10月18日，鐵礦石迎來(lái)了上市一周年。在這一年里，鐵礦石價(jià)格從每噸接近1000元的價(jià)格，大幅下跌至550元/噸附近，跌幅超過(guò)40%。鐵礦石價(jià)格緣何越走越低，熊市到何處會(huì)是盡頭呢？

根據(jù)信達(dá)證券的研報(bào)，未來(lái)鐵礦石價(jià)格下降還將有“三大加速器”。

一是港口“融資性鐵礦石”資金鏈壓力將引發(fā)市場(chǎng)拋盤(pán)情緒

鐵礦石信用證融資模式的基礎(chǔ)在于鋼貿(mào)、鋼鐵企業(yè)在國(guó)內(nèi)銀行開(kāi)立信用證額度，以及海外設(shè)立的同一實(shí)際控制人公司。由于一些民營(yíng)鋼貿(mào)、鋼鐵企業(yè)銀行信用等級(jí)較低，便通過(guò)與國(guó)有企業(yè)進(jìn)行所謂的“托盤(pán)貿(mào)易”在支付相應(yīng)點(diǎn)位的手續(xù)費(fèi)后，由國(guó)有企業(yè)在銀行辦理進(jìn)口信用證押匯。但無(wú)論開(kāi)證者是誰(shuí)，最終的受益人都將是與該鋼貿(mào)、鋼鐵企業(yè)同一實(shí)際控制人的離岸公司。

該離岸公司將信用證在海外銀行申請(qǐng)議付，并開(kāi)立背對(duì)背信用證給實(shí)際礦石供應(yīng)商。在信用證下單據(jù)齊全后，該離岸公司便獲得了一筆短期（3個(gè)月）融資，到期后再將貨款付給實(shí)際礦石供應(yīng)商。

但是，由于信用證是銀行對(duì)于進(jìn)出口商提供的一種貿(mào)易配套金融服務(wù)，對(duì)于項(xiàng)下單據(jù)審核較嚴(yán)格。因此，每一單信用證融資必須對(duì)應(yīng)實(shí)際貨物，即鐵礦石。

以鐵礦石為“融資道具”的另一種模式是倉(cāng)單質(zhì)押融資。即貿(mào)易商以標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單做質(zhì)押，以一定的質(zhì)押率直接或間接從銀行獲得短期融資，這筆錢(qián)往往被投向各種快進(jìn)快出的短期投資市場(chǎng)。在這個(gè)過(guò)程中，投資收益減去貸款成本和倉(cāng)儲(chǔ)成本，就是貿(mào)易商的最終收益。

隨著2013年11月份銀監(jiān)會(huì)“銀行業(yè)化解產(chǎn)能過(guò)剩暨踐行綠色信貸”會(huì)議的召開(kāi)，銀行金融機(jī)構(gòu)對(duì)于鋼鐵行業(yè)內(nèi)公司商業(yè)貸款的力度不斷削減，未來(lái)目標(biāo)將是禁止任何形式的新增授信支持。

資金鏈?zhǔn)站o對(duì)鋼鐵生產(chǎn)、制造以及鋼貿(mào)企業(yè)的沖擊不言而喻，流動(dòng)資金鏈的不足以及融資成本的提升，不斷壓縮著鋼鐵行業(yè)微薄的利潤(rùn)空間。

近期銀行貸款難度的加劇，迫使鋼鐵、鋼貿(mào)企業(yè)轉(zhuǎn)向非銀行金融機(jī)構(gòu)（例如，信托）融資，但此類(lèi)融資往往審核時(shí)間較長(zhǎng)，抵押物質(zhì)量要求較高。對(duì)于一些民營(yíng)鋼鐵企業(yè)，難度相對(duì)較大。而短期倉(cāng)單質(zhì)押、信用證融資的利率為3%-4%/季度。在過(guò)去，除了回款時(shí)間限制比較緊張外，融資難度相對(duì)較低。

