(xiàn)貨鋁升水跌幅較大，去年11月率升水曾報425-445美元/噸，截止6月現(xiàn)貨鋁升水僅跌至歐洲鋁現(xiàn)貨。美國鋁升水從年初的24美分/磅跌逾43%至14-15美分/磅，日本方面，國內(nèi)鋁高庫存及需求低迷亦令日本現(xiàn)貨鋁持續(xù)下滑，截止5月末，日本三大港口鋁庫存總和為502200噸，連續(xù)14個月增加，且創(chuàng)下15年來最高水平，6月份 CIF日本鋁升水跌破100美元/噸，每噸較LME現(xiàn)貨價格高90-100美元/噸，為六年來首次，五個月前一度觸及歷史高位425美元/噸。據(jù)悉，日本進口商和海外鋁供應(yīng)商敲定的第三季度鋁升水料大約在100美元/噸附近。

　　二、鋁市基本面分析

　　關(guān)于宏觀基本面的詳細(xì)情況，可參觀滬銅半年報，在此不再贅述，以下就鋁市本身供需展開分析。

　　1、全球鋁市供需仍表現(xiàn)為“內(nèi)剩外缺”

　　2013年以來，由于全球經(jīng)濟體逐步復(fù)蘇令全球鋁消費增速明顯加快，而且全球大型鋁企的減產(chǎn)令鋁市供給增速放緩，從而使得除中國外的鋁市出現(xiàn)供給短缺。據(jù)世界金屬統(tǒng)計署（WBMS）的數(shù)據(jù)顯示，今年1-4月全球（不包括中國）原鋁市場供應(yīng)短缺28.3萬噸，其中全球原鋁需求同比增加259.3萬噸，產(chǎn)量同比增加263萬噸，2014年全年供應(yīng)短缺72.3萬噸。展望今年全球鋁市供需狀況，市場存在一個共識，即今年除中國外的鋁市場維持供應(yīng)短缺格局，但缺口較去年有所縮窄，而中國全年則仍是過剩，過剩量或在65萬噸左右。權(quán)威機構(gòu)的報告亦顯示，2015年-2016年鋁行業(yè)仍處于產(chǎn)能擴張速度快于需求增速的格局。這樣的供求關(guān)系決定了鋁價較難享受到寬松貨幣政策所帶來的刺激，從而導(dǎo)致鋁價易跌難漲，且較期銅和期鋅表現(xiàn)則是滯漲抗跌。

　　2、供應(yīng)分析

　　2.1、供應(yīng)—中國產(chǎn)量猛增，拉動全球原鋁產(chǎn)量

　　今年全球原鋁產(chǎn)量延續(xù)不斷上升的基本趨勢，5月原鋁產(chǎn)量高達(dá)489萬噸，再創(chuàng)記錄新高，中國和GCC（海灣）地區(qū)仍然是總產(chǎn)量的最大貢獻(xiàn)者。今年1-5月全球原鋁（包括中國）累計原鋁產(chǎn)量為2329.6萬噸（累計同比增加7.98%），再創(chuàng)歷年同期新高，其中中國累計產(chǎn)量為1246萬噸（占比為53%），同比增長148.5萬噸或13.5%。而除中國外的其他地區(qū)原鋁產(chǎn)量為1083.6萬噸，同比增長23.6萬噸或2.2%，因新產(chǎn)能投產(chǎn)和閑置產(chǎn)能重啟，其中印度地區(qū)成為增產(chǎn)的新主力。今年上半年中國電解鋁產(chǎn)量持續(xù)擴張，且屢創(chuàng)歷史新高，5月原鋁產(chǎn)量為最新記錄高點，達(dá)266.77萬噸，同比增長15.95%，延續(xù)始于2011年3月來的增勢。因年內(nèi)鋁價反彈，中國下調(diào)工業(yè)用電價格等因素刺激減產(chǎn)的鋁企恢復(fù)生產(chǎn)，同時國內(nèi)新增產(chǎn)能開始投產(chǎn)亦刺激原鋁產(chǎn)量增加。如此高的產(chǎn)量和低迷的鋁價，暗示生產(chǎn)商面臨的壓力降進一步加大，新一輪的減產(chǎn)預(yù)期再起，但中國地方政府出于保護就業(yè)，拉動GDP的考慮，國內(nèi)多個地區(qū)新建電解鋁項目仍在逐級報批中，減產(chǎn)可能仍只能發(fā)生在中國外的地區(qū)。俄羅斯鋁業(yè)考慮將在9月削減20萬噸鋁產(chǎn)量，過去兩年，俄鋁共減產(chǎn)65萬噸鋁產(chǎn)量。同時，美國鋁業(yè)也于3月份開始新一輪的減產(chǎn)，包括削減14%的冶煉產(chǎn)能和16%的精煉產(chǎn)能。據(jù)悉，2013年以來中國電解鋁已停產(chǎn)和減產(chǎn)產(chǎn)能約338萬噸，但目前運行產(chǎn)能仍約有3200萬噸。據(jù)安泰科的預(yù)估數(shù)據(jù)顯示，今年中國電解鋁新增產(chǎn)能為450-500萬噸左右，同比增速為12%，與此同時，氧化鋁新增產(chǎn)能約為400-500萬噸，同比增速降至5%。

