隨著國際衍生品市場的發(fā)展，交易所之間的合作越來越緊密，合作模式亦趨于多樣化。目前，品種合作模式主要有結(jié)算價(jià)授權(quán)模式、交叉投資模式、相互沖銷模式以及其他新型模式。

結(jié)算價(jià)授權(quán)模式

結(jié)算價(jià)授權(quán)是指本市場上市其他市場的品種，通過簽訂結(jié)算價(jià)授權(quán)協(xié)議將其他市場的結(jié)算價(jià)作為本市場該品種的結(jié)算價(jià)。目前，CME集團(tuán)與馬來西亞以及南非等地交易所的合作便采取此種方式。

交易與清算

結(jié)算價(jià)授權(quán)模式相對簡單，以CME集團(tuán)與馬來西亞交易所合作為例，假設(shè)客戶A在CME結(jié)算會員處設(shè)有期貨賬戶，具體交易結(jié)算過程為：客戶A向其CME經(jīng)紀(jì)商下一個(gè)交易指令；CME經(jīng)紀(jì)商將交易單傳遞到CME撮合；馬來西亞每日授權(quán)CME該品種結(jié)算價(jià)；CME使用該結(jié)算價(jià)為客戶B進(jìn)行現(xiàn)金結(jié)算。

特點(diǎn)

合約可存在差異。交易所僅引入另一市場同一品種合約的結(jié)算價(jià)作為本交易所該品種的結(jié)算價(jià)，在合約的設(shè)計(jì)方面可以根據(jù)自身市場的特點(diǎn)進(jìn)行一定的修改，不需要與另一市場保持一致。

交易所行情相互獨(dú)立。結(jié)算價(jià)授權(quán)模式中，被授權(quán)交易所僅在結(jié)算時(shí)才引入授權(quán)交易所結(jié)算價(jià)作為本交易所該品種結(jié)算價(jià)，其合約行情走勢基本獨(dú)立于授權(quán)交易所。

結(jié)算獨(dú)立進(jìn)行。結(jié)算價(jià)授權(quán)模式下，交易所上市的品種僅屬于該交易所本身，交易所與另一市場并不存在結(jié)算連接，即該品種的結(jié)算與另一交易所是完全獨(dú)立的。

優(yōu)勢

合作簡單。僅需兩個(gè)交易所簽訂結(jié)算價(jià)授權(quán)協(xié)議便可完成該模式的合作，在合約、交易以及結(jié)算等各個(gè)方面均沒有任何特殊的要求。

不需現(xiàn)貨市場支持。所有商品期貨的上市都需要依托現(xiàn)貨市場，如果交易所缺乏現(xiàn)貨市場便可以使用結(jié)算價(jià)授權(quán)模式，將有現(xiàn)貨依托市場的期貨價(jià)格引入本市場，避免價(jià)格的隨意波動(dòng)。

劣勢

合作方式較為淺層。通過結(jié)算價(jià)授權(quán)模式在本交易所上市其他市場的品種，本交易所與其他交易所沒有太多聯(lián)系，合作層次較淺。

存在匯率風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)算價(jià)授權(quán)常面臨兩地計(jì)價(jià)貨幣不同的情況，合約設(shè)計(jì)上均會對價(jià)格轉(zhuǎn)換進(jìn)行一系列的規(guī)定，匯率風(fēng)險(xiǎn)便是交易被授權(quán)結(jié)算價(jià)市場合約的重大風(fēng)險(xiǎn)。

交叉掛牌模式

交叉掛牌是指本交易所與其他交易所通過簽訂交叉掛牌協(xié)議，將本交易所的上市品種在對方交易所交易平臺上進(jìn)行掛牌，從而方便對方市場投資者參與本交易所品種交易，以擴(kuò)大本交易所的市場影響力。目前，CME集團(tuán)與馬來西亞、印度以及巴西等地交易所的合作均采取此種方式。

交易與清算

以印度國家證券交易所（NSE）為例，假設(shè)客戶A在CME結(jié)算會員處設(shè)有期貨賬戶，客戶B在NSE結(jié)算會員處設(shè)有期貨賬戶，則具體交易結(jié)算過程為：若客戶A計(jì)劃交易NSE在CME的掛牌品種，首先需要在客戶B處開立賬戶；客戶A通過CME Globex進(jìn)行下單交易，CME Globex將下單信息傳遞至NSE，由NSE進(jìn)行統(tǒng)一撮合；NSE將撮合結(jié)果反饋至CME Globex及客戶B，最后由CME Globex傳遞至客戶A處；客戶A每日的結(jié)算及到期日交割均由客戶B完成。