銀監(jiān)會(huì)的新政使得國(guó)內(nèi)港口融資性鐵礦石拋售情緒嚴(yán)重，具體分析起來(lái)有三點(diǎn)：

1.由于人民幣在岸、離岸匯率波動(dòng)較大、信用證下單據(jù)準(zhǔn)備時(shí)間較長(zhǎng)，鐵礦石融資模式下最受青睞的貨物為保稅區(qū)存貨以及轉(zhuǎn)口貿(mào)易中的海漂貨。但是，為獲得短期融資，國(guó)內(nèi)鋼貿(mào)、鋼鐵企業(yè)需將到港現(xiàn)貨迅速變現(xiàn)，因而往往低價(jià)拋售貨物，將價(jià)差部分的損失作為企業(yè)能夠承擔(dān)的財(cái)務(wù)成本。

2.考慮到融資礦的潛在風(fēng)險(xiǎn)，銀監(jiān)會(huì)在4月要求15個(gè)地區(qū)銀監(jiān)局上報(bào)《進(jìn)口鐵礦石貿(mào)易融資風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)統(tǒng)計(jì)表》和分析報(bào)告。

5月以來(lái)，鐵礦石貿(mào)易信用證保證金比例大幅提高，一些銀行暫停給鐵礦石貿(mào)易商開(kāi)具信用證。信用證保證金比例的不斷提升以及開(kāi)立審核難度的不斷增大，使得貿(mào)易商不得不將部分即將到期的信用證融資鐵礦石進(jìn)行拋售以回籠資金，這在一定程度也引發(fā)了市場(chǎng)鐵礦石的拋售情緒。此種由于保證金比例上調(diào)而出現(xiàn)的拋售情緒在倉(cāng)單質(zhì)押擔(dān)保業(yè)務(wù)中也逐漸顯現(xiàn)。

3.同時(shí)，今年上半年以山西海鑫鋼鐵為首的一批民營(yíng)鋼鐵資本由于資金鏈斷裂而倒閉，使得相關(guān)銀行不得不集中處臵該類(lèi)企業(yè)因倉(cāng)單質(zhì)押、開(kāi)立信用證而抵押的鐵礦石以回籠資金。而銀行等金融機(jī)構(gòu)對(duì)于這類(lèi)貨物的集中處臵，會(huì)在市場(chǎng)形成明顯的價(jià)格下跌情緒。

二是四大鐵礦石生產(chǎn)商集體降成本成功

2013年以來(lái)，國(guó)際四大鐵礦石供應(yīng)商開(kāi)始憑借其在澳大利亞、南美多個(gè)礦山的優(yōu)質(zhì)鐵礦資源稟賦以及年產(chǎn)億噸級(jí)的規(guī)模化效應(yīng)，進(jìn)行前所未有的成本削減競(jìng)賽。截止2014財(cái)政年度末，“降本”成績(jī)單出爐，第一名當(dāng)之無(wú)愧為Riotinto，鐵精粉標(biāo)準(zhǔn)品現(xiàn)金成本僅20.4美元/噸。BHP、FMG、VALE分別以25.89、34、41美元/噸位列第二、三、四位。同時(shí)四家公司均提出了下一階段降本目標(biāo)，與現(xiàn)階段成本相比降幅在2-5美元/噸。

按照四大鐵礦石公司2013、2014以及未來(lái)下一階段所預(yù)計(jì)的現(xiàn)金成本、FOB成本進(jìn)行計(jì)算，四家公司的EBIT利潤(rùn)率分布穩(wěn)定且有序。力拓公司以平均72%的EBIT利潤(rùn)率位列第一，BHP、FMG、VALE分別以平均65%、55%、50%的EBIT利潤(rùn)率分列2、3、4位。

通過(guò)2013年至今鐵礦石價(jià)格變化可以看出，盡管2013年來(lái)進(jìn)口鐵礦石FOB下降了36%，但各公司通過(guò)有效降低FOB成本，成功保證了EBIT利潤(rùn)率運(yùn)行在安全軌道內(nèi)。

