LME三個月期銅于12月9日盤中創(chuàng)下9091美元的歷史新高，而滬銅卻只是謹慎地被動跟漲，而且漲幅落后。自6月下旬以來，滬銅與倫銅的比價就呈現(xiàn)明顯的下行態(tài)勢，目前已下探至7.5左右。盡管到目前為止，銅市的外強內弱格局已經持續(xù)了一段時間，但筆者認為，在目前政策及其它因素合力的作用下，這種格局非但很難得到改變，甚至有進一步加劇的可能。

政策傾向大不同

國家統(tǒng)計局發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，11月份，居民消費價格（CPI）繼續(xù)上漲，同比上漲5.1%，突破了目前市場的預期，且又創(chuàng)下28個月以來的新高。而在周五晚，央行已經決定自2010年12月20日起上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，使大型金融機構人民幣存款準備金率將達到18.5%，再創(chuàng)歷史新高。這也是自11月16日以來，央行在短短一個月內第三次上調存款準備金率。在謹慎運用利率工具的情況下，如此頻繁地調整存款準備金率實屬罕見。毫無疑問，在CPI漲幅再創(chuàng)新高，全年信貸投放額高企，通脹預期明顯提高的背景下，央行已在竭力通過對沖流動性預防通脹。

12月10日，中央經濟工作會議在北京召開。由于今年下半年通脹形勢超過預期，年內“居民消費價格漲幅3%左右”的目標顯然已經被突破，防通脹被普遍認為將是中央經濟工作會議的重點，對管理通脹預期更具體的措施極有可能會在此次會議上擬定出臺。

在通脹預期抬頭時，買入商品就成為有效對抗通脹的手段。而銅價在2009年初見底以后快速回升，也是與政府在金融危機后的大規(guī)模投資計劃分不開的。2007年底時，為抵御當時日益嚴峻的通脹壓力，貨幣政策也曾經由“穩(wěn)健”轉為“從緊”。當時，上海市場期銅價格在經歷了一輪回調之后，盡管有所反彈，但始終未能收復前期高點。相比之下，倫敦期銅價格卻依然表現(xiàn)強勁，并在2008年7月再創(chuàng)歷史新高。由此可見，銅市的起起伏伏與宏觀政策有著極為密切的關系。因此，隨著國際金融危機陰影逐漸減弱，政策基調從“保增長”轉向“穩(wěn)增長”,銅市將不可避免地受到影響。

與國內市場越來越大的通脹壓力相比，歐元區(qū)和美國并沒有很大的通脹壓力。根據(jù)美聯(lián)儲公布的數(shù)據(jù)顯示，美國的貨幣乘數(shù)進入2010年以來一直沒有能超過1.0，12月1日時僅有0.917。量化寬松乘數(shù)效應的大大降低意味著美國通過購買國債增加高能貨幣供應的作用將被削弱。在這種情況下，美聯(lián)儲主席伯南克在本月早些時候就曾明確表示說，由于美國失業(yè)率回到5%至6%的“正常水平”還需要四五年的時間，因此美聯(lián)儲將債券收購規(guī)模突破6000億美元是“完全有可能”的。而本輪銅價快速上漲也正是發(fā)生在8月10日美聯(lián)儲推出第二輪量化寬松政策以后。

國際市場現(xiàn)貨ETF推波助瀾

支持外盤銅價走強的因素還有近期上市的銅現(xiàn)貨ETF。有市場分析認為，銅現(xiàn)貨ETF的推出將導致銅價上漲20%。據(jù)估計，僅上周就有超過40億美元凈流入ETP（上市交易產品）。從已經推出多時并運行成熟的黃金ETF來看，2010年度的工業(yè)需求實際上是下降的，需求端的增量幾乎完全由ETF買家所驅動。對于普通投資者來說，通過ETF進行投資相比傳統(tǒng)的實物金條貯存等方式更為便捷和安全，一定意義上放大了買方的力量。且從黃金市場的經驗來看，這種影響將是長期的。

上周五，全球首只銅現(xiàn)貨ETF正式在倫敦證券交易所上市。除此以外，J.P MORGAN與高盛等其它大型國際金融機構也正在加緊推出自己的基本金屬現(xiàn)貨ETF產品。ETF已日益成為普通投資者投資于資源市場的主要方式之一。與期貨不同的是，現(xiàn)貨銅 ETF 基金并非只是一紙合約，而是允許個人投資者投資存放在LME交割倉庫的現(xiàn)貨銅。這意味著 ETF 交易必須有實物銅作為后盾。據(jù)統(tǒng)計，僅J.P MORGAN和iShares Copper Trust兩家的現(xiàn)貨銅基金合計就計劃持有近20萬噸銅現(xiàn)貨，而截止到上周，LME交割倉庫中的銅庫存總量也不過35萬噸。

銅現(xiàn)貨ETF的推出加劇了本來就緊張的倫敦市場銅供需平衡。今年1月時還超過50萬噸的LME銅庫存至今已減少了超過三分之一，創(chuàng)下最近六年以來的單一年度最大降幅。進入12月以來，倫敦現(xiàn)貨銅相比三個月期貨升水幅度已上升至每噸35—40美元的水平。

外強內弱短期內難扭轉

相比倫銅的走俏，國內市場銅就沒有那么搶手了。此次上調準備金率，經粗略估計，可回籠銀行體系流動性超過3000億元，中長期貸款增速勢必放緩，將對建筑行業(yè)產生影響。由于今年國內針對房地產市場的調控政策空前嚴厲，10月銅材產量僅為89.0萬噸，較6月時下降12%。目前在上海保稅倉庫中的精煉銅儲存量超過25萬噸，而最新的數(shù)據(jù)顯示，上海期貨交易所倉庫中的銅庫存上周新增702噸后依然高達116797噸。

冬季是傳統(tǒng)的銅消費淡季，在明年春季備貨需求啟動以前，與國際市場銅價相比，國內銅價很難得到來自需求面大幅改善的支持。而從政策因素來看，在未來相當長的一段時期內，銅市內外盤都會遭遇完全不同的政策導向，LME銅將依然是引導行情的關鍵，而受到調控政策打壓的滬銅，漲勢還將持續(xù)受到抑制，且隨著這一過程的延續(xù)，銅市的外強內弱有愈演愈烈的可能。