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大豆：確認(rèn)巴西減產(chǎn)，美豆出口獲被動(dòng)利好，天氣升水行情可期

3月USDA平衡表的最大意義是確認(rèn)了巴西大豆減產(chǎn)，并開始逐步上調(diào)美豆的出口預(yù)期，當(dāng)前年度4000萬(wàn)蒲的出口調(diào)增讓本季度的驅(qū)魔庫(kù)存繼續(xù)下調(diào)至2.85億蒲，按照此前2022年度展望論壇的數(shù)據(jù)（產(chǎn)量44.9億蒲，消費(fèi)45.25億蒲），新季的期末庫(kù)存至少降至2.65億蒲，且有進(jìn)一步調(diào)降的潛力。此外，報(bào)告小幅調(diào)增美國(guó)豆油消費(fèi)和出口，下調(diào)生物質(zhì)燃料需求。

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA，中信建投期貨

未來(lái)美豆矛盾將從南美減產(chǎn)向新季種植轉(zhuǎn)移，2022年度的北美生長(zhǎng)季需要承擔(dān)為南美補(bǔ)缺口的使命，責(zé)任重大，負(fù)重前行。目前的大豆/小麥-玉米比較并不支持大豆的擴(kuò)種，且天氣的升水仍有望在4月份注入，應(yīng)對(duì)未來(lái)2個(gè)月的北美種植季，我們維持相對(duì)看漲的觀點(diǎn)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨

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MPOB：2月出口低于預(yù)期或只是裝運(yùn)節(jié)奏問(wèn)題，利空卻并不看空

MPOB月報(bào)顯示，馬棕2月產(chǎn)量114萬(wàn)噸，環(huán)比降9.26%，基本符合預(yù)期；出口110萬(wàn)噸，環(huán)比降5.32%，不及市場(chǎng)預(yù)期的增7-9%；進(jìn)口15萬(wàn)噸，環(huán)比大增112.27%。因出口不及預(yù)期且進(jìn)口較多，馬棕月末庫(kù)存落在152萬(wàn)噸，環(huán)比僅降2.12%，高于市場(chǎng)預(yù)期的127-138萬(wàn)噸的預(yù)期，報(bào)告整體利空。

數(shù)據(jù)來(lái)源：MPOB，中信建投期貨

然而，此次報(bào)告對(duì)棕櫚油的價(jià)格沖擊較有限，在印尼棕櫚油出口政策進(jìn)一步收緊且穆斯林國(guó)家備貨4月齋月的情況下，區(qū)區(qū)20萬(wàn)噸的庫(kù)存很容易就能被消化掉，難以對(duì)棕櫚油價(jià)格形成較長(zhǎng)期打擊。我們預(yù)計(jì)2月出口低于預(yù)期只是裝運(yùn)節(jié)奏問(wèn)題，由于棕櫚油近月供應(yīng)緊張，近遠(yuǎn)月價(jià)差太高，出口商更傾向于在月末裝船，這可能導(dǎo)致部分船沒來(lái)得及報(bào)關(guān)并確認(rèn)為出口，這種出口明顯低于檢驗(yàn)數(shù)據(jù)的情況自2020年10月起就經(jīng)常出現(xiàn)。

2020年10月以來(lái)ITS及SGS的檢驗(yàn)數(shù)據(jù)與MPOB出口數(shù)據(jù)的差異就持續(xù)較大

來(lái)源：中信建投期貨根據(jù)公開信息整理

在全球21/22年度大豆、菜籽減產(chǎn)，而黑海葵油出口被戰(zhàn)爭(zhēng)打斷的背景下，全球其實(shí)并沒有足夠的棕櫚油替代品。印尼出口政策的進(jìn)一步收緊將繼續(xù)推動(dòng)需求向馬來(lái)西亞轉(zhuǎn)移，馬棕3月1-10日出口表現(xiàn)旺盛，市場(chǎng)預(yù)期環(huán)比增幅仍超過(guò)20%，主要需求國(guó)補(bǔ)庫(kù)僅是時(shí)間問(wèn)題。在此背景下，抱有回調(diào)買入想法的投資者不在少數(shù)，這使得中短期油脂價(jià)格難以深跌，午后棕櫚油的抗跌走勢(shì)形成印證。

凌晨的USDA報(bào)告亮點(diǎn)不多，值得注意的是USDA對(duì)美豆油的需求進(jìn)行了一些調(diào)整?？紤]到自黑海葵油及東南亞棕櫚油轉(zhuǎn)移來(lái)的需求，以及近期美豆油較好的出口表現(xiàn)，USDA上調(diào)了21/22美豆油出口2億磅，但下調(diào)了美豆油生物燃料需求3億磅。然而，根據(jù)EIA數(shù)據(jù)，美豆油2021年12月生物燃料用量達(dá)9.38億磅，已經(jīng)超過(guò)110億磅對(duì)應(yīng)的月均9.17億磅的豆油使用量要求。隨著美國(guó)可再生柴油新建產(chǎn)能陸續(xù)投放，在當(dāng)前能源價(jià)格暴漲的背景下，美豆油每月用于生物燃料的數(shù)量可能仍有進(jìn)一步的增長(zhǎng)潛力，USDA是否會(huì)重新把美豆油的生物燃料需求再度調(diào)增值得關(guān)注。