特點(diǎn)

合約的一致性。本交易所借用對方交易所的交易平臺，將本交易所品種進(jìn)行掛牌交易，本質(zhì)上說是同一個(gè)合約在兩地的分別掛牌，因此合約是保持一致的。

合約行情統(tǒng)一撮合。品種雖在兩地交易所進(jìn)行掛牌，但是行情由一個(gè)交易所集中撮合產(chǎn)生，因此一個(gè)合約只有一個(gè)行情價(jià)格。

結(jié)算獨(dú)立進(jìn)行。交叉掛牌模式下，交易所通過對方交易平臺進(jìn)行掛牌，在交易上借用對方通道進(jìn)行，而結(jié)算則由各自的結(jié)算所進(jìn)行，是完全獨(dú)立的。

優(yōu)勢

合作依然較為簡單。僅需兩個(gè)交易所簽訂交叉掛牌協(xié)議便可完成該模式的合作，在結(jié)算制度及法律環(huán)境等各個(gè)方面均沒有任何特殊的要求。

增強(qiáng)本交易所品種的市場影響力。如果一個(gè)市場不夠活躍，那么這一市場上市的品種及其市場價(jià)格的影響力就十分有限，若將該品種掛牌到交易活躍的市場，不僅能夠吸引其他市場的交易者參與交易，更直接提高了本交易所上市品種的市場地位。

劣勢

結(jié)算安排復(fù)雜。本地交易所投資者若想進(jìn)行對方交易所品種的交易，必須在對方交易所結(jié)算會員處開立結(jié)算賬戶，所有的結(jié)算均由對方交易所結(jié)算會員進(jìn)行，結(jié)算過程難免繁復(fù)。

交易系統(tǒng)對接困難。品種互掛需要建立在兩家交易所交易系統(tǒng)能夠較好對接的基礎(chǔ)上，否則交易與結(jié)算信息便無法進(jìn)行傳遞，品種互掛更無從談起。因此，交叉掛牌模式對技術(shù)有一定的要求。

相互沖銷模式

相互沖銷系統(tǒng)模式(簡稱MOS模式)是指在對合約內(nèi)容、合約設(shè)計(jì)、交易規(guī)則、保證金制度、交易時(shí)間等方面進(jìn)行統(tǒng)一的前提下，外地交易所引進(jìn)本地交易所合約，并通過兩個(gè)交易所結(jié)算機(jī)構(gòu)的連接，實(shí)現(xiàn)異地對沖引進(jìn)合約頭寸的一種聯(lián)網(wǎng)交易模式，MOS是CME與SGX在1984年簽訂的跨市場掛牌與對沖的機(jī)制。

交易與清算

假設(shè)客戶A在CME和SGX的結(jié)算會員處都分別設(shè)有期貨賬戶，在CME開盤時(shí)段（SGX收盤時(shí)段）在CME下單交易Eurodollar期貨，并聲明是MOS交易單，申請將成交后的頭寸轉(zhuǎn)移到SGX某結(jié)算公司的賬戶，具體步驟為：客戶A向其CME經(jīng)紀(jì)商下一個(gè)MOS交易單；CME經(jīng)紀(jì)商將交易單傳送到CME撮合；CME撮合完成后匯報(bào)成交資料給經(jīng)紀(jì)商；CME的MOS系統(tǒng)將成交后的資料傳送給SGX的MOS系統(tǒng)資料庫，等待新加坡方面的經(jīng)紀(jì)商核準(zhǔn)與轉(zhuǎn)移頭寸；SGX的會員經(jīng)紀(jì)商通過MOS系統(tǒng)接收頭寸轉(zhuǎn)移資料并核準(zhǔn)；SGX會員經(jīng)紀(jì)商將轉(zhuǎn)來的頭寸記入該客戶在新加坡的賬戶；SGX會員經(jīng)紀(jì)商在MOS系統(tǒng)確認(rèn)頭寸已轉(zhuǎn)移成功；SGX的MOS系統(tǒng)回報(bào)頭寸轉(zhuǎn)移成功給CME端的MOS系統(tǒng)；CME會員經(jīng)紀(jì)商自MOS系統(tǒng)收取回報(bào)資料；CME經(jīng)紀(jì)商沖銷客戶A已被轉(zhuǎn)移的頭寸。

