現(xiàn)貨市場萎抑制期貨市場的活躍性

評價期貨市場運(yùn)行的成功與否，重要的標(biāo)準(zhǔn)之一在于交易是否活躍，大量頻繁的交易是期貨市場套期保值及價格發(fā)現(xiàn)功能實現(xiàn)的基礎(chǔ)。市場交易活躍的先決條件是存在多元化的市場參與者以及現(xiàn)貨市場市場化程度高。

與燃料油消費(fèi)的最高峰2004年相比，截至目前國內(nèi)陸上燃料油消費(fèi)萎縮了70-80%，其中發(fā)電燃料油改氣使燃料油成為受天然氣沖擊最嚴(yán)重的油品品種。

中國國際期貨(博客,微博)分析師劉亞琴認(rèn)為，現(xiàn)貨市場規(guī)模的萎縮是燃料油期貨市場成交量萎縮的重要原因。

2012年之前，上海期貨交易所燃料油期貨的原交割標(biāo)的主要貼近鍋爐燃料油標(biāo)準(zhǔn)，適于電力行業(yè)、陶瓷生產(chǎn)業(yè)等行業(yè)。但自2005年起，發(fā)電用油、燃料用油等工業(yè)需求慢慢萎縮影響了燃料油的貿(mào)易情況，反過來又影響燃料油期貨的參與程度。與燃料油消費(fèi)的最高峰2004年相比，目前的國內(nèi)陸上燃料油消費(fèi)萎縮了70%-80%。

正是在這種背景之下，上期所及時順應(yīng)趨勢對燃料油交割標(biāo)準(zhǔn)實行了重大改革，交割標(biāo)的改為船供燃料油?！暗匀粵]有讓燃料油期貨成交活躍起來?！睆V發(fā)期貨分析師張卉瑤指出，一方面，中國內(nèi)貿(mào)船供油規(guī)模有限；另一方面，包含消費(fèi)稅的燃料油價格成本太高，由于生存壓力大，內(nèi)貿(mào)船加油企業(yè)更多地選擇使用低價低劣的燃料油，品質(zhì)較好的燃料油的市場份額不斷壓縮。

“大合約設(shè)計也是造成流動性下降的原因之一?！睆埢墁幷J(rèn)為，由于燃料油價格本身的滯漲抗跌，大合約推出之后非產(chǎn)業(yè)投資者參與這個市場的積極性下降，導(dǎo)致流動性慢慢萎縮，反過來又影響產(chǎn)業(yè)資本參與積極性。從國際經(jīng)驗看，客戶類型的多元化是國外能源期貨越來越有影響力的重要因素，但受到法規(guī)限制，中國金融機(jī)構(gòu)仍基本上沒有參與期貨市場，“這也是市場流動性持續(xù)低迷的原因之一?！?/P>

期貨市場參與者結(jié)構(gòu)不完善導(dǎo)致流動性受限

數(shù)據(jù)顯示，ICE交易所能源合約有51%的客戶是在石油產(chǎn)業(yè)鏈上、中游的企業(yè)，25%的客戶是為產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，24%的客戶是專業(yè)投資機(jī)構(gòu)、流動性投資商以及專業(yè)CTA資金。

期貨市場中套期保值的資本是以保證生產(chǎn)的穩(wěn)定為目的的產(chǎn)業(yè)資本，而期貨市場中投機(jī)的資本即以逐利為目的的金融資本。雖然過多的金融資本會增加價格波動的幅度，短期內(nèi)可能會放大價格波動和扭曲價格走勢，但如果沒有金融資本，期貨市場中的套期保值活動就會枯竭，市場的功效就無法得到充分發(fā)揮，價格發(fā)現(xiàn)功能就得不到充分體現(xiàn)，各種經(jīng)濟(jì)信息就無法為市場充分吸收?？蛻纛愋偷亩嘣?，是國外能源期貨越來越有影響力的重要性。價格波動大，反過來又吸引客戶參與，不同交易目的的投機(jī)者均能找到自己的一席之地。

