近期股市去杠桿危機(jī)帶來的暴跌式快熊模式，似乎是“明斯基時(shí)刻”(資產(chǎn)價(jià)值崩潰時(shí)刻)中國版的預(yù)演。在經(jīng)歷前期快速大幅暴跌后，A股或?qū)⒏鎰e急跌的“快熊”，進(jìn)入常態(tài)的箱體震蕩甚至慢熊格局。

全球貿(mào)易滯漲引發(fā)匯率戰(zhàn)

自8月中旬開始的人民幣主動貶值行為，只是介入?yún)R率戰(zhàn)的一個(gè)試探，如果外貿(mào)形勢繼續(xù)惡化，人民幣繼續(xù)貶值空間增加。當(dāng)下，歐美日聯(lián)袂推行的量化寬松政策迎來“七年之癢”，中國貨幣政策轉(zhuǎn)向“定向救火”，不僅提前對沖美聯(lián)儲加息，更多的是以貨幣流動性寬松，來緩解股市流動性枯竭等資產(chǎn)負(fù)債表式風(fēng)險(xiǎn)的溢出。

公開數(shù)據(jù)顯示，全球貿(mào)易量第二季度環(huán)比下降0.5%，上半年數(shù)據(jù)創(chuàng)下自2009年金融危機(jī)以來的最差紀(jì)錄。這導(dǎo)致借力“中國因素”的大宗商品價(jià)格跌入漫長熊市，新興市場中靠資源立國的俄羅斯巴西等國，債務(wù)危機(jī)頻現(xiàn)，引發(fā)匯率狂跌。幸運(yùn)的是，中國逾3.6萬億美元的外匯儲備相當(dāng)于對抗熱錢狙擊的戰(zhàn)略基金，人民幣匯率調(diào)整期可以人為延長，從而以時(shí)間換空間來減少匯率波動對企業(yè)的沖擊，但副作用是，中國過剩產(chǎn)能的出清將變得漫長，全球貿(mào)易萎縮或進(jìn)入長周期。

匯率大動蕩股市將遭殃

人民幣加入貨幣貶值陣營，意味著全球匯率戰(zhàn)開打，新一輪金融危機(jī)似在醞釀。事實(shí)上，1997年亞洲金融危機(jī)的導(dǎo)火索，正是中國取消雙重匯率制，自1994年起將官方匯率由5.7元人民幣兌換1美元，降為8.72元人民幣兌1美元，貶值33%。

匯率動蕩，股市遭殃。1994和1995年，滬綜指分別下跌22.3%和14.29%。其中滬綜指由1993年2月份的高位1559點(diǎn)，最低跌至次年7月的325.89點(diǎn)，79%的最大跌幅讓第一代股民多數(shù)破產(chǎn)，歷史已在重演。

上世紀(jì)90年代，金融機(jī)構(gòu)虧損巨大，最終多由國家買單。眼下，金融機(jī)構(gòu)已大到不能倒。截至二季度末，我國銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)本外幣資產(chǎn)和負(fù)債(境內(nèi)外)總額分別為188.5萬億和175.2萬億元，資產(chǎn)/權(quán)益之比逾14倍，金融杠桿風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于股市配資風(fēng)險(xiǎn)。

更為關(guān)鍵的是，上世紀(jì)90年代中國對世界經(jīng)濟(jì)影響微弱，現(xiàn)在貢獻(xiàn)率已逾二成。中國PPI指數(shù)連續(xù)41個(gè)月負(fù)增長，通縮效應(yīng)已傳導(dǎo)至全球市場。中國樓市從1998年開始步入大牛市且繁榮至今，如果出現(xiàn)趨勢性跌價(jià)，勢必引發(fā)全球金融市場大動蕩。

無杠桿資金難有大牛市

在本輪股災(zāi)中，全民大動員救市行動正逐漸演變成以證金公司為首的“國家隊(duì)”獨(dú)唱。監(jiān)管層至今仍在嚴(yán)查股市和期市的配資行為，看似“亡羊補(bǔ)牢”，實(shí)在“監(jiān)管錯(cuò)配”。在過度負(fù)債的經(jīng)濟(jì)模式中，不能覆蓋借貸利息支出的為賣而買的龐氏融資現(xiàn)象早已普遍，A股市場難成“去杠桿綠洲”?？梢哉f，如果沒有賺錢效應(yīng)，配資潮難再現(xiàn)。而一旦牛市重現(xiàn)，則配資潮將會卷土重來。

吸取股市查配資引來快熊的教訓(xùn)，中國樓市尚未暴跌，監(jiān)管層開始“加杠桿”——放行外資買樓，二套房公積金首付門檻降至20%——類似政策將陸續(xù)到來。只是中國一線城市房價(jià)早已登天。以2007年10月為基準(zhǔn)時(shí)間，在股市自6124點(diǎn)下跌至今，一線城市房價(jià)相當(dāng)于躍上12000點(diǎn)，所謂泡沫越大風(fēng)險(xiǎn)越大，似乎房價(jià)已近峭壁。

近期宏觀調(diào)控頻現(xiàn)利好只是暖了樓市，A股卻積弱難返，“千股跌?！钡膽K狀不時(shí)出現(xiàn)，場外資金望而生畏。從中長期趨勢看，歐美股市多數(shù)呈現(xiàn)頂部特征，而A股不過是提前入冬。

唱多者認(rèn)為A股估值較低。冷靜地看，恒生AH股溢價(jià)指數(shù)仍在140點(diǎn)的高位區(qū)域，與去年7月88.7點(diǎn)的歷史低點(diǎn)形成鮮明對比。要知道，當(dāng)下的中國經(jīng)濟(jì)環(huán)境比去年同期更冷。最新數(shù)據(jù)是，今年8月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)為49.7%，比上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，已降至3年來新低。

短期來看，滬綜指在年線下方有反彈需求，但如果經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，則股市將集中反映企業(yè)債務(wù)危機(jī)、銀行壞賬惡化以及樓市降溫的各種不確定風(fēng)險(xiǎn)。在經(jīng)歷兩個(gè)多月暴跌后，A股箱體震蕩甚至慢熊格局或成新常態(tài)。