三季度滬鋁走勢(shì)乏味,行業(yè)轉(zhuǎn)型緩慢推進(jìn),期價(jià)匍匐不前。國內(nèi)電解鋁月度產(chǎn)量增速雖在放緩,但1-8月累計(jì)產(chǎn)量依然維持在10%以上,下游房地產(chǎn)需求也是不溫不火。行業(yè)基本面無刺激點(diǎn),滬鋁在所謂成本支撐下維持[14150-14550]之間窄幅波動(dòng)。14200元/噸高成本區(qū)停開工臨界點(diǎn)始終未能有效跌破。展望四季度,動(dòng)力煤上市或?yàn)闇X揭開成本面紗,滬鋁有望開啟一輪跌勢(shì);外盤鋁市同樣偏空,QE退出或與LME倉庫規(guī)則修改共同壓制倫鋁。

滬鋁探至14150元/噸低位無法繼續(xù)下行的阻力源自“電力成本高企”、“行業(yè)60%面臨虧損”等市場(chǎng)共識(shí)。電力成本占電解鋁總成本30%-40%,是鋁價(jià)成本中最為關(guān)鍵的部分。由于國內(nèi)發(fā)電成本一直不透明,以往分析中多采用電網(wǎng)銷售電價(jià)來指代電解鋁用電成本。但從實(shí)際情況來看,上述計(jì)算方式存在失實(shí)?？紤]自備電力后的真實(shí)用電成本表明,國內(nèi)鋁價(jià)現(xiàn)金成本僅在[13500-13700]元/噸。

動(dòng)力煤下游需求中70%集中在發(fā)電。隨著市場(chǎng)對(duì)電解鋁上游關(guān)鍵成本認(rèn)知的加深,產(chǎn)能過剩格局下電力成本的降低將會(huì)更快反應(yīng)在下游期鋁價(jià)格上。若煤電鋁一體化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)能夠在期市中復(fù)制,滬鋁將跌破14200元/噸這條虛假的成本線,向[13500-13700]元/噸一線靠攏。除此之外,動(dòng)力煤上市還或?qū)殇X市提供一些對(duì)沖套利機(jī)會(huì)。作為所謂“電老虎”行業(yè),鋁價(jià)與動(dòng)力煤之間的產(chǎn)業(yè)鏈套利或有可能。

倫鋁四季度主要焦點(diǎn)集中在QE、美國財(cái)政赤字及LME倉儲(chǔ)規(guī)則修改的問題。跟蹤關(guān)鍵指標(biāo)7月以來走勢(shì),LME規(guī)則修改利空作用或已開始顯現(xiàn)。若QE如期開始退出,短端利率抬升和倉儲(chǔ)規(guī)則修改將共同打壓中長期鋁價(jià)。不過,規(guī)則修訂對(duì)鋁市的利空也并非一蹴而就。2009年以來興起的鋁市融資庫存相當(dāng)于在全球原鋁供需之間設(shè)立一個(gè)蓄水池。若上述利空邏輯開始推演,全球現(xiàn)貨鋁升水減少將迫使鋁廠虧損擴(kuò)大,從而部分抵消倉儲(chǔ)規(guī)則的利空效用。