上半月走勢回顧

進入3月以來，滬鋅走勢開始顯現(xiàn)出弱勢跡象。還未步入3月時，由于央行降準，市場對資金面的緩解有所期待；而在3月的開始階段，由于臨近兩會，市場一直對房地產(chǎn)調(diào)控的變相放松報之以信心。不過，隨著國土資源部再次強調(diào)限購令以及上海房市寬松政策被叫停，市場的預期又一次被打消，因此滬鋅和滬鉛報之以下跌。兩會期間，由于周小川在一次演講中認為降準還有較大空間，被市場解讀為貨幣寬松的信號，因此全然不顧2月疲軟的經(jīng)濟下滑信號而上沖。兩會新聞發(fā)布會溫總理澄清了房地產(chǎn)市場的看法，認為房地產(chǎn)價格還遠未降價到位。3月14日，市場報之以下跌。

宏觀面的調(diào)整將出現(xiàn)一定波動

從用電增速、進出口、固定資產(chǎn)投資、FDI以及信貸投放等數(shù)據(jù)來看，2月中國經(jīng)濟下滑速度遠遠超過預期。這對鉛鋅價格造成了不利影響。3月以來，經(jīng)濟繼續(xù)疲軟。據(jù)披露，3月前11天四大行的信貸投放不到200億人民幣，說明實體經(jīng)濟嚴重萎縮。一方面，由于存款快速減少，在存貸比下銀行放貸量減少；另一方面，大企業(yè)的貸款需求也減少。這反應出宏觀經(jīng)濟明顯減速的態(tài)勢。符合“一管就死”的中國經(jīng)濟控制特色。因此，當兩會落幕后，銀監(jiān)會正在考慮放松存貸比考核。

銀監(jiān)會放松存貸比也許對貸款是個利好，但是更重要的是，今年以來經(jīng)濟正呈現(xiàn)出一些新特征。這種特征就是中小企業(yè)普遍對于經(jīng)濟報悲觀態(tài)度。這種悲觀態(tài)度來源于預期利潤的下降，產(chǎn)生的原因眾多，有高利貸、人民幣升值、壟斷造成要素成本過高、勞動力價格大幅上升等等。因此，政府調(diào)控的效果還需要進一步觀察。

我們也要看到，中國政府預調(diào)微調(diào)的頻率在增加。本次經(jīng)濟下滑趨勢已成，預計除資金面的措施以外，中央和地方的一些基建建設可能加快進度，這有助于宏觀經(jīng)濟的企穩(wěn)。不排除在3月中下旬一些建設停滯的項目開始加快進程。

基本面有望回歸

2月春節(jié)假期結(jié)束以后，鋅企的開工率和采購量遲遲未見攀升。一般來說，整個第二季度是鋅的消費高峰。因此，企業(yè)有采購和備庫存需求。不過，根據(jù)上海有色網(wǎng)的監(jiān)測，目前并未看到大規(guī)模補庫存現(xiàn)象出現(xiàn)。2月鋅進口依然較為旺盛，LME鋅也從高位開始下滑，但中下游企業(yè)采購、生產(chǎn)明顯不積極的情況下，在滬倫鋅比價依然較低的情況下，這些進口鋅恐怕只能躺在保稅倉庫中。  在3月中旬的反彈中，0#鋅期限價差進一步擴大至貼水360元/噸~貼水260元/噸。這反映出現(xiàn)貨價格未能跟漲期貨價格。

近期國內(nèi)進口鋅精礦貨源偏緊，導致一些比較依賴進口礦的冶煉企業(yè)加大了對于國產(chǎn)鋅精礦的需求，而國內(nèi)礦山方面，雖然多數(shù)礦企已經(jīng)恢復正常生產(chǎn)，但由于產(chǎn)品利潤尚薄，因此礦企出貨情緒仍然不高。以上因素致使冶煉企業(yè)對于國產(chǎn)鋅精礦拼搶加劇，購礦難度有所加大。

整個3月資金面較為寬松，而銀監(jiān)會也放松了中小銀行的存貸比考核，這有利于以中小企業(yè)為主的鉛鋅企業(yè)增加采購量。因此，在經(jīng)濟下滑預期被市場有所反應的情況下，下游鋅企對鋅精礦的采購量有望進一步加大。不過，即便是進口減少，上期所和保稅區(qū)也有大量的精煉鋅庫存以供企業(yè)采購。

歐美因素仍將起到不小的作用

美國經(jīng)濟復蘇有繼續(xù)加快的跡象。從3月份開始陸續(xù)發(fā)布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)、失業(yè)保障金領(lǐng)取人數(shù)均出現(xiàn)利好，表明失業(yè)率正在穩(wěn)步下降。目前失業(yè)率數(shù)據(jù)在8.3%左右。而美國房地產(chǎn)價格指數(shù)、PMI指數(shù)、消費者信心指數(shù)等數(shù)據(jù)更是超出市場預期。美國經(jīng)濟已經(jīng)開始邁上復蘇道路，盡管這種復蘇還相當不穩(wěn)固。

歐元區(qū)在經(jīng)歷了希臘債務危機的不斷折騰以后，2012年經(jīng)濟下滑趨勢已經(jīng)確立。但短期來看，除了意大利債務兌付尚存困難，其他問題還未浮出水面。

在美國經(jīng)濟復蘇加快，美國政府一大特點是關(guān)鍵時刻打壓美指，以確保美國制造業(yè)能夠獲得足夠的國際競爭力。因此，美指雖有上升的動力，但還是會受到美國一系列政策暗示的干擾。美指難以突破81.8的前期高點。

3月下半月不宜抱有樂觀預期

因此，從目前的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)可以看到，3月資金面將極大的寬松。這種寬松既有銀監(jiān)會放松存貸比考核的原因，也有央行到期資金過多的原因。2月銀行間資金面緊張的狀況將得到全面改善。

較為悲觀的估計既來自于企業(yè)自身，也來自于經(jīng)濟體自身的改革。從鉛鋅企業(yè)自身來說，特別是對于鋅企，二季度傳統(tǒng)的消費旺季就要到來，更由于前期采購較少，預期鋅消費企業(yè)將加大采購額度。對于整個經(jīng)濟體來說，宏觀面的預調(diào)微調(diào)不斷，但實質(zhì)性改革，如稅收分配改革方案、壟斷企業(yè)的改革措施以及城鄉(xiāng)戶籍改革遠未落實，而這些又涉及到對政府職能的深遠改革。因此，盡管兩會前后出現(xiàn)了一系列改革跡象，但遠遠沒有落實。這說明，在悲觀的預期下，經(jīng)濟內(nèi)生增長動力逐步遭到削弱。更大的危險來自于房地產(chǎn)價格下降造成的抵押品價值的下滑，這將嚴重影響市場對信貸的需求，并造成極大的兌付壓力。

因而，在大宗商品市場屢次上漲未能突破前期高點以后，我們可以認為，除非中央再次決定放開一系列基建建設和對地方融資平臺提供資金，鋅繼續(xù)上行的可能性不大，3月下旬將逐步下行，但總體來看，尚難以擺脫自1月中旬形成的15500-16250的箱體震蕩區(qū)間。