受到法規(guī)限制，中國金融機(jī)構(gòu)仍基本上沒有參與期貨市場，這也是市場流動性持續(xù)低迷的原因之一。

大合約改革是燃料油成交低迷的直接原因

中國國際期貨官方微博稱：燃料油合約是我國上市期貨品種中的首個大合約，原來每手10噸的合約變成每手50噸，令許多散戶“玩不起”。從此，燃料油成交量每況愈下，直到遭遇零成交，使本就疲憊的燃料油市場更加暗淡。理論上計算，新合約每手保證金是原先的五倍，如此一來，期貨成交量便大大下降，影響到期貨公司的收入。

第二個大合約的期貨品種是鉛，目前每手交易單位為25噸。亦有一位期貨公司人士認(rèn)為，燃料油期貨有其自身問題，不能完全歸咎于大合約。銅的合約規(guī)模比燃料油更大，但依然火爆。至于燃料油品種是否會遭遇淘汰的問題，該人士說，中國場內(nèi)期貨市場還未曾出現(xiàn)過退市品種，因此預(yù)計不會。上期所正在討論對交割油品做一些改變，但涉及海關(guān)和外匯的配套政策等障礙。

燃料油活躍需要引入保稅交割制度

中國期貨交易交割的價格是含稅的，但世界上大宗商品期貨交易都是凈價、不含稅的，這使得我們在價格體系上跟國際不能接軌。而且中國保稅船供油市場規(guī)模增長非常迅猛，如果燃料油使用保稅交割。燃料油期貨則能實現(xiàn)與外盤原油的合理聯(lián)動，勢必增加市場的參與度。引入保稅交割模式，燃料油貿(mào)易商的運(yùn)作將會更為靈活，上海、新加坡，歐洲等市場的套利交易預(yù)計會增加，從而強(qiáng)化上期所相關(guān)品種與國際市場價格的聯(lián)動。保稅交割優(yōu)勢包括便于國際貿(mào)易與期貨交割的結(jié)合，有助于提升期貨市場的規(guī)模以及對現(xiàn)貨貿(mào)易的支持和服務(wù)，反過來又會進(jìn)一步提高有利于燃料油市場貿(mào)易的活躍。在計價方式上面，如果原油采用美元計價的雙軌制，燃料油或也可考慮使用美元計價。

未來活躍可期

在業(yè)內(nèi)人士看來，燃料油期貨市場的活躍需要引入保稅交割制度。此外，鑒于船供燃料油市場規(guī)模近年來發(fā)展穩(wěn)定增長、2011年通脹高企時采用的期貨品種大合約思路改變，燃料油期貨有望重歸活躍。

“中國期貨交易交割的價格是含稅的，但世界上大宗商品期貨交易都是凈價、不含稅的，這使得國內(nèi)價格體系上跟國際不能接軌。”張卉瑤認(rèn)為，如果燃料油期貨使用保稅交割，則能實現(xiàn)與外盤原油的合理聯(lián)動，勢必增加市場的參與度。引入保稅交割模式，燃料油貿(mào)易商的運(yùn)作將會更為靈活，上海、新加坡和歐洲等市場的套利交易有望增加，從而強(qiáng)化上期所相關(guān)品種與國際市場價格的聯(lián)動性。保稅交割優(yōu)勢包括便于國際貿(mào)易與期貨交割的結(jié)合，有助于提升期貨市場的規(guī)模以及對現(xiàn)貨貿(mào)易的支持和服務(wù)，反過來又會進(jìn)一步提高有利于燃料油市場貿(mào)易的活躍。

目前，上期所期貨保稅交割業(yè)務(wù)試點已于2010年12月24日啟動，試點品種為銅、鋁，但尚未包括燃料油。

張卉瑤還建議，在計價方式上面，如果未來推出的原油期貨采用美元計價的雙軌制，那燃料油也可考慮使用美元計價。

對于目前燃料油交割標(biāo)的的船供燃料油，劉亞琴指出其市場規(guī)模近年來發(fā)展穩(wěn)定增長，基本維持在2000萬噸的年消費(fèi)量。中國作為全球居于首位的制船大國，長遠(yuǎn)來看船供油市場發(fā)展前景值得期待。

此外，貫穿2011年的期貨品種“大合約”思路也在近期上市的白銀期貨上透露出改變的意圖。專家表示，燃料油合約改革為以后的合約設(shè)計提供了一個很好的示范。缺乏流動性的期貨品種很難發(fā)揮套期保值的作用，建議未來期貨合約改革應(yīng)更注重流動性，這樣才能更好發(fā)揮為國民經(jīng)濟(jì)服務(wù)的功能。