經(jīng)歷6月中旬到7月中旬的大幅下跌后，銅價(jià)迎來(lái)了一波反彈，截至8月16日收盤，滬銅主力較7月中旬低點(diǎn)反彈逾16%，倫銅3M較7月中旬低點(diǎn)反彈約15%。支撐銅價(jià)反彈的原因一方面是宏觀悲觀預(yù)期緩和，體現(xiàn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏預(yù)期放緩及短期海外衰退預(yù)期弱化，另一方面原因是產(chǎn)業(yè)供需改善，體現(xiàn)為國(guó)內(nèi)需求回暖及全球銅庫(kù)存下降。

站在當(dāng)下看，宏觀環(huán)境將如何變化？產(chǎn)業(yè)供需對(duì)銅價(jià)影響如何？未來(lái)價(jià)格又將如何變化？下文將展開分析。

宏觀：美聯(lián)儲(chǔ)政策預(yù)期偏中性

美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策依然是牽動(dòng)市場(chǎng)神經(jīng)的重要宏觀變量。7月份美聯(lián)儲(chǔ)如市場(chǎng)預(yù)期加息75BP，年初至今累計(jì)加息225BP。加息之后，美聯(lián)儲(chǔ)下一次議息會(huì)議時(shí)間為9月20日到9月21日，期間有近2個(gè)月的空檔期。因此在9月議息會(huì)議前，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策預(yù)期將對(duì)市場(chǎng)情緒產(chǎn)生更大影響。

美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策很大程度上取決于其政策目標(biāo)的完成情況。目前，美國(guó)通脹數(shù)據(jù)已從高位有所回落，通脹朝著美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)前進(jìn)，但也應(yīng)該注意到，美國(guó)通脹數(shù)據(jù)的走弱主要由能源、食品和商品價(jià)格下跌引起，而通脹構(gòu)成中更大的部分服務(wù)價(jià)格則延續(xù)了環(huán)比增長(zhǎng)，加之勞動(dòng)力薪資增速較高，美國(guó)服務(wù)通脹粘性依然較大。通脹壓力難以顯著減輕的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策預(yù)計(jì)難明顯轉(zhuǎn)松。

經(jīng)濟(jì)角度看，雖然美國(guó)7月份非農(nóng)和就業(yè)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，但制造業(yè)PMI和房地產(chǎn)數(shù)據(jù)的持續(xù)放緩表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在走弱，基于最大就業(yè)目標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策料難持續(xù)收緊。

總體當(dāng)前階段，美聯(lián)儲(chǔ)面臨降通脹和防止經(jīng)濟(jì)較快下滑的兩難抉擇，其貨幣政策處于難緊難松的兩難境地。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策對(duì)銅價(jià)的影響相對(duì)中性。

供應(yīng)：近憂不足，遠(yuǎn)慮尚存

宏觀環(huán)境相對(duì)中性的背景下，產(chǎn)業(yè)供需對(duì)銅價(jià)將產(chǎn)生更大的影響。

今年以來(lái)，全球銅供應(yīng)表現(xiàn)不及預(yù)期。上游銅礦產(chǎn)量盡管增長(zhǎng)，但幅度偏低；中游精煉銅產(chǎn)量由于國(guó)內(nèi)外冶煉廠檢修活動(dòng)較多，增量亦不明顯。

當(dāng)前階段，全球精煉銅產(chǎn)量仍存在一定干擾，一方面，歐洲能源供應(yīng)問(wèn)題仍在發(fā)酵，疊加歐盟國(guó)家推行的天然氣消費(fèi)削減計(jì)劃，銅冶煉開工率可能受影響降低；另一方面，國(guó)內(nèi)冶煉檢修活動(dòng)雖然邊際減少，但部分銅產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)因限電而降低開工率的情況，精煉銅產(chǎn)量增長(zhǎng)可能延續(xù)低于預(yù)期的表現(xiàn)，此外，廢銅產(chǎn)粗銅數(shù)量減少導(dǎo)致國(guó)內(nèi)冷料供應(yīng)偏緊，也制約了精煉銅產(chǎn)量增長(zhǎng)。

更長(zhǎng)時(shí)間看，全球精煉銅產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期仍強(qiáng)，國(guó)內(nèi)新增冶煉產(chǎn)能如大冶有色40萬(wàn)噸項(xiàng)目和中條山有色18萬(wàn)噸項(xiàng)目有望在3-4季度投產(chǎn)并貢獻(xiàn)實(shí)際產(chǎn)量增量，海外隨著銅礦原料供應(yīng)增多及濕法銅產(chǎn)量增加，產(chǎn)量也有望增長(zhǎng)。

需求：有支撐，起色不大

前期銅價(jià)大幅下跌后，下游需求階段回暖。近期隨著價(jià)格反彈和疫情、限電等因素影響，國(guó)內(nèi)需求邊際轉(zhuǎn)弱，房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)低迷繼續(xù)對(duì)銅需求形成拖累，所以盡管新能源汽車和清潔能源等領(lǐng)域需求增長(zhǎng)、廢銅替代減少構(gòu)成支撐，但國(guó)內(nèi)電解銅表觀消費(fèi)增長(zhǎng)仍偏弱，起色不大。海外方面，金融條件收緊和制造業(yè)下滑造成銅需求緩慢走弱，當(dāng)前階段海外經(jīng)濟(jì)改善預(yù)期不強(qiáng)，銅需求仍受壓制。全球銅需求總體平穩(wěn)略弱。

展望未來(lái)，海外利率水平較快抬升及其引發(fā)的經(jīng)濟(jì)走弱預(yù)期使得銅需求偏悲觀，國(guó)內(nèi)銅需求則有一定改善預(yù)期，需求的改善可能來(lái)自基建項(xiàng)目推進(jìn)和疫情影響減弱帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)階段回升。除此之外，國(guó)儲(chǔ)收儲(chǔ)也提升了國(guó)內(nèi)的需求預(yù)期，按照目前市場(chǎng)傳聞，國(guó)儲(chǔ)可能在未來(lái)1年半時(shí)間內(nèi)進(jìn)行收儲(chǔ)，收儲(chǔ)量最多或達(dá)30萬(wàn)噸以上。未來(lái)一段時(shí)間全球銅需求預(yù)計(jì)先揚(yáng)后抑。

總結(jié)

當(dāng)前階段，美聯(lián)儲(chǔ)面臨降通脹和防止經(jīng)濟(jì)較快下滑的兩難抉擇，其貨幣政策處于難緊難松的兩難境地。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變化對(duì)銅價(jià)的影響相對(duì)中性。

宏觀環(huán)境中性的背景下，產(chǎn)業(yè)供需對(duì)銅價(jià)將產(chǎn)生更大的影響。當(dāng)前階段全球銅市場(chǎng)供需雙弱，未來(lái)全球銅市場(chǎng)供應(yīng)壓力預(yù)計(jì)有所加大，需求可能先升后降，供需或先強(qiáng)后弱。對(duì)應(yīng)銅價(jià)，短期市場(chǎng)交易可能在弱供應(yīng)、弱需求和強(qiáng)需求預(yù)期之間切換，銅價(jià)有望延續(xù)震蕩反彈走勢(shì)，反彈過(guò)后，供需走弱或使銅價(jià)再次承壓。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣局勢(shì)惡化；美聯(lián)儲(chǔ)政策超預(yù)期。