1月中國未鍛造銅及銅材進口創(chuàng)歷史新高，數(shù)據(jù)顯示進口量為53.6萬噸，環(huán)比增長21.5%，同比增長53.2%，大幅超于出預(yù)期。開年首月中國銅進口量創(chuàng)新高，我們分析認為有以下三方面原因。

首先，12月份精煉銅產(chǎn)量下降是由于一些大冶煉廠可能早前已經(jīng)差不多達成全年目標，所以12月就不用沖產(chǎn)量，并在臨近年底假期期間安排檢修致使產(chǎn)量下滑。1月份又臨近春節(jié)，節(jié)前企業(yè)生產(chǎn)意愿不足，又考慮到2月春節(jié)假期工作日減少，部分進口銅長單選擇提前至1月到港，令1月進口銅到港量激增。由此預(yù)計2月銅進口量將出現(xiàn)明顯回落。此外，2014年進口銅長單簽訂量整體較2013年出現(xiàn)增長，2013年全年精銅進口量下滑是由于長單合同量減少，當時保稅倉庫庫存偏高，人們對得到銅供應(yīng)抱持信心，并且政府收緊進口信貸政策后，融資性進口也受到影響。中國政府在2013年5月出臺新規(guī)，促使部分銀行暫停向較小型銅進口商貸款。由于對經(jīng)濟、融資銅需求及國內(nèi)港口庫存下降的信心增強，許多進口商簽訂了更多長單合同，這可能提升2014年精煉銅進口量。2014年資金面偏緊預(yù)期得到市場共識，這從2013年銀行表內(nèi)外業(yè)務(wù)的縮減，尤其是表外業(yè)務(wù)可見一斑，令銅相關(guān)企業(yè)對進口銅需求增加，因此1月未鍛造銅及銅材環(huán)比出現(xiàn)9.5萬噸的高增長。

其次，LME 庫存自6月底開始震蕩下降，截止今年2月14日連續(xù)19個交易日下降至30萬噸，大約已經(jīng)下降了37.8萬噸，降幅達到55.7%；而同期注銷倉單也從今年的高位37萬噸下降至17.4萬噸，注冊倉單也降至12年來的低位。LME銅庫存持續(xù)下降，在歐洲市場已經(jīng)較為緊張，使得現(xiàn)貨升水明顯，這是致使LME銅價保持堅挺原因。此外，截止2014年2月14日，SHFE銅庫存結(jié)束連續(xù)5周下滑后又連續(xù)5周反彈至18萬噸，較上周大幅回升3.1萬噸，庫存的回升符合我們之前的觀點。LME銅庫存連續(xù)下降表明，銅市場庫存出現(xiàn)轉(zhuǎn)移，以LME柔佛庫為例，最新數(shù)據(jù)顯示年內(nèi)已減少3.5萬噸。而持續(xù)的LME銅庫存轉(zhuǎn)移已令國內(nèi)保稅區(qū)庫存出現(xiàn)連續(xù)增長，預(yù)計目前保稅區(qū)銅庫存已升至60萬噸以上。大量進口銅到港在進口銅現(xiàn)貨市場已有所顯現(xiàn)。1月SMM洋山銅溢價均價為165美元/噸，環(huán)比12月下降20美元/噸。國內(nèi)銅現(xiàn)貨市場也顯現(xiàn)出一定的供應(yīng)壓力，在進口銅量增的沖擊下，1月SMM銅現(xiàn)貨升貼水均價為貼水46元/噸，較12月平均平水狀態(tài)，出現(xiàn)明顯貼水。1月末450元/噸的貼水幅度也是自2012年末以來首次出現(xiàn)。

另外，銅進口初步數(shù)據(jù)除包含進口精銅外，還包含陽極銅、銅合金以及銅材的進口量。2013年海關(guān)的“綠箭”行動只是廢銅進口一直呈現(xiàn)下滑趨勢，冶煉企業(yè)在廢銅原料上難以操作，最新的廢銅數(shù)據(jù)顯示，12月廢銅進口39.7萬噸，同比增速下滑10%，年初以來呈現(xiàn)較快速下滑之勢，但下降幅度略有收窄；2013年全年廢銅進口437.3萬噸，同比下滑10%，連續(xù)保持在10%下降幅度，全年呈現(xiàn)加速下滑之勢。這令2014年冶煉廠加大對海外進口陽極銅、粗銅的需求量，故該部分增量亦助推了1月進口銅數(shù)據(jù)飆升。