來(lái)源：EIA，中信建投期貨

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棉花：偏利多調(diào)整，為利空驅(qū)動(dòng)埋下伏筆

美國(guó)農(nóng)業(yè)部公布3月棉花供需預(yù)估：調(diào)降21/22年度全球棉花產(chǎn)量6.54萬(wàn)噸至2612.73萬(wàn)噸，主要貢獻(xiàn)來(lái)自印度減產(chǎn)。調(diào)增21/22年度全球棉花消費(fèi)2.4萬(wàn)噸至2714.97萬(wàn)噸，導(dǎo)致全球棉花期末庫(kù)存下調(diào)37.93萬(wàn)噸至1800萬(wàn)噸，全球庫(kù)銷比下降1.47個(gè)百分點(diǎn)至66.3%。此外未對(duì)21/22年度美棉平衡表做出調(diào)整。整體報(bào)告整體利多，棉花庫(kù)存消費(fèi)比收緊。

3月報(bào)告相對(duì)雞肋，一方面，雖然印度棉花產(chǎn)量未來(lái)仍有下調(diào)空間，但減產(chǎn)的事實(shí)已經(jīng)反映在現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)上。另一方面，消費(fèi)依然只增不減，并未反映當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈消費(fèi)偏差的事實(shí)，并不斷調(diào)整上一年度供需結(jié)構(gòu)，降低期末庫(kù)存。此外新作種植端產(chǎn)量端因時(shí)間關(guān)系，尚未被報(bào)告預(yù)估并公布。

根據(jù)我們的看空邏輯，未來(lái)驅(qū)動(dòng)方向主要在于新作擴(kuò)種增產(chǎn)，以及消費(fèi)端的低迷。所以后期市場(chǎng)邏輯變化關(guān)注美國(guó)農(nóng)業(yè)部對(duì)于當(dāng)前年度消費(fèi)端的調(diào)整，以及3月底種植意愿報(bào)告。

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谷物：平靜后的隱憂

3月的谷物供需報(bào)告給人一種看起來(lái)的平靜，但只是看起來(lái)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA，中信建投期貨

由于2月的俄烏沖突影響了全球黑海地區(qū)的糧食問(wèn)題，而作為全球谷物主要出口區(qū)域。USDA在本月的供需報(bào)告也做出了一些調(diào)整：玉米平衡表上，美國(guó)調(diào)增了乙醇的消費(fèi)量和出口水平，使得本國(guó)的平衡進(jìn)一步趨緊。這種趨緊的態(tài)勢(shì)也傳導(dǎo)到了全球玉米平衡表中，美國(guó)254萬(wàn)噸期末庫(kù)存的降低讓全球期末庫(kù)存來(lái)到3.0097億噸，較2月報(bào)告減少125萬(wàn)噸。

這種抵消主要來(lái)自于本月烏克蘭平衡表期末庫(kù)存因出口減少600萬(wàn)噸從而使期末庫(kù)存增加了290萬(wàn)噸。而考慮到烏克蘭玉米出口的主要去向是歐盟中東和中國(guó)（根據(jù)2020年的出口數(shù)據(jù)，三個(gè)地區(qū)各占出口流向的20%），作為飼料的主要原料之一，減少的進(jìn)口量如果沒有其他替代品緩解，只會(huì)加劇這些進(jìn)口區(qū)域的供應(yīng)緊張。

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA，中信建投期貨

同樣的情況出現(xiàn)在小麥的平衡表上，美國(guó)降低了自身的小麥出口量，使得期末庫(kù)存減少至6.53億蒲，較上月報(bào)告增加0.05億蒲。在全球小麥的平衡表上，我們可以看到USDA因可能的出口限制降低了300萬(wàn)噸的出口，使得該國(guó)期末庫(kù)存怒上漲246萬(wàn)噸至1309萬(wàn)噸。

但作為小麥的主要出口國(guó)，俄羅斯出口受限一方面降低了該國(guó)農(nóng)民收入，另一方面對(duì)于俄小麥的主要進(jìn)口國(guó)，中東和北非地區(qū)在自身供給不足的情況下仍面臨著自身供給的緊張。但有趣的是，本次USDA對(duì)于該地區(qū)的進(jìn)口做減少處理。考慮到小麥作為該地區(qū)主要主糧，減少的進(jìn)口并不能使得全球供應(yīng)變得不緊張，只是看起來(lái)的寬松。

來(lái)源：USDA，中信建投期貨

我們認(rèn)同該平衡表作為靜態(tài)平衡表的邏輯意義，不過(guò)未調(diào)整的背后也代表USDA的聲音：在俄烏供應(yīng)被進(jìn)一步限制下，作為食品和飼料的來(lái)源，這些進(jìn)口國(guó)可選擇的主體又少了一個(gè)。

短期供應(yīng)鏈的限制將刺激主要進(jìn)口國(guó)后期在玉米和小麥上對(duì)于巴西、阿根廷的玉米和小麥、澳麥和印度小麥的詢盤。如果這種上漲食品成本進(jìn)一步傳導(dǎo)，我們可以看到全球CPI的上行。