1、8月聚酯行情回顧

8月，需求負(fù)反饋與原油價(jià)格區(qū)間下移利空PTA盤面，但是，因PX開機(jī)率低；低加工費(fèi)背景下，PTA累庫壓力不大， PTA價(jià)格整體呈區(qū)間走勢(shì)。由于PTA近月基差堅(jiān)挺，遠(yuǎn)月價(jià)格受到新增產(chǎn)能與原油價(jià)格下跌預(yù)期的影響，近月走勢(shì)好于遠(yuǎn)月，9-1價(jià)差與10-1價(jià)差正套走勢(shì)順暢。限電影響導(dǎo)致聚酯開工率下降，PTA基差由09+220元/噸回落至8月22日的09+70元/噸。

不過，由于臨近交割，倉單量偏低，10月合約為倉單注銷后的第一個(gè)合約，低倉單的邏輯延續(xù)，PTA10-1合約的正套價(jià)格區(qū)間持續(xù)上移。乙二醇在港口庫存高位的狀態(tài)下區(qū)間下移，一度跌破4000元/噸。短纖價(jià)格跟隨PTA價(jià)格區(qū)間整理，走勢(shì)弱于PTA。

2、9月聚酯行情分析

（一）聚酯產(chǎn)業(yè)利潤短期仍集中在上游

圖1：PXN（亞洲）價(jià)差  單位：美元/噸

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖2：PTA加工費(fèi)（CCF現(xiàn)貨）  單位：元/噸

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖3：長絲（DTY 150D/48F低彈）利潤  單位：元/噸

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖4：短纖（1.4D直紡滌短）利潤  單位：元/噸

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

隨著MX調(diào)油需求的減少，套利并不經(jīng)濟(jì)，PX價(jià)格下滑從而導(dǎo)致PXN價(jià)格下跌。因PX開機(jī)率處于歷史同期低位，PX供應(yīng)偏緊，PX走勢(shì)堅(jiān)挺；原油價(jià)格區(qū)間下移，石腦油價(jià)格跟隨，PXN價(jià)差得以修復(fù)，截至8月22日，PXN維持在400美元/噸附近。PX今年開工率一直處于偏低水平，PX供需偏緊，中石化（九江）90萬噸產(chǎn)能投放對(duì)現(xiàn)貨供應(yīng)有所緩解。

預(yù)期11月，富海能源（山東）有100萬噸產(chǎn)能投放及四季度盛虹煉化（連云港）400萬噸與中石油廣東（揭陽）260萬噸計(jì)劃投放。在新增產(chǎn)能投放之前，PX維持偏緊格局，價(jià)格維持近強(qiáng)遠(yuǎn)弱格局，但隨著新增產(chǎn)能的投放，PX近遠(yuǎn)月價(jià)差結(jié)構(gòu)將轉(zhuǎn)換。

石腦油價(jià)格因烯烴效益低迷而需求不暢，且原油在宏觀加息與需求走弱的背景下，區(qū)間下移的概率較大。在11月之前，PX新增產(chǎn)能投放之前，PXN高位整理的概率較大。新增產(chǎn)能投放后，PXN下跌概率較大。因此，PTA的10月合約仍受成本端的支撐，01合約則受成本的拖累。

在PX堅(jiān)挺與PTA新舊產(chǎn)能更替的產(chǎn)業(yè)背景下，PTA加工費(fèi)被壓制，PTA開工率偏低。一季度，逸盛新材料（二期）360萬噸產(chǎn)能投產(chǎn)，10月，威聯(lián)化學(xué)（東營）250萬噸產(chǎn)能投放，四季度，嘉通能源1期（南通）250萬噸產(chǎn)能與恒力石化6#（惠州）250萬噸產(chǎn)能（惠州250也可能推遲至2023年）將投放。四季度PTA投產(chǎn)壓力較大。因此，從對(duì)應(yīng)的合約來看，10月之前，近月產(chǎn)能壓力較小，而01合約投產(chǎn)壓力較大。后續(xù)PTA加工費(fèi)難以大幅擴(kuò)大，成本端對(duì)PTA價(jià)格的影響仍較大。

