白銀與黃金價(jià)格走勢(shì)上存在亦步亦趨的現(xiàn)象，但銀價(jià)與金價(jià)亦非完全一致，比如2011年貴金屬市場的見頂，白銀與黃金頂部出現(xiàn)背離，白銀相較黃金更早出現(xiàn)了最高點(diǎn)。究其原因，一方面是受到白銀盤子小，投機(jī)性強(qiáng)的特征影響，另一方面則受到白銀工業(yè)屬性的影響，白銀價(jià)格暴漲之后，工業(yè)需求下滑導(dǎo)致供過于求的現(xiàn)象發(fā)生，并無法支撐白銀價(jià)格進(jìn)一步上漲。

最近四年來白銀價(jià)格大幅回落，已經(jīng)自49.5美元/盎司下挫至目前的16美元/盎司附近，跌幅超過200%。那么此時(shí)的白銀基本面是否轉(zhuǎn)變，能否抑制白銀價(jià)格的進(jìn)一步下跌并反轉(zhuǎn)復(fù)制2011年的行情，先于黃金筑底呢？我們的答案是否定的。

供給難以隨著銀價(jià)的下跌而明顯縮減

2013年，礦產(chǎn)白銀產(chǎn)量占總供給的3/4以上，但礦產(chǎn)白銀的供給缺乏價(jià)格彈性。也就是說，即使白銀價(jià)格出現(xiàn)大幅回落，由于礦產(chǎn)銀生產(chǎn)周期長，一次性投入的成本高，產(chǎn)量往往難以在短周期內(nèi)進(jìn)行調(diào)整。另外，礦產(chǎn)銀的生產(chǎn)成本仍遠(yuǎn)低于目前的白銀價(jià)格，因此企業(yè)進(jìn)行減產(chǎn)的動(dòng)力遠(yuǎn)不足。相反，礦產(chǎn)銀產(chǎn)量的慣性較大，近年來仍呈現(xiàn)逐年小幅增長的趨勢(shì)?；厥浙y則與銀價(jià)息息相關(guān)，但白銀價(jià)格在2012年及2013年快速回落后，回收銀產(chǎn)量已經(jīng)自2011年的高位回歸至正常區(qū)域，因此回收銀數(shù)量的下降空間恐微弱?？傮w來看，在銀價(jià)持續(xù)回落的背景下，白銀產(chǎn)量料繼續(xù)呈現(xiàn)小幅增長態(tài)勢(shì)。

全球工業(yè)用銀將難以改善

中國和美國是全球最大的工業(yè)用銀國，占全球工業(yè)用銀的50%以上，其他主要需求體還包括日本、印度以及歐元區(qū)等。目前美國是唯一一個(gè)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好轉(zhuǎn)的國家，中國經(jīng)濟(jì)增速料放緩，歐元區(qū)及日本甚至瀕臨衰退。受全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響，預(yù)期全球工業(yè)用銀將難以改善，甚至繼續(xù)下滑。

而白銀投資需求則有望小幅回升。隨著貴金屬價(jià)格的下跌，黃金/白銀比價(jià)亦持續(xù)擴(kuò)大，這導(dǎo)致白銀的投資魅力增加，特別是銀幣銀章需求明顯增長。2014年以來，美國鷹幣銷售持續(xù)火熱，前11個(gè)月銷售量已經(jīng)接近2013年的水平，而2013年時(shí)銀幣銀章銷售就創(chuàng)下紀(jì)錄高位。另外，白銀ETF及相關(guān)產(chǎn)品在銀價(jià)下跌過程中并未下滑，表現(xiàn)出明顯的易漲難跌特征，符合中小投資群體為主的特征，而中小散戶又往往是價(jià)格的被動(dòng)接受者，這進(jìn)一步表明白銀的投資需求與白銀價(jià)格之間的脫鉤。換而言之，即使白銀價(jià)格出現(xiàn)反彈，白銀投資需求料難以大幅增長，即投資需求對(duì)白銀價(jià)格的相互支撐力度料微弱。

綜合來看，白銀基本面的扭轉(zhuǎn)將取決于需求。而白銀投資需求對(duì)白銀價(jià)格的靈敏度則較低。也就是說，白銀基本面仍難以發(fā)揮價(jià)格的支撐作用，除非全球經(jīng)濟(jì)明顯好轉(zhuǎn)，推動(dòng)全球工業(yè)用銀前景大幅改善，而這種可能性目前來看仍較低。相反，白銀價(jià)格料將繼續(xù)缺乏主動(dòng)性，并跟隨金價(jià)波動(dòng)，而白銀的底部構(gòu)筑亦將繼續(xù)依附于黃金的見底，且難先于黃金見底。