價(jià)值投資君丨霍華德·馬克斯：如果你認(rèn)為能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)市場(chǎng)，那你就是一個(gè)傻瓜

霍華德·馬克斯（Howard Marks）是橡樹資本（Oaktree Capital）的聯(lián)合創(chuàng)始人，被譽(yù)為全球最具影響力的投資人之一。近日，他在一次訪談中講述了自己投資的核心理念和在市場(chǎng)里學(xué)的關(guān)鍵教訓(xùn)。

他表示，自己在投資過(guò)程中總結(jié)了許多寶貴的經(jīng)驗(yàn)，尤其強(qiáng)調(diào)了逆向思維、市場(chǎng)周期和合理定價(jià)等核心理念。

馬克斯說(shuō)，在投資中，必須學(xué)習(xí)痛苦的教訓(xùn)，早些學(xué)會(huì)最好，但更重要的是要銘記。在投資時(shí)，獲得異常成功的主要途徑就是做別人不愿意做的事情，并且結(jié)果還要良好。

馬克斯還說(shuō)，成功的秘訣不在于買入好公司，而在于買對(duì)時(shí)機(jī)。如果你認(rèn)為你知道將要發(fā)生什么，那你就是一個(gè)傻瓜。所以，不要為一種結(jié)果做準(zhǔn)備，而是要有一個(gè)投資組合或方法，為一系列結(jié)果做準(zhǔn)備。

主要觀點(diǎn)如下：

采訪原文節(jié)選，由AI翻譯，投資作業(yè)本課代表整理：

主持人：

我們來(lái)談?wù)勀愕膸灼匾獋渫?，其中一篇是“最重要的事”。“如果你不懂得區(qū)分買‘好東西’和‘買得好’的區(qū)別，你就不該做這一行。重要的不是你買了什么，而是你付出了什么?！?你意識(shí)到這一點(diǎn)是什么時(shí)候？

霍華德·馬克斯：

我再一次意識(shí)到這一點(diǎn)，源于我參與的Nifty 50的管理。我們購(gòu)買了美國(guó)最頂尖的公司。如果你在1969年9月我報(bào)到工作的那天買入這些公司并堅(jiān)持持有5年，你將失去約95%的資金。由此可見其教訓(xùn)。我認(rèn)為，如果讓我描述我如何走到今天的成就，我會(huì)說(shuō)我在經(jīng)歷過(guò)程中始終意識(shí)到這些教訓(xùn)。我最喜歡的一句格言是，經(jīng)歷是當(dāng)你不如所愿而獲得的知識(shí)。在投資中，必須學(xué)習(xí)痛苦的教訓(xùn)，早些學(xué)會(huì)最好，但更重要的是要銘記。

當(dāng)時(shí)我們投資于IBM、施樂(lè)（Xerox）、柯達(dá)（Kodak）、寶麗來(lái)（Polaroid）、梅里爾·林奇（Merc Lily）、惠普（Hewlett-Packard）、珀金·艾爾默（Perkin Elmer）、德克薩斯儀器（Texas Instruments）、可口可樂(lè)（Coca-Cola）、美國(guó)國(guó)際集團(tuán)（AIG）等，幾乎損失了所有資金。因此，成功的秘訣不在于買入好公司，而在于買得好。

到1978年，我管理高收益?zhèn)Y金，那時(shí)我開始投資于表現(xiàn)最差的上市公司，卻得以安全、穩(wěn)定地實(shí)現(xiàn)收益；通過(guò)債券形式進(jìn)行投資，依靠前瞻性信用分析讓我們能夠高效地買入。這時(shí)我意識(shí)到了兩者之間的重要差異，于是寫下了這一點(diǎn)。

主持人：

當(dāng)時(shí)，你屬于極少數(shù)被懷疑的人嗎？

霍華德·馬克斯：

嗯，可以說(shuō)有過(guò)懷疑。是的，我認(rèn)為是的。我們的行業(yè)被稱為垃圾債券，不僅因?yàn)樗鼈儽灰暈槔焚|(zhì)，還有評(píng)論稱：“年輕人，我知道你或許能從中獲利，但這樣做并不妥當(dāng)?！眹@我們所做事情的確存在一定的懷疑。