　　2.2、馬來西亞鋁土礦激增彌補印尼礦缺口

　　上游原材料供應(yīng)充足保證了中國電解鋁產(chǎn)能持續(xù)擴張的需求。鋁土礦和氧化鋁是原鋁的上游原材料。今年5月中國鋁土礦進口量高達(dá)383.3萬噸，同比劇增80.62%，為連續(xù)第三個月增加，一改2014年2月-2015年2月鋁土礦進口量同比持續(xù)下滑的趨勢，從而使得1-5月中國累計進口鋁土礦1856萬噸，同比增加12.15%，為連續(xù)第二個月增加，亦轉(zhuǎn)變了此前鋁土礦累計同比持續(xù)13個月下滑的趨勢，數(shù)據(jù)顯示印尼鋁土礦出口禁令對中國鋁土礦供應(yīng)的影響明顯減弱，因我國鋁土礦進口來源國逐漸增加，從2011年的4個增加至9個，其中進口自澳大利亞、馬來西亞和印度的鋁土礦完全彌補了印尼鋁土礦造成的巨大缺口。自2014年4月開始，澳大利亞取代印尼成為我國第一大鋁土礦進口國，今年1-5月進口自澳大利亞的鋁土礦為817.4萬噸，同比繼續(xù)增長523.21%，占比為44%。其次是馬來西亞，從去年9月份開始，馬來西亞鋁土礦進口量開始逐步增加，今年3-5月增速更大幅拉升，月均進口量高達(dá)逾170萬噸，1-5月累計進口量高達(dá)610.2萬噸，同比劇增47倍，成為我國第二大鋁土礦進口來源國，占比為32.8%（去年同期占比僅為0.7%），因馬來西亞的礦石與印尼的品質(zhì)和品位最為接近，海運費低，平均在12美元/噸，1-5月進口單價為47美元/噸，遠(yuǎn)低于澳大利亞鋁土礦的57.7美元/噸，因而成為廠家的最佳選擇。樂觀預(yù)計，今年馬來西亞鋁土礦進口量或?qū)⒊^1000萬噸。第三大進口國則是印度，1-5月印度鋁土礦進口量為306.6萬噸，同比劇增2.46倍。此外，因印尼出口禁令頒布后，政府在礦產(chǎn)出口方面的收入明顯減少，而為推動國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，助推公司修建冶煉廠，印尼政府開始探討解禁鋁土礦出口禁令，下半年需關(guān)注這一事件的進展，若解禁，則未來鋁土礦進口量將進一步攀升。

　　2.3、氧化鋁供應(yīng)充足

　　進出口方面，今年1-5月氧化鋁累計進口量為1589606噸，同比下滑33.55%，為連續(xù)五個月下滑，因進口自澳大利亞的氧化鋁僅為823924噸，同比下滑52.5%，為連續(xù)九個月下滑。澳大利亞是我國氧化鋁的第一大進口國，但由于中澳氧化鋁價差逐步擴大，中國減少了從澳大利亞進口，同期增加進口自印度和越南的氧化鋁，兩者進口量累計同比分別增加46.2%，30.78%。此外，今年1-5月中國氧化鋁出口量為45575噸，同比下滑48.09%，因國內(nèi)氧化鋁價格過高，缺乏競爭力。展望下半年，由于中澳于6月份簽訂了自貿(mào)協(xié)定，其中進口自澳大利亞氧化鋁價格關(guān)稅將從原來的8%降至0，按目前進口氧化鋁價格來折算，將使得進口氧化鋁價格下降約27美元/噸，從而有望刺激澳大利亞氧化鋁進口量。

