一月份中旬以來，滬膠震蕩走勢不改，但運行空間進一步縮窄，1505在12700-13400的區(qū)間內(nèi)多空激烈廝殺，但始終沒有決出新的方向，尤其是上周13400位置多次遇阻回落，反彈阻力正在加大。我們認為出現(xiàn)這種狀況的主要原因在于，國內(nèi)用膠需求疲弱，輪胎業(yè)在春節(jié)前開工率或持續(xù)下滑，但產(chǎn)區(qū)存在挺價措施，且不斷加碼，導致多空分歧加大，并通過盤面資金的對抗，呈現(xiàn)出短線波動較大，但方向性缺失的行情特征。

一、輪胎開工不足，采購需求較弱

近期，國內(nèi)橡膠需求情況不容樂觀。輪胎業(yè)延續(xù)了去年以來的疲弱，開工進一步下滑，而對應的現(xiàn)貨采購需求清淡，阻礙了報價走高。

2014年全年，國內(nèi)全鋼胎生產(chǎn)線的開工率最高僅有76%，半鋼胎稍好一些也僅有85%，平均開工率分別在69%和79%，產(chǎn)能利用率嚴重不足。產(chǎn)能過剩導致輪胎價格戰(zhàn)加劇，行業(yè)利潤也在下滑。從國內(nèi)輪胎行業(yè)的2014年業(yè)績來看，年初行業(yè)利潤水平達到近年來的峰值水平，隨后逐步回落，8月份降至年內(nèi)最低，且隨后多個月出現(xiàn)利潤率同比下降，降幅最大超過兩位數(shù)?？紤]到去年下半年橡膠價格比上半年更低，輪胎制造成本更低，行業(yè)利潤理應增長，而實際數(shù)據(jù)的下降，則反映出供應過剩、低價競爭對利潤的嚴重侵蝕。而利潤的下滑，疊加當前輪胎廠庫存偏高的因素，或進一步削弱廠商生產(chǎn)開工率。

今年初輪胎開工不景氣還有另一重因素，即美國輪胎“雙反”調(diào)查初裁結(jié)果落地。2014年11月，美國商務(wù)部發(fā)布公告，對原產(chǎn)于中國的乘用車和輕型貨車輪胎作出反補貼初裁，認為存在12.50%至81.29%的補貼率，并開出了15.69%普遍反補貼稅率。今年1月22日，反傾銷初裁也最終落地，認定傾銷幅度為19.17%至87.99%，并將征收相應的懲罰性關(guān)稅。雖然今年7月美國政府還將公布“雙反”調(diào)查的終裁結(jié)果，但從以前的貿(mào)易摩擦經(jīng)驗看，初裁與終裁的結(jié)果不會偏離太多，中國對美輪胎出口市場暫時關(guān)上大門。2009-2011年，中國曾遭遇了類似的輪胎“特保案”，同樣也因遭受懲罰性關(guān)稅，對美出口量驟減。2012年“特保案”到期后，對美輪胎出口占中國總出口量的比重逐漸恢復至30%左右（如下圖所示），但2014年最后兩個月這一數(shù)據(jù)再次急速下滑，12月已降至不到19%，預計今年這一數(shù)值還將有所降低，因此國內(nèi)輪胎產(chǎn)能過剩情況更加嚴峻。

截止至23日當周，山東地區(qū)全鋼胎和半鋼胎的生產(chǎn)線開工率已降至58.61%和63.01%，同比分別下降2.39和13.74個百分點。目前，輪胎廠庫存高企，并陸續(xù)進入春節(jié)假期，原料采購多以隨用隨買為主，且對高價橡膠貨源較抵觸，因此現(xiàn)貨市場交投清淡的局面預計將延續(xù)至春節(jié)前，報價波動不及期貨活躍，不利于滬膠反彈。

二、產(chǎn)區(qū)存在挺價政策

從產(chǎn)區(qū)角度看，泰國收儲對當?shù)氐臒熎z價格提升顯著，但原料膠水下跌顯現(xiàn)了真實的供需情況。自去年12月開始的泰國收儲計劃，在本月進一步加強，并且將挺價的目標位由60泰銖/公斤提升至85泰銖/公斤。由于泰國政府在現(xiàn)貨市場中收儲的是成品膠，因此造成當?shù)啬z價走勢出現(xiàn)分離。如下圖所示，煙片和生膠片持續(xù)上揚至63和58，但更上游的膠水和杯膠則下跌至37和38，表明收儲拉動了成品膠的虛高，原料膠則體現(xiàn)的是市場的實際需求仍很疲弱。由于時間因素，泰國收儲開始后的高價煙片膠還沒有大量進入國內(nèi)市場，暫時沒有沖擊國內(nèi)報價。

但值得擔心的是，當泰國收儲結(jié)束后（此次收儲計劃在年初完成），產(chǎn)區(qū)膠價必將回歸基本面，屆時煙片膠可能迎來暴跌，因此貿(mào)易商或?qū)h期船貨的采購持謹慎態(tài)度，高價外盤貨源在未來對國內(nèi)市場的影響預計有限。短時間來看，產(chǎn)區(qū)挺價政策有效拉動了煙片膠的報價，使得國內(nèi)相關(guān)品種的報價表現(xiàn)出較強抗跌性，因此為滬膠行情構(gòu)筑了一定底部支撐。

三、資金面：多空實力均衡

由于需求疲弱和報價的相對堅挺，形成了基本面多空交織的局面，對滬膠行情沒有起到有效的方向引導作用，因此資金面的影響力加強。

從持倉變化來看，主力1505合約前20位主力機構(gòu)持倉數(shù)據(jù)顯示，多空實力處于均衡狀態(tài)。如下圖所示，自1月中旬以來，主力多頭與空頭的持倉量基本相當，兩者比值圍繞0.9-1的區(qū)間運行（若比值為1,表明前20位多空機構(gòu)持倉相等；若比值大于1，表明前20位多頭機構(gòu)持倉超過空頭，反之亦然），在這一位置空頭持倉量僅小幅超過多頭，但對盤面的走向沒有決定性的影響力。

近期滬膠橫向整理，但總持倉幾乎沒有減少，則表明市場的沉淀資金量仍很多。因此，在缺乏基本面變動的情況下，資金對行情的影響力加大。從盤面的表現(xiàn)也可看出，滬膠1505雖然近一周多以來都在13000-13400的窄幅區(qū)間內(nèi)波動，但單日的波動空間大多有300-500點，短線急拉跳水時有出現(xiàn)，或說明多空激烈博弈。

總結(jié)：

總體來說，由于基本面缺乏“新意”， 滬膠隨著資金流的運動，呈區(qū)間性且無規(guī)律的波動。我們認為，在春節(jié)前反彈仍將阻力重重，拋空則存在空間不足的問題，建議日內(nèi)操作為主，1505合約在13000、13400的支撐與阻力仍有效。此外， 同樣由于基本面暫時沒有新的變化，5-9合約的價差近一個月內(nèi)于200-450的區(qū)間內(nèi)上下波動，目前再次達到430的偏高水平，建議關(guān)注可能出現(xiàn)的基差收縮即買9拋5機會。