但是，每當(dāng)你做一些無(wú)人愿意做的事情時(shí)，總會(huì)面臨質(zhì)疑。正如人們所說(shuō)：“先鋒總會(huì)受到箭矢的襲擊?！?/span>在投資時(shí)，獲得異常成功的主要途徑就是做別人不愿意做的事情。從數(shù)學(xué)上講，想要通過(guò)隨波逐流取得獨(dú)特的成功是非常困難的。這幾乎是一種自相矛盾的說(shuō)法。如果你做的事情和他人完全相同，你不會(huì)有獨(dú)特的成功，幾乎是無(wú)法實(shí)現(xiàn)的。

獲得獨(dú)特成功的唯一方法就是做別人不愿意做的事情，并且結(jié)果還要良好。當(dāng)然，后者同樣重要，單單做逆向投資并不夠。

主持人：

我想了解你對(duì)何時(shí)退出投資的具體看法？因?yàn)橄滦兄芷谠诩础?/span>

霍華德·馬克斯：

如果我可以插話，經(jīng)歷了不同尋常的投資后，面臨的最大挑戰(zhàn)并非是在成功時(shí)決定何時(shí)退出，而是要明確你能在多長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持投資價(jià)值，因?yàn)槿绻闼龅氖虑樵诹鶄€(gè)月、一年或兩年內(nèi)沒有回報(bào)，你可能會(huì)開始懷疑自己。一旦出現(xiàn)這樣的情況，你在商業(yè)上能忍受多久，這便成了一大挑戰(zhàn)。因此，首先要明確的挑戰(zhàn)并非是如何在一個(gè)成功的投資上撤出，而是如何耐心堅(jiān)持一個(gè)未能如愿的投資。

我從備忘錄和書中借鑒了許多格言。其中在70年代早期學(xué)到的一句格言是：超前于時(shí)代的投資與錯(cuò)誤很難區(qū)分。因此，要成為異常成功的投資者，你得看到其他人未曾發(fā)現(xiàn)的機(jī)會(huì)，或以不同于大多數(shù)人的視角看待事物。

即便認(rèn)為某個(gè)投資比大多數(shù)人看好的價(jià)值更高，你進(jìn)行了投入，但并不代表市場(chǎng)會(huì)在第二天認(rèn)同你的看法并提升價(jià)格，這一過(guò)程可能會(huì)花費(fèi)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間。那么，你又該如何堅(jiān)持？這是首要的問(wèn)題。

當(dāng)然，答案是你需要強(qiáng)大的心理素質(zhì)，良好的意識(shí)，能夠控制自身情緒，并堅(jiān)定地執(zhí)行投資策略。但是，如果你堅(jiān)持了20年卻沒有成果，那么你可能會(huì)被視為盲目投資，從而被市場(chǎng)淘汰。因此，在二者之間仍需保持某種平衡。這就是我想說(shuō)的關(guān)于如何面對(duì)你提出的問(wèn)題。

現(xiàn)在，我再回應(yīng)你關(guān)于何時(shí)賣出的提問(wèn)。有趣的是，諸多投資書籍中，針對(duì)出售的內(nèi)容可謂鳳毛麟角，或許不足百分之一。大多數(shù)書籍聚焦于投資，討論何時(shí)投資、選擇何種投資方案。

我在2016或17年寫過(guò)一篇備忘錄，你知道，大多數(shù)人，開玩笑地說(shuō)，出售的原因可以歸為兩個(gè)：因?yàn)樯蠞q而賣，和因?yàn)橄碌u。若經(jīng)過(guò)上漲，我會(huì)想著是否該出售，因?yàn)槿粼倩卣{(diào)，未能及時(shí)收獲利潤(rùn)，我會(huì)倍感懊悔；另一種是若我在買入后出現(xiàn)跌幅，便極力想要早早拋售，以免進(jìn)一步損失，這樣一來(lái)我可能會(huì)倍感愚蠢。因此，很多出售行為實(shí)際上是為了避免讓自己感覺糟糕。