　　氧化鋁產(chǎn)量方面，今年中國氧化鋁產(chǎn)量持續(xù)擴張，3月份氧化鋁產(chǎn)量高達(dá)480.3萬噸，再創(chuàng)記錄新高，從而使得1-5月氧化鋁累計產(chǎn)量達(dá)2341萬噸，同比增加13.5%，維持4年多來的增勢。目前山東是我國氧化鋁生產(chǎn)第一大省，1-5月氧化鋁累計產(chǎn)量高達(dá)逾776萬噸（占比33%），同比劇增57%，其次是河南省，產(chǎn)量逾551萬噸（占比23.5%），同比僅增7.2%。同期，中國原鋁累計產(chǎn)量為1282萬噸，按噸鋁需要1.93噸氧化鋁計算，生產(chǎn)相應(yīng)的原鋁需要2474萬噸的氧化鋁，而1-5月中國氧化鋁總供給逾2495噸（氧化鋁產(chǎn)量+氧化鋁凈進口量），數(shù)據(jù)顯示中國氧化鋁完全能夠滿足國內(nèi)電解鋁生產(chǎn)所需。不過從月度表現(xiàn)來看，5月中國氧化鋁總供應(yīng)開始不能滿足電解鋁生產(chǎn)，因5月中國氧化鋁出口量飆升至34172噸，從而使得氧化鋁凈進口量跌至30.58萬噸，而5月電解鋁產(chǎn)量再創(chuàng)記錄新高。

　　3、需求分析

　　3.1、全球汽車用鋁使用量將增加

　　對發(fā)達(dá)國家而言，鋁的最大消費行業(yè)為交通運輸，據(jù)CRU數(shù)據(jù)顯示，北美，西歐以及日用的交通用鋁量約占鋁總消費量的34%，建筑用鋁占比最小，而中國鋁材的終端消費中，建筑和房地產(chǎn)占比最大，交通用鋁約為18%。此外，對中國而言，未來鋁需求的增長點主要以軌交、航空航天以及特種結(jié)構(gòu)件等涉及高端裝備制造和順應(yīng)環(huán)保降耗要求下的輕量化應(yīng)用，行業(yè)將逐步從注重量向注重質(zhì)的方向發(fā)展。

　　國外汽車市場，因美國公司平均燃油經(jīng)濟性標(biāo)準(zhǔn)限制燃料使用，美國汽車用鋁量將增加，到2020年每輛汽車平均用鋁使用量將達(dá)到160公斤，2012年僅為140公斤。今年1-5月美國汽車?yán)塾嫯a(chǎn)量為504.96萬輛，同比增加2.3%，增速處于歷史較低水平。2013年以來，美國汽車產(chǎn)量增速跌至個位數(shù)增長，且年均增速逐步下滑。同時1-5月美國輕型車季調(diào)銷量1779萬輛，同比增長6.1%，4月西歐乘用車新車注冊量112.5萬輛，同比增長6.8%。1-4月累計銷量452.7萬輛，同比增長8.3%。

　　汽車市場方面，今年1-5月中國汽車產(chǎn)銷增速繼續(xù)放緩，汽車產(chǎn)銷分別完成1024.44萬輛和1004.62萬輛，同比分別增長3.2%、2.1%，其中乘用車、商用車銷量分別增加6.4%，-17.3%；乘用車、商用車產(chǎn)量分別同比增加2.1%、-8.2%。1-5月新能源汽車?yán)塾嬌a(chǎn)5.36萬輛，同比增長近3倍，遠(yuǎn)超同期市場整體增速。鑒于中央財政仍將繼續(xù)補貼購買新能源汽車的消費者，鼓勵新能源汽車發(fā)展經(jīng)的主基調(diào)不變。此外，鑒于今年下半年宏觀經(jīng)濟有觸底回暖跡象及后續(xù)乘用車銷量基數(shù)較低的因素，預(yù)計行業(yè)銷量將逐漸企穩(wěn)回升。據(jù)中信證券預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，到2015年，國內(nèi)汽車單耗鋁材將從2010年的110公斤/輛提升至142公斤/輛，按2015年汽車產(chǎn)量2550萬輛（年增速7%）推算，則汽車用鋁型材將達(dá)到逾36萬噸。

