從歷史價(jià)格的走勢(shì)來看，白銀與黃金之間存在正相關(guān)關(guān)系，與美元存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，這種關(guān)系在全球白銀期貨成交規(guī)模最大、影響力最強(qiáng)的CME市場(chǎng)體現(xiàn)得最為有效。對(duì)于白銀與黃金及美元之間呈現(xiàn)出來的正負(fù)相關(guān)性，其背后的根源在哪里，歷史上多次的背離又是因?yàn)槭裁丛颍衅趦?nèi)是否還會(huì)出現(xiàn)背離，本文將做一探究。

根據(jù)從1975年年初至今COMEX白銀與黃金價(jià)格的對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，過去近四十年里，白銀與黃金的相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.91，這表明整體上白銀與黃金之間存在極強(qiáng)的正相關(guān)性。對(duì)此，可以有多種解釋，例如金銀都是以同一標(biāo)的美元計(jì)價(jià)；白銀同黃金一樣，歷史上也曾被作為貨幣媒介，具有抗通脹的天然屬性；作為一種貴金屬，當(dāng)突發(fā)風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)，亦有避險(xiǎn)保值的功能等。換言之，金銀走勢(shì)的趨同，主要來自于兩者同受金融屬性的影響，尤其是在流動(dòng)性轉(zhuǎn)變、通脹預(yù)期變化、政治經(jīng)濟(jì)局勢(shì)動(dòng)蕩等情形下，投資與避險(xiǎn)需求會(huì)同時(shí)對(duì)黃金和白銀價(jià)格起作用。

然而，金銀價(jià)格的正相關(guān)性，并不意味著兩者的比價(jià)一成不變。歷史上COMEX金銀的比價(jià)波動(dòng)巨大，最高曾在1991年2月觸及101.8∶1，最低在1980年1月跌至14.6∶1。比價(jià)的巨幅波動(dòng)由金銀價(jià)格漲跌幅的顯著差異所致，而這又是受到黃金、白銀在各自金融和商品屬性上的此強(qiáng)彼弱影響。黃金被納入各國央行的貨幣儲(chǔ)備，工業(yè)需求僅占其總需求的10%，因此黃金的貨幣與金融屬性遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于它的商品屬性。而白銀的工業(yè)需求則可占到45.3%的高比重，這使得理論上，白銀的金融屬性與商品屬性旗鼓相當(dāng)。

因此我們會(huì)看到，當(dāng)流動(dòng)性充裕，并伴隨著經(jīng)濟(jì)上漲、工業(yè)繁榮的預(yù)期時(shí)，白銀基于雙重屬性的同向推動(dòng)，其價(jià)格上漲的幅度往往大于黃金，反之亦然。并且，當(dāng)白銀的供需基本面短期相對(duì)穩(wěn)定或不足以形成價(jià)格擾動(dòng)時(shí)，白銀價(jià)格的波幅亦會(huì)大于黃金，這主要是由于白銀市場(chǎng)的體量要小于黃金，因此更容易受到投資資金的炒作。根據(jù)我們對(duì)2000年至今白銀和黃金的月度波動(dòng)率測(cè)算，也發(fā)現(xiàn)白銀的波動(dòng)要明顯大于黃金。

在比價(jià)波動(dòng)的基礎(chǔ)上，如果將過去近四十年分成多個(gè)經(jīng)濟(jì)周期來看，事實(shí)上在不同的階段，白銀與黃金之間極強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系也并沒有保持得如此一致。我們統(tǒng)計(jì)了1975—2014年分階段的相關(guān)系數(shù)，發(fā)現(xiàn)在1993—2001年，黃金和白銀的相關(guān)系數(shù)僅有0.18；而2002—2007年，兩者的相關(guān)系數(shù)則高達(dá)0.98。

1993—2001年和2002—2007年是美國歷史上兩個(gè)著名的經(jīng)濟(jì)增長時(shí)期，但金銀價(jià)格的相關(guān)程度卻呈現(xiàn)天壤之別，主要的原因在于：前一階段，美國政府實(shí)行緊縮政策，流動(dòng)性下降，導(dǎo)致黃金價(jià)格的投資需求走弱，但白銀的工業(yè)需求和成本仍能支撐價(jià)格（尤其是1997—1998年白銀跌破成本，巴菲特基于供需面重倉買入，金銀漲跌出現(xiàn)明顯分化）；而后一階段，美國又轉(zhuǎn)向了寬松的財(cái)政與貨幣政策，流動(dòng)性上升，黃金和白銀又同時(shí)受到了投資需求的推動(dòng)，導(dǎo)致價(jià)格走勢(shì)趨同。

再看白銀與美元的關(guān)系，根據(jù)從1975年至今COMEX白銀與美元走勢(shì)的對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，兩者的相關(guān)系數(shù)為-0.41，屬于中等偏弱的負(fù)相關(guān)性。這種負(fù)向關(guān)系的存在，可以從白銀以美元計(jì)價(jià)中輕易得出，而更深層的原因則包括白銀與美元、美股、債券等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間的彼此替代，流動(dòng)性的松緊對(duì)美元與貴金屬的雙重作用，美元貨幣購買力的增減與白銀價(jià)值的相對(duì)穩(wěn)定性，國家信用遭遇突發(fā)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)避險(xiǎn)資金尋求安全資產(chǎn)的需要等。而同樣，在歷史的不同階段，白銀與美元的負(fù)相關(guān)關(guān)系也并沒有保持得如此一致，其背后的原因，亦可歸于白銀商品屬性的存在。

綜上所述，對(duì)于白銀與黃金及美元的相關(guān)性，我們認(rèn)為需要辯證地看，歷史上曾經(jīng)出現(xiàn)過的背離也有可能再度出現(xiàn)在未來。2014年下半年，隨著美聯(lián)儲(chǔ)退出QE的進(jìn)程不改，美國加息預(yù)期的不斷發(fā)酵，流動(dòng)性的降低將令白銀和黃金的投資需求同時(shí)承壓，但依賴歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的工業(yè)需求增長，國內(nèi)包括光伏等產(chǎn)業(yè)好于預(yù)期的反彈，以及對(duì)原料成本的擔(dān)憂，或令白銀價(jià)格有所支撐。這意味著白銀與黃金的正相關(guān)性，與美元的負(fù)相關(guān)性，可能將迎來又一輪階段性的背離。而針對(duì)金銀的比價(jià)波動(dòng)和相關(guān)性的階段性差異，海外交易商往往將其視為市場(chǎng)波動(dòng)加速的風(fēng)向標(biāo)，抑或是潛在套利機(jī)會(huì)的征兆。