如果接受人們因?yàn)閮r(jià)格上漲或下跌而出售股票這一概念，那從定義上來(lái)看，二者并不能同時(shí)成立，因?yàn)樵趦煞N截然相反的情況下采取同樣的行為，如何可能同時(shí)正確？答案是，二者都不對(duì)。

你不應(yīng)僅僅因?yàn)槟硞€(gè)事物的上漲而出售，因?yàn)槿羲緸榱己玫耐顿Y，或許仍有更高的價(jià)值；也不應(yīng)因?yàn)槟硞€(gè)東西的下跌而輕言出售，因?yàn)槿魪囊婚_始就是好的投資，或許現(xiàn)在便更具吸引力，因?yàn)樗阋?。因此?/span>僅因某種價(jià)格上漲或下跌而做出出售決策，從表面上看并不可取。

如果投資本身沒有問(wèn)題，那么顯然，賣出的唯一理由就是重新分析它。你會(huì)審視自己之前的判斷，看看之前的判斷是否仍然正確，看看在之前的判斷下是否還有升值空間。你可能會(huì)重新調(diào)整你的判斷來(lái)更新它，然后你會(huì)問(wèn)自己：“這是我今天會(huì)做的投資嗎？”如果答案是絕對(duì)不是，那么你可能就不應(yīng)該持有它。

但你知道，那些教條主義的人，我會(huì)說(shuō)那些自鳴得意的人，他們會(huì)說(shuō)一切都是要么買入要么賣出。我不這么認(rèn)為。

我認(rèn)為有些東西是值得合法持有的，也就是說(shuō)，你以10美元買入，現(xiàn)在是20美元，你更新了你的判斷。當(dāng)你以10美元買入時(shí)，你認(rèn)為它會(huì)漲到20美元。你更新了你的判斷，現(xiàn)在你說(shuō)：“我想它能漲到25美元?！币苍S你不想在20美元到25美元的這段旅程中買入，但也許你對(duì)這段旅程感覺還不錯(cuò)，認(rèn)為它仍然值得持有，所以橘子里還有一些汁水可以榨取。

主持人：

你在關(guān)于掌握市場(chǎng)周期的內(nèi)容中寫得非常精彩。我聽過(guò)你的作品，你在其中引用了一句話，這是我之前沒有遇到過(guò)的，你說(shuō)的是伏爾泰的一句話：“歷史不會(huì)重復(fù)，但人類總會(huì)重蹈覆轍。”

那么，是否可以公平地說(shuō)，這種貪婪與恐懼的對(duì)立實(shí)際上是一種持久的條件，這讓我們始終對(duì)市場(chǎng)抱有希望，市場(chǎng)會(huì)反應(yīng)過(guò)度，也會(huì)過(guò)度反應(yīng)，而其中就存在著機(jī)會(huì)。

霍華德·馬克斯：

我認(rèn)為你說(shuō)得對(duì)，我在我的作品中也提到過(guò)，如果你真的想為公眾服務(wù)，引用我的書，這樣人們就會(huì)去購(gòu)買幾本。我希望如此。我在2018年寫了一本書，其基本結(jié)論是，市場(chǎng)總是會(huì)有周期，因?yàn)橹芷谠从谶^(guò)度行為，然后是對(duì)過(guò)度行為的修正，而這些過(guò)度行為通常是情緒化的、心理上的，隨便你怎么稱呼它們。

經(jīng)濟(jì)本身并沒有那么大的波動(dòng)，經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)幅度很小，比如上升一點(diǎn)、下降一點(diǎn)、上升兩點(diǎn)、下降三點(diǎn)。公司波動(dòng)幅度稍大一些，利潤(rùn)上升五點(diǎn)或下降十點(diǎn)，主要是因?yàn)楣臼芙?jīng)濟(jì)的影響，但它們有經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿。