長絲、短纖利潤仍不佳，疫情反復(fù)導(dǎo)致需求低迷，紡織終端難有好轉(zhuǎn)跡象。且限電背景下，下游加彈、織造以及印染環(huán)節(jié)受影響較大，開工率大多降至5成以下，聚酯開工率下滑。下游利潤的大幅好轉(zhuǎn)有兩條路徑實(shí)現(xiàn)：

一是紡織終端需求的大幅好轉(zhuǎn)；二是成本端的可觀讓利。短期下游對(duì)聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的負(fù)反饋仍在，長絲、短纖利潤難有大幅改善跡象。并且，長絲、短纖四季度均有不同程度的新增產(chǎn)能投放。因此，從長絲、短纖利潤的好轉(zhuǎn)的路徑來推斷，更傾向于通過成本端的讓利來修復(fù)。

圖5：PX開機(jī)率  單位：%

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖6：PTA開機(jī)率  單位：%

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖7：滌紗開工率   單位：%

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖 8：江浙織造開機(jī)率  單位：%

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

表1：聚酯產(chǎn)業(yè)鏈投產(chǎn)進(jìn)度 單位：萬噸

數(shù)據(jù)來源：CCF、物產(chǎn)中大期貨研究院

綜上所述，PTA在新舊產(chǎn)能更替的產(chǎn)業(yè)背景下，PTA加工費(fèi)難有起色，成本端對(duì)PTA價(jià)格的影響仍較大。10月之前，PX與PTA新增產(chǎn)能并未投放，PXN高位整理，對(duì)PTA近月支撐較強(qiáng)。新增產(chǎn)能投放后，尤其四季度新增產(chǎn)能投放力度最大，PXN承壓，01合約PTA受成本拖累。

短期紡織終端對(duì)聚酯需求的拉動(dòng)并無明顯增量，長絲與短纖的利潤改善需靠PTA價(jià)格下跌來實(shí)現(xiàn)。因此，近月長絲、短纖利潤難有改善。若四季度，PX與PTA產(chǎn)能如期投放，長絲、短纖的利潤或因成本下滑而有明顯改善。關(guān)注后續(xù)PX與PTA的實(shí)質(zhì)投產(chǎn)進(jìn)度。

（二）聚酯端庫存未去化，MEG庫存高位

圖9：POY庫存  單位：天數(shù)

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖10：FDY庫存    單位：天數(shù)

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

由于紡織終端暫無有效增量，聚酯端庫存高位，下游對(duì)MEG的需求量也隨之降低。因MEG加工費(fèi)持續(xù)虧損，MEG開工率下滑，國內(nèi)供給持續(xù)壓縮，而在進(jìn)口MEG到港預(yù)報(bào)不斷降低的狀況下，MEG港口庫存仍不斷走高并處于歷史同期的高位。

從新增產(chǎn)能的投產(chǎn)情況來看，浙石化80萬噸8月20日附近出產(chǎn)品，9月寧夏鯤鵬20萬噸煤制產(chǎn)能將投產(chǎn)。四季度，MEG計(jì)劃投產(chǎn)360萬噸。從產(chǎn)能投放節(jié)奏來看，未來MEG供應(yīng)壓力仍較大。01合約對(duì)應(yīng)的MEG價(jià)格或繼續(xù)承壓。

圖11：短纖周度庫存    單位：天數(shù)

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖 12：MEG港口庫存    單位：%

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖13：MEG到港量   單位：萬噸

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

圖 14：MEG開工率   單位：%

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、物產(chǎn)中大期貨研究院

近期MEG港口庫存因MEG開工率下滑而有所拐頭，關(guān)注MEG的庫存去化程度。目前MEG估值低位，若庫存持續(xù)去化，容易走出一定幅度的反彈，而反彈高度需參考新增產(chǎn)能的實(shí)際投放情況。