　　3.2）、中國軌道交通推動鋁型材需求

　　因鋁型材能降低50%的車體重量，對高速線路、多彎線路、起伏線路等具有很好的適應(yīng)性，因而在軌道列車中應(yīng)用廣泛。（包括城市地鐵、高速鐵路和貨運鐵路軌道車輛等）。中機院根據(jù)未來幾年我國軌道交通車輛保有量數(shù)據(jù)，按照每輛車鋁型材需求8-9噸的消耗量測算，2014年我國軌道交通領(lǐng)域鋁型材消費量預(yù)計在16萬噸左右，到2016年預(yù)計達(dá)到22萬噸，到2020年將達(dá)到35萬噸。在高速鐵路客運列車方面，從2011年到2015年我國將新建高速鐵路約9000公里，平均每年2250公里。由此計算，每年高鐵車輛的建造需要鋁型材約為2萬噸，從2011年至2015年，新增動車組鋁型材需求量約為7.738萬噸。在城市地鐵建設(shè)方面，據(jù)規(guī)劃2015年末我國地鐵營運里程將達(dá)到3862公里。由此計算得出每年城市地鐵車輛鋁型材需求量為約2.59萬噸，2015年，鋁型材需求總量達(dá)到12.93萬噸。由此預(yù)計2015年軌道交通用鋁型材需求量達(dá)到20萬噸。若未來高速鐵路規(guī)劃里程進一步增加，則交通用鋁型材的需求將有望進一步增加。

　　3.3）、下半年房地產(chǎn)市場或持續(xù)回暖

　　房地產(chǎn)方面，5月國房景氣指數(shù)跌至92.43，連續(xù)三年多處于100的榮枯分界線之下，更再創(chuàng)記錄新低，顯示房地產(chǎn)市場信心持續(xù)低迷，反映了房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的真實心態(tài)，即無意擴大房市投資。今年1-5月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資32291億元，同比名義增長5.1%，為連跌15個月，且增速創(chuàng)下2009年4月來最低（增長4.9%）。不過隨著樓市刺激政策效果的逐步顯現(xiàn)，5月份房地產(chǎn)市場開始呈現(xiàn)出積極的變化，如1-5月房屋新開工面積50305萬平方米，雖持續(xù)下滑16%，但降幅較1-4月收窄1.3%。同時，1-5月全國商品房銷售面積35996萬平方米，同比下滑0.2%，降幅亦比1-4月收窄4.6%。同期，一線城市商品房銷售面積同比增加6.03%，遠(yuǎn)高于二線城市的0.78%和三線城市的2.76%，顯示房地產(chǎn)銷售呈現(xiàn)回暖態(tài)勢。展望后市，在中國經(jīng)濟持續(xù)結(jié)構(gòu)化調(diào)整的大環(huán)境下，房地產(chǎn)作為資產(chǎn)大幅上漲的預(yù)期會弱化，但今年房地產(chǎn)市場的主基調(diào)為“穩(wěn)定”，房市所處的政策環(huán)境和貨幣市場不斷寬松，年內(nèi)還存有降準(zhǔn)降息預(yù)期，房地產(chǎn)基本面仍將進一步企穩(wěn)回升。而且隨著一線城市持續(xù)去庫存化后，庫存供應(yīng)趨于緊張，仍將引領(lǐng)房價上漲，但三四線城市復(fù)蘇相對緩慢，因庫存高企，房地產(chǎn)市場整體延續(xù)區(qū)域分化特征。

　　3.4、鋁合金及鋁材出口增速或放緩

　　自2006年中國將原鋁的出口關(guān)稅提高到15%之后，中國一直是原鋁的凈進口國，但其進口基數(shù)較低，今年1-5月中國原鋁累計凈進口量27192噸（進口46723噸，出口19531噸），同比劇減83%，因原鋁進口同比下滑78%，大于出口64.32%的跌幅。鋁合金方面，我國多年來一直是鋁合金的凈出口國，但出口基數(shù)較低，今年1-5月中國鋁合金累計凈出口20.5噸，同比增加5.17%，因出口增幅超過進口。2014年鋁合金累計出口48.4萬噸，高于2013年的34.7萬噸。鋁材方面，今年1-5月鋁材累計凈出口量高達(dá)161.7萬噸，同比劇增52.52%，為過去30個月里第29次增加，且今年來增速較往年明顯擴大。數(shù)據(jù)顯示，原鋁凈進口減少，鋁合金及鋁材凈出口增加，使得今年未鍛造鋁及鋁材出口明顯增加。究其原因，主要是國內(nèi)價格持續(xù)低于海外，且國內(nèi)產(chǎn)量超過需求。同時，最為關(guān)鍵的是，中國財政部于4月宣布取消部分鋁加工產(chǎn)品的出口，該政策將持續(xù)對中國鋁半成品出口產(chǎn)生積極影響。不過鑒于國際鋁價持續(xù)下滑，歐美日現(xiàn)貨鋁升水不斷走低，海外買家可能減少采購中國鋁制品，從而導(dǎo)致未來幾個月鋁制品出口量下滑。