特點(diǎn)

兩地市場環(huán)境保持一致性。由于涉及到交易頭寸的轉(zhuǎn)移及兩地結(jié)算所的跨市場結(jié)算，因此相互沖銷模式無論在合約設(shè)計(jì)還是市場規(guī)則（包括法律環(huán)境和交易規(guī)則）等方面都要求兩個(gè)市場保持高度一致性。

行情分段進(jìn)行撮合。相互沖銷模式中，由于兩地交易所交易時(shí)間并不一致，同一合約在不同交易時(shí)間段內(nèi)分別由不同交易所進(jìn)行集中撮合，再通過MOS系統(tǒng)相互進(jìn)行信息傳遞，因此行情是分段進(jìn)行的。

結(jié)算所合作程度高。在MOS系統(tǒng)中，兩家結(jié)算所各自作為對方的特殊結(jié)算會員，面對對方的風(fēng)險(xiǎn)。因而，在這一合作模式中，對結(jié)算所的風(fēng)險(xiǎn)管理要求較高。結(jié)算所如果要進(jìn)行這方面的合作，必須滿意對方結(jié)算所的風(fēng)險(xiǎn)管理與保護(hù)系統(tǒng)。

優(yōu)勢

延長交易時(shí)間。隨著信息化的發(fā)展，現(xiàn)貨交易市場及參與人遍及全球，且風(fēng)險(xiǎn)暴露也不因單一交易所休息而暫停，因此需要一個(gè)24小時(shí)交易的期貨市場，應(yīng)對24小時(shí)存在的風(fēng)險(xiǎn)?？缡袌鰭炫凭褪茄娱L交易時(shí)間的解決方案，由于沒有收盤后無法交易的限制，24小時(shí)交易可以為投資人提供在任何時(shí)候?qū)χ卮笮畔⒌募磿r(shí)反應(yīng)及任何時(shí)刻的避險(xiǎn)、投機(jī)與套利的機(jī)會。

跨市場結(jié)算便利。MOS模式下，跨市場結(jié)算由兩地交易所完成，增加了跨市場結(jié)算的便利性。除此之外，MOS模式將轉(zhuǎn)移交易功能的機(jī)制進(jìn)行改進(jìn)，一方面將原本限于國內(nèi)期貨商間的轉(zhuǎn)移交易協(xié)定延伸為跨國期貨會員間的協(xié)定，另一方面將單方的轉(zhuǎn)移交易協(xié)定擴(kuò)展為雙向轉(zhuǎn)移交易。

劣勢

對兩個(gè)市場一致性要求太高。要實(shí)現(xiàn)兩個(gè)市場的連通，兩家交易所所處環(huán)境的法律和交易規(guī)則要基本一致，這樣才能使兩個(gè)市場的連通不存在規(guī)則上的障礙。在合約交易制度方面，跨市場掛牌后，應(yīng)遵循原合約規(guī)格設(shè)定的原則，新掛牌的市場就需要修改系統(tǒng)以適應(yīng)原合約規(guī)格。因此相互沖銷模式在合約的設(shè)計(jì)、交易的規(guī)則以及保證金制度的安排等方面保持了高度一致，同時(shí)也要求法律環(huán)境保持一致，實(shí)施的難度非常大。

兩地市場可能形成競爭關(guān)系。在跨市場掛牌中，兩地的交易人都可以選擇在國內(nèi)或國外交易，雙方合作的關(guān)系中因而隱含著競爭的成分。理想的狀態(tài)是，跨市場掛牌雙方的顯性交易成本（包括手續(xù)費(fèi)、結(jié)算費(fèi)、稅負(fù)等）應(yīng)盡量相當(dāng)，以避免處于成本劣勢的市場無法開展或發(fā)生交易量轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象。

其他新型模式

除了CME采用的品種合作的模式外，泛歐交易所（EUREX）與韓國交易所（KRX）的合作同樣是值得借鑒的一種品種合作新型模式，本文稱其為泛歐交易所新型模式。泛歐交易所靈活運(yùn)用一日期貨的概念，將KOSPI 200期權(quán)合約作為標(biāo)的物，推出一日KOSPI 200期權(quán)期貨合約（Daily Futures on KOSPI 200 Options）。

