受美元指數(shù)強(qiáng)勁上揚(yáng)，中國金屬需求依舊低迷的影響，節(jié)后銅價(jià)大幅下挫，連收5根陰線，LME銅期貨下跌了450點(diǎn)，并于3月初試圖攻破周線級別三角形下沿，但在7650處止跌企穩(wěn)。我們認(rèn)為，雖然近期受國內(nèi)外宏觀政策轉(zhuǎn)向的影響，整體資本市場氛圍偏空，但全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形勢尚未改變，銅市基本面未發(fā)生顯著變化。

一、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇確定性加強(qiáng)，QE角色即將轉(zhuǎn)換

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)向好，2月ISM制造業(yè)指數(shù)、密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)都不斷攀升，制造業(yè)保持溫和復(fù)蘇；而房地產(chǎn)業(yè)逐漸成為美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的核心力量，2月陸續(xù)公布的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)大放異彩，房屋銷售、房價(jià)及營建許可等數(shù)據(jù)紛紛創(chuàng)下危機(jī)以來的新高。

隨著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的確定，市場關(guān)注貨幣政策走向。最新的美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部已經(jīng)開始討論量化寬松的成本與代價(jià)問題，在勞動(dòng)力市場改善和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步寬松的必要性降低，且寬松政策的空間很小。目前，在美國通脹及就業(yè)情況仍有一定操作空間的基礎(chǔ)上，預(yù)計(jì)QE退出仍有一定緩沖時(shí)間。但QE對市場流動(dòng)性的擴(kuò)張作用將逐漸衰退，而這并不等同于大宗商品價(jià)格的回落，我們?nèi)孕枵昋E退出的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇背景所帶來的正面作用。對于3月份美元指數(shù)走勢，建議投資者關(guān)注美國兩黨關(guān)于自動(dòng)減支計(jì)劃的談判情況。

二、中國弱復(fù)蘇周期未變

國家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，中國2月官方制造業(yè)PMI降至50.1，仍處于擴(kuò)張區(qū)間，但增幅有所放緩。但考慮到2月為今年的春節(jié)假期的影響，且環(huán)比下降幅度在歷史同期水平中偏低，中國經(jīng)濟(jì)狀況依然處于穩(wěn)定階段。

具體分項(xiàng)數(shù)據(jù)來看，匯豐/Markit PMI指數(shù)與官方PMI指數(shù)的大多數(shù)分項(xiàng)指數(shù)相對1月份呈現(xiàn)出周期性放緩跡象，新訂單、新出口訂單、生產(chǎn)、原材料庫存、從業(yè)人員、出廠價(jià)格和購進(jìn)價(jià)格指數(shù)下降，但生產(chǎn)、新訂單指數(shù)仍位于50以上，且生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為64.6%，比上月大幅上升8.7個(gè)百分點(diǎn)，表明制造業(yè)企業(yè)擴(kuò)張速度有所放緩，但對未來3個(gè)月內(nèi)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期持樂觀態(tài)度。

三、中國精煉銅進(jìn)口同比回落27.5%

海關(guān)總署周一公布的數(shù)據(jù)顯示，中國1月份進(jìn)口精煉銅243,174噸，較12月進(jìn)口量238,828噸增加1.8%，但同比下降27.5%；中國1月銅精礦進(jìn)口七個(gè)月來首降，從去年12月的935,303噸減少至761,098噸；1月出口量從12月的25,486噸增至26,213噸，連升第五個(gè)月，同比上漲512.98%。

因2012年春節(jié)在1月末，今年春節(jié)在2月中旬，2013年1月進(jìn)口數(shù)量在工作日增加的情況下同比下降，從而推斷國內(nèi)進(jìn)口需求的減少更為確切。而主要原因?yàn)閲鴥?nèi)銅市場供需寬松，貿(mào)易商進(jìn)口持續(xù)虧損，且國內(nèi)庫存高位。預(yù)計(jì)2月份精煉銅進(jìn)口仍將維持同比下降態(tài)勢。

四、LME銅庫存刷新16個(gè)月新高

LME銅庫存的上升趨勢近期有所加速，2月份累計(jì)上漲7.5萬噸，幅度達(dá)20.16%，攀升至近16個(gè)月高點(diǎn)。安特衛(wèi)普交割庫增加庫存4,450噸，至101,125噸。柔佛交割庫的庫存增至56,600噸，新奧爾良銅庫存今年攀升62%至124,325噸，為2012年1月以來最高。市場人士認(rèn)為，庫存增加是由于市場供應(yīng)不斷過剩，且倉儲(chǔ)公司采取激勵(lì)措施吸引庫存。