　　4、成本及技術(shù)面分析

　　4.1、電解鋁成本持續(xù)下滑

　　近幾年來隨著鋁價的持續(xù)下滑，已擊穿鋁行業(yè)的生產(chǎn)成本線，其中據(jù)中金公司測算，90分位電解鋁生產(chǎn)企業(yè)的生產(chǎn)成本約為2100美元/噸，國內(nèi)大部分電解鋁廠的盈虧平衡點基本在14000元以上，這意味著目前全球大多數(shù)鋁企處于虧損狀態(tài)。就國內(nèi)而言，隨著電價成本的下滑，電解鋁成本線亦逐步下移。目前在我國電解鋁各項成本中，電力和氧化鋁成本約占74%左右，其中電力成本約34%，氧化鋁成本約占40%，電力成本自2014年以來大幅下降，一是因新建產(chǎn)能基本配套自備電，行業(yè)自備電比例明顯提升，二是新建產(chǎn)能集中于發(fā)電成本低的西北地區(qū)，三是新上產(chǎn)能技術(shù)較先進，耗電更低，四是高耗能落后產(chǎn)能持續(xù)退出。同時從今年4月20起，發(fā)改委就將全國工商業(yè)用電價格下調(diào)0.018元/千瓦時，以噸鋁耗電13650度為例，理論上可以降低電解鋁冶煉成本245元/噸。此外，截止6月26日，國內(nèi)河南一級氧化鋁平均價為2590元/噸，較去年12月末2800元/噸下滑210元/噸或7.5%，創(chuàng)下去年9月來的新低，氧化鋁價格的下跌亦在一定程度上降低電解鋁成本，而電解鋁成本的下滑從而刺激冶煉企業(yè)增產(chǎn)或復(fù)產(chǎn)。展望后市，筆者認(rèn)為電力成本將持續(xù)下挫，但降幅將有所收窄，主要因直購電推進困難（主要依賴自備電比例提升），但目前我國65%的電解鋁產(chǎn)能已使用自備電，未來進一步提升的空間十分有限。氧化鋁價格方面，由于國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)量高企，且未來澳大利亞氧化鋁進口量有望重新攀升，將對國內(nèi)氧化鋁價格造成沖擊，氧化鋁價易跌難漲。

　　4.2、期鋁處于中期下跌通道中

　　滬鋁指數(shù)于2010-2014年間連跌五年，累計跌幅達(dá)逾27%，將2009年錄得的47%的漲幅基本削去了一半多。月線圖上，滬鋁指數(shù)各均線組呈空頭排列，鋁價仍處于下跌趨勢之中，不過由于滬鋁指數(shù)目前跌回到2009年5月27日來的低點，較2011年8月的高點18575元已跌去了近31.5%（期間耗時43個月），且目前已跌破了多數(shù)鋁企的成本線，其下方繼續(xù)下跌的空間或較有限。在倫鋁季度走勢圖上，以2009年3月至今進行黃金分割線劃分，此波下跌第一支撐關(guān)注1580美元/噸，對應(yīng)滬鋁主力合約為12200元/噸。持倉方面，年內(nèi)倫鋁持倉量均值約80萬，較去年明顯下滑，顯示鋁市資金青睞度較低。不過自5月中旬后倫鋁跌破1800美元/噸之后，倫鋁持倉量由77.6萬手持續(xù)攀升12%至6月25日的87萬手，創(chuàng)下去年11月來的高點，期間倫鋁累計跌幅近4%，顯示鋁價下挫吸引資金入場，多空分歧加大。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)測算，在2000年-2015年期間，滬鋁主力合約半年度的波動率平均值為14.95%（除去2008年極端波動值），如果縮短至2012年至今，滬鋁主力合約波動率為9.29%，對應(yīng)倫鋁波動率為18.89%，顯示隨著鋁價持續(xù)下挫后，其波動率較往年明顯下滑。因筆者認(rèn)為滬鋁下方第一支撐關(guān)注12200元/噸即為下半年低點，則高點預(yù)計為13300元/噸，相應(yīng)的倫鋁則關(guān)注1580美元-1900美元/噸。