交易與清算

假設(shè)客戶A在EUREX和KRX的結(jié)算會員處都分別開有期貨賬戶，在EUREX開盤時(shí)段在EUREX下單交易Daily Futures on KOSPI 200 Options，待交易結(jié)束后，該頭寸將會直接進(jìn)行交割，投資者獲得期權(quán)合約并將合約轉(zhuǎn)移至KRX進(jìn)行下一步交易，具體步驟為：客戶A向其EUREX經(jīng)紀(jì)商下單，交易單傳送到EUREX撮合；EUREX撮合后將成交資料傳遞給經(jīng)紀(jì)商，再反饋給客戶A；EUREX收市后，客戶A未平倉期貨合約進(jìn)入交割流程，客戶A獲得KOSPI200期權(quán)合約，EUREX經(jīng)紀(jì)商對客戶A進(jìn)行資金結(jié)算；客戶A期權(quán)合約頭寸由EUREX轉(zhuǎn)移至KRX,KRX經(jīng)紀(jì)商按照合約份額扣劃客戶A保證金；客戶A通過KRX經(jīng)紀(jì)商進(jìn)行期權(quán)合約平倉操作。

特點(diǎn)

新合約的引入。泛歐交易所與韓國交易所合作并不是簡單的兩個(gè)相同合約的平行上市，而是引入了以韓國交易所期權(quán)合約為標(biāo)的的一日期貨合約，激發(fā)了投資者的參與熱情。

日內(nèi)行情相對獨(dú)立，交割價(jià)取決于KRX。泛歐交易所KOSPI產(chǎn)品的日交割價(jià)取決于KRX期權(quán)合約前一日的結(jié)算價(jià)，雖然結(jié)算價(jià)是固定的，但是投資者對賭的是期權(quán)合約次日的走勢，日內(nèi)行情保持相對獨(dú)立，因此其流動(dòng)性依然不錯(cuò)。

結(jié)算所頭寸單向轉(zhuǎn)移。泛歐交易所新型模式下，泛歐交易所的結(jié)算所僅對當(dāng)日的期貨進(jìn)行交割，交割之后的頭寸轉(zhuǎn)移到韓國交易所結(jié)算所下，因此頭寸僅進(jìn)行一次性的單向轉(zhuǎn)移。

優(yōu)勢

變相延長交易時(shí)間。雖然泛歐交易所交易的是以KOSPI 200期權(quán)為標(biāo)的的期貨，但是通過交易最終都會變?yōu)槠跈?quán)，變相延長了韓國交易所的交易時(shí)間，且在很大程度上增加了韓國交易所期權(quán)的成交量，而泛歐交易所則主要通過收取期貨交易及交割費(fèi)用獲利。

對于結(jié)算所一致性的要求并不高。泛歐交易所新型模式下，泛歐交易所上市的其實(shí)是一個(gè)獨(dú)立的新品種，只是其標(biāo)的為KOSPI 200期權(quán)，而在交割后期權(quán)頭寸直接被劃入韓國交易所，因此只要結(jié)算所之間存在信息傳遞途徑即可，不需要對兩地結(jié)算所制度、法律環(huán)境等方面的一致性做出特別要求。

劣勢

增加市場投機(jī)性。泛歐交易所上市的KOSPI 200期權(quán)期貨合約交易時(shí)間僅為一天，若投資者不希望進(jìn)行交割，便只能進(jìn)行日內(nèi)操作，對韓國夜間消息進(jìn)行炒作，因此增強(qiáng)了市場整體的投機(jī)氛圍。

合約內(nèi)容過于復(fù)雜。期權(quán)合約本身就十分復(fù)雜，泛歐交易所的期貨合約則以期權(quán)合約為標(biāo)的，其復(fù)雜程度并非一般普通投資者能夠輕易接受，對投資者的專業(yè)性要求較高。

總的來說，目前國際之間的合作越來越深入且形式亦趨于多樣化，各種模式均有自身優(yōu)越之處，也存在一定的限制與不足，因此因此國內(nèi)交易所在選擇國際業(yè)務(wù)合作模式時(shí)應(yīng)該更多考慮合作目的以及技術(shù)基礎(chǔ)。