與此同時(shí)，上期所庫存亦出現(xiàn)較大幅度上漲，月上漲12%至22.25萬噸。截至2月28日，倫敦、紐約、上海三大商品交易所的精煉銅庫存累計(jì)為73.73萬噸，較此輪庫存增長之初2012年9月累計(jì)增長79.13%。

五、新歷史條件下的現(xiàn)貨需求表征

從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，國內(nèi)銅企業(yè)在節(jié)前資金回籠及節(jié)后都會(huì)出現(xiàn)補(bǔ)庫存行為。從今年的具體數(shù)據(jù)來看，在節(jié)前，國內(nèi)出現(xiàn)小范圍的備貨現(xiàn)象，但在節(jié)后國外氛圍轉(zhuǎn)緊的影響下停滯，這也一定程度造成國內(nèi)銅庫存的上漲。市場在政府政策存在不確定性（如樓市調(diào)控升級、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資放緩以及控通脹措施出臺等）的影響下，提前備貨的積極性有限。

現(xiàn)貨需求方面，節(jié)后LME銅現(xiàn)貨仍然持續(xù)維持30美元/噸以上的較高貼水水平，國內(nèi)現(xiàn)貨市場跟隨期貨價(jià)格大幅回調(diào)后，仍然維持貼水狀態(tài)，顯示現(xiàn)貨需求依然不強(qiáng)。

那么，國內(nèi)充裕的銅供應(yīng)的消化則需下游實(shí)際訂單增長進(jìn)入市場。以經(jīng)驗(yàn)來看，節(jié)后需求的恢復(fù)至少要等到正月十五后再做判斷才較為準(zhǔn)確。那么，國內(nèi)下游加工企業(yè)在2月24日后才陸續(xù)復(fù)工，從2月數(shù)據(jù)上判斷2013年全年需求則有失偏頗。

雖然2月下旬市場在預(yù)期國內(nèi)外宏觀政策下出現(xiàn)回調(diào)，但我們認(rèn)為銅基本面未出現(xiàn)較大變化，區(qū)別僅在于以往的“集中備貨”與當(dāng)下的“按需采購”，傳統(tǒng)旺季特征逐漸淡化。

從近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，中國2013年經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇的態(tài)勢未發(fā)生改變。而從各主要銅消費(fèi)行業(yè)來看，空調(diào)和汽車行業(yè)指標(biāo)仍表現(xiàn)穩(wěn)健復(fù)蘇的態(tài)勢（1月汽車總銷售額同比增加46%，環(huán)比增加12%；空調(diào)總銷售額同比上漲29%，環(huán)比增加28%）。

雖然“國五條”的出臺使國內(nèi)資本市場黯淡，銅價(jià)跟隨整體氣氛亦出現(xiàn)回落，但我們認(rèn)為房產(chǎn)政策的收緊，對銅影響有限。房地產(chǎn)也對銅需求影響主要表現(xiàn)在電線、家用電器等方面，房地產(chǎn)投資需求的下降不會(huì)影響銅實(shí)際需求。

從更長周期來看，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)政策的轉(zhuǎn)變使銅價(jià)下行概率提高；但近期仍無礙近期銅需求逐漸進(jìn)入市場。

六、2013年3月銅價(jià)展望

銅市供應(yīng)在節(jié)后下游集中備貨預(yù)期落空的情況下壓力逐漸明顯。下游仍未全部回歸市場，仍以按需采購為主，傳統(tǒng)旺季格局改變，供大于求格局明顯。

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與美元指數(shù)上漲對大宗商品的影響正負(fù)對沖，而中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是目前有色品種價(jià)格的主要變量，中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇強(qiáng)弱將直接影響價(jià)格的走勢。目前來看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍處于擴(kuò)張狀態(tài)，“調(diào)結(jié)構(gòu)”的前提“保增長”仍未改變。銅需整體基調(diào)未出現(xiàn)顯著改變。

新需求格局下，整體需求數(shù)量并未出現(xiàn)較大變化，但銅需的釋放將更為謹(jǐn)慎。需求復(fù)蘇信號可能推遲至3月中下旬后逐漸明朗，銅價(jià)仍有一定上漲區(qū)間，但簡單的趨勢性行情出現(xiàn)的概率偏低。綜上，預(yù)計(jì)3月銅價(jià)隨著需求信號逐漸明朗而進(jìn)入重心緩慢上升的階段，在7500-7650美元處有存在一定支撐，以有效突破前期下降趨勢線作為多單入場信號。