　　三、后市展望及操作策略

　　首先考慮宏觀經(jīng)濟環(huán)境，上半年全球主要經(jīng)濟體的貨幣政策不斷放寬，且政策效果于二季度末有所顯現(xiàn)，下半年政策效果將進一步加深，尤其是在三季度四季度初，因此全球經(jīng)濟復(fù)蘇增速或較上半年有所提升，尤其是中國經(jīng)濟有望企穩(wěn)回升。從這個角度出發(fā)，屆時基本金屬或有望振蕩走強。但由于年內(nèi)市場對美聯(lián)儲9月加息及希臘債務(wù)危機的擔(dān)憂猶存，美元指數(shù)將維持相對強勢，尤其是在7-8月期間，在此背景下，美元指數(shù)仍有望繼續(xù)高企，從而令有色金屬繼續(xù)承壓。此外，中國二季度GDP將于7月中旬公布，破七的概率較大，屆時也將對基本金屬構(gòu)成進一步打壓。不過對于期鋁而言，由于其本身的金融屬性明顯弱于其他基本金屬，因此下跌之際，表現(xiàn)或相對抗跌。

　　至于鋁本身的基本面，下半年全球鋁市供應(yīng)過剩擔(dān)憂猶存，尤其是國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，從而使得滬鋁缺乏持續(xù)上漲的必要條件，整體仍承壓。國外方面，倫鋁庫存仍將延續(xù)下跌趨勢，因融資鋁不斷被釋放，對市場構(gòu)成沖擊。中國鋁企擴大從馬來西亞進口鋁土礦，完全彌補了印尼鋁礦出口禁令造成的缺口，且印尼國內(nèi)也正積極尋找措施是否對出口禁令進行解禁，屆時將使得中國鋁土礦進口量快速攀升。氧化鋁供應(yīng)方面，由于產(chǎn)量高企和澳大利亞下調(diào)氧化鋁出口關(guān)稅，使得國內(nèi)氧化鋁的供應(yīng)十分充足，從而保證了國內(nèi)不斷擴大的電解鋁冶煉需求。需求方面，全球汽車輕量化趨勢不變，有望刺激汽車用鋁需求的上升，同時中國城市軌道建設(shè)和國內(nèi)房地產(chǎn)市場逐步回暖將有望刺激鋁需求，不過需求增速部分或?qū)㈦y以抵消鋁產(chǎn)量增速，對鋁價的刺激作用有待觀察。最后需要關(guān)注的是國內(nèi)的電力改革，有望進一步降低電解鋁的生產(chǎn)成本，而且原油期貨年內(nèi)有望維持歷史較低水平運行，亦將拖低工業(yè)品的生產(chǎn)成本。

　　綜述，筆者對下半年鋁價持謹(jǐn)慎偏樂觀態(tài)度，或?qū)⒊氏纫趾髶P，振蕩微漲走勢，滬鋁主力合約運行區(qū)間12200-13300元/噸，倫鋁關(guān)注1580-1900美元/噸。中期（3個月以上）操作關(guān)注逢低建立多單的機會，入場點關(guān)注12500元/噸以下的建倉機會，12500-12200元，止損參考12000元/噸，上方止盈目標(biāo)關(guān)注13000元以上。跨市套利操作方面，由于鋁市內(nèi)外存在供需差異，在上漲之際，倫鋁的表現(xiàn)將強于滬鋁，建議可進行買倫鋁拋滬鋁的套利，入場比值關(guān)注7.6附近，止盈關(guān)注7.0，止損參考7.8。跨品種套利方面，由于期鋅面臨供應(yīng)端收縮的風(fēng)險，整體基本面強于期鋁，資金對期鋅的青睞度更高，建議可繼續(xù)嘗試買鋅拋鋁操作，滬鋅和滬鋁的入場比值參考2300-2600點區(qū)間，止損參考2000元/噸，止盈參考3000點以上。