年初需要再次重申的是原材料方面，ICSG預(yù)計到2015年底，全球新增銅精礦含銅量將達到390.5萬噸，銅精礦供應(yīng)的增速到2015年也將攀升至10%以上，未來TC/RC有望進一步走高。美國自由港麥克米倫公司與國內(nèi)的大型冶煉企業(yè)簽訂的2014年度TC/RC為92美元/噸和9.2美分/磅，較2013年的長單70美元/噸和7.0美分/磅增長31.4%。澳大利亞必和必拓公司與國內(nèi)主要冶煉廠簽訂的2014年上半年長單TC/RC為99美元/噸和9.9美分/磅，同比增長41.4%，也創(chuàng)下了近幾年的新高。TC/RC的大幅攀升說明了全球銅精礦供應(yīng)逐步走向?qū)捤桑@與2003年開始的全球新一輪銅礦開采投放緊密相連。這也說明在未來全球銅精礦供應(yīng)逐步走向?qū)捤筛窬郑~冶煉加工費的提升說明了銅精礦供應(yīng)增長快于冶煉產(chǎn)能的擴張，2013年國內(nèi)冶煉企業(yè)的開工率高居90%左右，冶煉企業(yè)逼近滿負荷運作，這也有效地保障了國內(nèi)的精煉銅供應(yīng)。

據(jù)SMM調(diào)研顯示，1月線纜企業(yè)平均開工率為75.47%，環(huán)比大幅減少9.97%，開工率的明顯回落主要受春節(jié)放假因素影響。SMM調(diào)研信息還顯示，部分涉及4G配套設(shè)備以及汽車配件類用線的企業(yè)在1月依然保持較高開工率，但由于該類企業(yè)整體規(guī)模有限，較難拉動線纜企業(yè)整體開工率，2月份在整體工作日大幅減少的情況下，預(yù)計線纜企業(yè)開工率也將繼續(xù)大幅下滑。SMM調(diào)研顯示，大部分線纜企業(yè)判斷2月訂單將減少，主要原因還是假日因素導(dǎo)致工作日減少所致。而對于后期的銅價，調(diào)研顯示僅有5%的線纜企業(yè)看漲后市，有33%的線纜企業(yè)看平，33%的企業(yè)看空，總體上來看線纜企業(yè)對后市銅價并不樂觀。冶煉廠方面，大冶有色40萬噸冶煉產(chǎn)能在2013年檢修，將于2014 年2月份結(jié)束檢修投入生產(chǎn)。

終端需求方面，雖然國家電網(wǎng)2014 年工作會議數(shù)據(jù)顯示，國家電網(wǎng) 2014 年計劃完成固定資產(chǎn)投資4085 億元，同比增長 11.92%，其中電網(wǎng)投資 3815 億元，同比增加 436 億元，增長12.9%，從歷史數(shù)據(jù)來看，自 2009 年以來，國家電網(wǎng)的電網(wǎng)投資增速鮮有超過 10%的增速；南方電網(wǎng)2014 年計劃完成固定資產(chǎn)投資約 846 億元，較 2013 年同比增長12.8%，2013 年南方電網(wǎng)完成電網(wǎng)投資約 632 億元；總體上來看，預(yù)計新的一年，電網(wǎng)投資依然為銅消費的一大亮點。但我們認為，電網(wǎng)投資增速對銅需求的貢獻有可能被其他消費行業(yè)低迷所抵消。

2007年之前國內(nèi)銅消費增長與GDP保持較高的正相關(guān)關(guān)系，平均增長超過10%。隨著國內(nèi)進行經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，特別是2010年之后貨幣環(huán)境偏緊，冶煉企業(yè)和銅加工材產(chǎn)能的擴張勢頭一發(fā)不可收拾，而終端企業(yè)的有效需求縮窄，國內(nèi)銅消費增速逐步下移，產(chǎn)能過剩的勢頭有轉(zhuǎn)移至融資貿(mào)易以及銅加工材等中端行業(yè)的趨勢。僅從表面上看，產(chǎn)量、進口均增加，庫存下降顯示國內(nèi)精銅消費旺盛，但是大量的銅正在從顯性市場轉(zhuǎn)移至保稅區(qū)以及貿(mào)易商手里的隱形市場。顯性庫存隱形化掩蓋了銅消費，造成了銅消費旺盛的假象。貿(mào)易商手中的貨源以及保稅區(qū)市場大量的銅掩蓋了市場的真實供需，使得內(nèi)外市場供應(yīng)偏緊，銅價總體偏強。特別是在年底企業(yè)資金緊張狀況難以得到扭轉(zhuǎn)，對融資銅的需求仍然旺盛，因此后期LME銅庫存仍將會進一步回落，這有效地支撐到岸升水和LME銅現(xiàn)貨升水，銅市現(xiàn)貨供應(yīng)偏緊的局面有望延續(xù)。而歲末年初，銅價也存在一定的季節(jié)性反彈，多重因素共同作用將致使當前銅價表現(xiàn)偏強，并有沖高動力。展望未來，我們認為隨著這些因素的逐步淡化，并且隨著國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性改革的深入，明年經(jīng)濟放緩將是不爭事實，我們認為銅價重心還將下移。