從MEG各合約的結(jié)構(gòu)來看，MEG月間價(jià)差較小，考慮到MEG近端庫存高位與遠(yuǎn)期的投產(chǎn)進(jìn)度，MEG價(jià)差機(jī)會(huì)并不明確。而MEG與PTA的價(jià)差關(guān)系，本質(zhì)取決于煤炭?jī)r(jià)格與原油價(jià)格的差異。煤炭?jī)r(jià)格短期尚無大幅上漲的驅(qū)動(dòng)，原油遠(yuǎn)期承壓的概率較大，考慮到MEG的估值偏低與PTA的估值情況，當(dāng)原油價(jià)格區(qū)間下移時(shí)，PTA的下跌幅度或大于MEG下跌幅度。在MEG庫存明顯去化之前，MEG尚無大幅上漲的動(dòng)力。

3、結(jié)論：聚酯產(chǎn)業(yè)利潤集中在上游，關(guān)注品種間機(jī)會(huì)

由于PTA仍處于新增產(chǎn)能與落后產(chǎn)能淘汰的周期中，高昂的成本與低迷的下游消費(fèi)導(dǎo)致加工費(fèi)處于低位的局面短期難以改變，成本端對(duì)PTA價(jià)格的影響仍較大。

從聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的利潤分布來看，目前產(chǎn)業(yè)利潤仍集中在上游，在新增產(chǎn)能投放前，成本端仍對(duì)盤面有支撐。由于PX與PTA的投產(chǎn)集中在四季度，01合約走勢(shì)或承壓，PTA10月合約走勢(shì)或仍強(qiáng)于01合約。前期若入場(chǎng)PTA10-1正套的頭寸可續(xù)持。

MEG庫存與投產(chǎn)壓力仍較大，雖然估值較低，但缺乏大幅上漲的驅(qū)動(dòng)。原油價(jià)格后續(xù)區(qū)間下移的概率較大，由于MEG估值低于PTA，因此，在原油價(jià)格大幅下跌的狀況下，PTA的下跌幅度或大于MEG。

目前短纖利潤仍為低位，終端需求低迷，短期紡織端暫無實(shí)質(zhì)改善跡象，遠(yuǎn)期短纖利潤或通過PTA價(jià)格下跌來修復(fù)。近月短纖庫存壓力仍較大，尚不具備做擴(kuò)加工利潤的機(jī)會(huì)。

單邊：暫時(shí)觀望。宏觀加息狀況的懸而未決導(dǎo)致原油價(jià)格區(qū)間整理，若加息節(jié)奏超過預(yù)期，商品或開始新一輪下跌，屆時(shí)可參與PTA01合約空單。

套利：1.9月PTA合約即將進(jìn)入交割月，考慮到10月合約為倉單注銷后的第一個(gè)合約，低倉單的邏輯可能仍將延續(xù)。10-1合約的正套可續(xù)持。由于10-1正套已運(yùn)行一段時(shí)間，新開頭寸暫不建議。止盈觸發(fā)點(diǎn)：基差大幅回落。

2.原油大幅下跌時(shí)，考慮買MEG01賣PTA01頭寸。止損觸發(fā)點(diǎn)：MEG庫存繼續(xù)累積。PTA投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期。

需要注意的是：從目前的基差來看，PTA現(xiàn)貨升水期貨，截至8月23日，PTA現(xiàn)貨報(bào)2301合約+590元/噸；MEG基差（2301）為-149元/噸。從基差的角度來看，PTA現(xiàn)貨升水與MEG現(xiàn)貨貼水的格局對(duì)該頭寸并不有利。因此，做該頭寸的前提條件必須是原油大幅下跌時(shí)介入。