對(duì)此，可以進(jìn)行假設(shè)：若未來(lái)四大鐵礦石公司容忍現(xiàn)有EBIT利潤(rùn)率值降低10個(gè)百分點(diǎn)，則對(duì)應(yīng)鐵礦石FOB價(jià)格將下降至75-66美元/噸。

2013年，全球鐵礦石供給端的前四大低成本生產(chǎn)商總體貢獻(xiàn)了約6億噸的產(chǎn)量，占比全球鐵礦石供給的50%。而FOB平均成本則嚴(yán)格維持在52美元/每噸之下。與之形成明顯對(duì)比的是中國(guó)國(guó)內(nèi)所供應(yīng)的3億噸自產(chǎn)鐵礦石，其FOB平均成本在100美元/噸以上。這種將近50%的成本差異在鐵礦石價(jià)格處于高位（110美元/噸）以上相對(duì)高位時(shí)，只是獲得利潤(rùn)區(qū)間薄厚的問(wèn)題。但是，在當(dāng)前鐵礦石價(jià)格僅為80美元/噸的時(shí)代，前四大鐵礦石供應(yīng)商仍能夠有效削減FOB成本，增厚利潤(rùn)空間。但相比之下，中國(guó)所擁有的資源稟賦差、規(guī)?；潭鹊偷蔫F礦山，或?qū)⒃诋a(chǎn)品價(jià)格下跌的大潮中“喪命”。

在當(dāng)前80美元/噸的進(jìn)口鐵精粉價(jià)格下，國(guó)內(nèi)礦山的平均成本普遍出現(xiàn)倒掛。但由于中國(guó)地理原因，使得一些地區(qū)的鋼鐵廠放棄支付從港口到廠區(qū)的高額運(yùn)費(fèi)，轉(zhuǎn)而從附近礦山進(jìn)行采購(gòu)，拉低總成本。這正是部分中國(guó)礦山在當(dāng)前全球鐵礦石市場(chǎng)狀態(tài)下仍能存活的原因。

若四大鐵礦石供應(yīng)商在未來(lái)通過(guò)降本或是犧牲10個(gè)百分點(diǎn)的EBIT利潤(rùn)率來(lái)繼續(xù)打壓鐵礦石價(jià)格并使之維持在低價(jià)（66-75美元/噸）一段時(shí)間，中國(guó)的大部分鋼鐵企業(yè)或?qū)⒃冢óa(chǎn)品+運(yùn)費(fèi)）總成本最低的誘惑下，向外礦“臣服”，到時(shí)中國(guó)的鐵礦石企業(yè)結(jié)局可想而知。

而四大鐵礦石供應(yīng)商，則能夠通過(guò)犧牲暫時(shí)的利益來(lái)“逼死”中國(guó)自有礦山。從而獲得中國(guó)巨大需求市場(chǎng)的絕對(duì)定價(jià)，到時(shí)只要將價(jià)格再度提升，便輕松獲得巨額利潤(rùn)。

三是未來(lái)低價(jià)、高質(zhì)外礦供給充足

四大鐵礦石公司未來(lái)不但會(huì)在降低單位產(chǎn)品成本上大做文章，同時(shí)對(duì)于現(xiàn)有下澳大利亞皮爾巴拉地區(qū)以及南美等礦山的生產(chǎn)規(guī)模提升也有明確的計(jì)劃。這其中力拓計(jì)劃2015-2017年在現(xiàn)有2.9億噸/年的產(chǎn)量上再提升7000萬(wàn)噸。于此同時(shí)，另外三家公司也制定了2500萬(wàn)噸-4800萬(wàn)噸的產(chǎn)能提升計(jì)劃。產(chǎn)能的提升，進(jìn)一步提高了四家公司在全球鐵礦石供給端的占比，確定了其未來(lái)打響價(jià)格上攻戰(zhàn)役的規(guī)?；?yīng)。