近期，“避險(xiǎn)需求”是黃金市場(chǎng)一個(gè)被炒得炙熱的話題，好像避險(xiǎn)交易篤定會(huì)將黃金價(jià)格推至云端。

世界黃金協(xié)會(huì)2010年二季度數(shù)據(jù)，顯示全球個(gè)人凈投資和黃金ETF增長(zhǎng)特別明顯，分別上升25.13%和163.03%?！氨茈U(xiǎn)情緒”的言論甚囂塵上，仿佛這個(gè)被主權(quán)貨幣軟禁多年的“貨幣之王”才剛踏上它的復(fù)仇之路。很少有貴金屬分析師指出，經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩本身對(duì)黃金所產(chǎn)生的負(fù)面影響，一味強(qiáng)調(diào)“避險(xiǎn)”可能會(huì)讓投資人陷身在一輪資產(chǎn)泡沫的頂端。

所謂“避險(xiǎn)”，是指投資者在一定時(shí)間內(nèi)回避可能帶來(lái)較大損失的資產(chǎn)，而介入同時(shí)期價(jià)格穩(wěn)定或跌幅較小的資產(chǎn)。事實(shí)上，在7月底和8月初，已經(jīng)有資金向美國(guó)國(guó)債和黃金市場(chǎng)轉(zhuǎn)移。目前黃金已然從8月初1180美元附近上漲了5.12%左右，同時(shí)期道瓊斯跌幅不過(guò)3.88%。按照這個(gè)邏輯，風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的避險(xiǎn)情緒已經(jīng)充分在黃金市場(chǎng)釋放。如果下一階段美國(guó)經(jīng)濟(jì)真的陷入“二次衰退”，就不單是“避險(xiǎn)需求”提升，還有實(shí)物需求下降的隱憂。

如果縱向?qū)Ρ仁澜琰S金協(xié)會(huì)的二季度報(bào)告，實(shí)物消費(fèi)同比實(shí)際是有所下降的，達(dá)-5.24%；是過(guò)去5年以來(lái)的最低水平，只有516噸。需求滯漲只會(huì)有兩個(gè)原因：市場(chǎng)認(rèn)為金價(jià)太高，需求受到壓制；或者消費(fèi)者普遍對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂，沒(méi)有信心消費(fèi)。無(wú)論是哪一種，都對(duì)黃金后市的上漲空間構(gòu)成制約。

8月24日，美國(guó)糟糕的7月成屋銷售數(shù)據(jù)直接導(dǎo)致道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌1.32%至10040點(diǎn)。此后，各金融機(jī)構(gòu)便在全球范圍內(nèi)搜索避險(xiǎn)資產(chǎn)：日元、國(guó)債、瑞士法郎和黃金被逐一點(diǎn)評(píng)。雖然筆者對(duì)美國(guó)房?jī)r(jià)下跌引發(fā)“次貸危機(jī)第二波”的觀點(diǎn)并不完全贊同，但可以順著這個(gè)思路解析：如果此時(shí)市場(chǎng)出現(xiàn)恐慌，對(duì)黃金的后市發(fā)展其實(shí)并不見(jiàn)得有利，因?yàn)辄S金作為消費(fèi)品已經(jīng)接近消費(fèi)周期的旺季。此時(shí)越是旺盛的“避險(xiǎn)需求”，越有可能打擊到年底的實(shí)物消費(fèi)信心。后市演變的格局，可能是黃金相對(duì)股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的暴跌出現(xiàn)短暫拔高，而后迅速隨大宗商品價(jià)格迅速下跌。如果其后主要經(jīng)濟(jì)體，如美國(guó)、中國(guó)、歐盟和日本再出臺(tái)新一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃并釋放流動(dòng)性，黃金或?qū)⒅匦虏饺肷仙ǖ?，否則只能隨大宗商品走低，直到全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)再次企穩(wěn)。從現(xiàn)階段的情況看，再出經(jīng)濟(jì)刺激可能性應(yīng)該很低，因?yàn)樾碌挠?jì)劃出臺(tái)無(wú)疑是在宣布2008-2009年的巨額流動(dòng)性釋放已經(jīng)失效，消費(fèi)者信心的喪失可能引發(fā)凱恩斯主義強(qiáng)調(diào)的“流動(dòng)性陷阱”，讓全球范圍內(nèi)的寬松貨幣政策完全失效，甚至引發(fā)滯脹威脅。因此，筆者認(rèn)為在新的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃不存在的前提下，過(guò)分考慮“避險(xiǎn)需求”可能會(huì)引發(fā)資產(chǎn)泡沫，使金價(jià)呈現(xiàn)沖高回落的走勢(shì)。

回顧1986年以來(lái)所有金融危機(jī)時(shí)期的金價(jià)，都呈現(xiàn)了消費(fèi)旺季不旺的特征。另外，直接的證據(jù)來(lái)自ETF持倉(cāng)和紐約黃金期貨價(jià)格曲線：雖然黃價(jià)已經(jīng)回到1240美元附近，ETF龍頭SPDR的持倉(cāng)卻還沒(méi)有恢復(fù)到6月底1320.44噸的水平，只有1297.95噸，顯示機(jī)構(gòu)投資人對(duì)后世尚存疑慮。而紐約黃金短期至長(zhǎng)期價(jià)格曲線開始連續(xù)兩周走平更讓人不安，顯示投資人對(duì)后市高度并不樂(lè)觀。因此，如果沒(méi)有扎實(shí)的實(shí)物需求支撐，而市場(chǎng)只熱衷于炒作不確定的避險(xiǎn)需求，一旦經(jīng)濟(jì)“雙底衰退”真正來(lái)臨，股市迅速下挫釋放風(fēng)險(xiǎn)后，黃金的高位風(fēng)險(xiǎn)也將開啟。