然而，股票價(jià)格波動(dòng)極大，上升50點(diǎn)、下降50點(diǎn)、上升100點(diǎn)、下降100點(diǎn)，等等。為什么會(huì)有這么多波動(dòng)呢？因?yàn)槿藗兊那榫w，人們會(huì)過(guò)于興奮，然后又過(guò)于沮喪。

我曾在2017年或2016年左右寫過(guò)一篇的備忘錄，也許是在那篇備忘錄中，或者是在接下來(lái)的一篇備忘錄中，我說(shuō)在現(xiàn)實(shí)世界中，事情在“還不錯(cuò)”和“不太好”之間波動(dòng)，但在投資者心目中，事情在“完美無(wú)缺”和“毫無(wú)希望”之間波動(dòng)。

當(dāng)人們認(rèn)為它是完美的，這就是過(guò)度行為，它會(huì)自我修正，因?yàn)槟惚静粦?yīng)這樣想。然而，事情的發(fā)展卻會(huì)陷入絕望，這也是過(guò)度行為，而事實(shí)通常介于兩者之間。只要我們還有人在為證券定價(jià)，我認(rèn)為我們就會(huì)有過(guò)度的樂(lè)觀和悲觀情緒，而這些波動(dòng)將為那些頭腦冷靜的人創(chuàng)造機(jī)會(huì)。

主持人：

我想這就是為什么你說(shuō)的，讓我引用一下，你應(yīng)該從投資委員會(huì)中去掉以下這些詞：從不、總是、永遠(yuǎn)、不能、不會(huì)、將要、必須。這些詞有什么問(wèn)題呢？

霍華德·馬克斯：

因?yàn)樗鼈兪墙^對(duì)的，它們表現(xiàn)出一種確定性。我堅(jiān)信，在我們的行業(yè)中沒有確定性的地方，因?yàn)槲覀兩钤谝粋€(gè)不確定的世界。我大概知道明天會(huì)發(fā)生什么，我對(duì)一年后會(huì)發(fā)生什么有一些懷疑，但我絕對(duì)不知道。那么，誰(shuí)又能對(duì)任何事情確定無(wú)疑呢？誰(shuí)又能說(shuō)“必須”“不能”“總是”“從不”呢？

我認(rèn)為，任何這樣想的人都會(huì)陷入麻煩。你提到了伏爾泰的名言，美國(guó)人認(rèn)為這是馬克·吐溫說(shuō)的。他被認(rèn)為說(shuō)過(guò)：“歷史不會(huì)重復(fù)，但人類總會(huì)重蹈覆轍?！彼€說(shuō)過(guò)一句非常重要的話：“讓你陷入麻煩的不是你不知道的東西，而是那些你堅(jiān)信不疑但實(shí)際上并不正確的東西?！?/span>

不知道某件事并沒有什么不對(duì)，事實(shí)上，我認(rèn)為與我的同事共進(jìn)午餐時(shí)，我剛剛和他談到了我所不知道的事情，我認(rèn)為對(duì)于你的成功和自我保護(hù)來(lái)說(shuō)，極其坦誠(chéng)地面對(duì)你所不知道的事情是非常重要的，這樣你就不會(huì)陷入麻煩。

如果我必須從倫敦開車去利茲，我會(huì)怎么做呢？我會(huì)找一張地圖，打開GPS，我會(huì)問(wèn)路，我會(huì)開得很慢，以確保我不會(huì)錯(cuò)過(guò)出口。但如果我認(rèn)為我知道路，我就不會(huì)找地圖，不會(huì)打開GPS，也不會(huì)問(wèn)路，我會(huì)以最快的速度開車，因?yàn)槲覍?duì)自己的路線很有信心。如果結(jié)果我錯(cuò)了，我就會(huì)到達(dá)德文郡。

主持人：

你剛才說(shuō)的有一點(diǎn)讓我感到有點(diǎn)害怕，你對(duì)我的描述不幸地非常準(zhǔn)確。我希望我剛進(jìn)入花旗銀行時(shí)，能讀到你的一篇備忘錄。

霍華德·馬克斯：

我可以插一句嗎？有人說(shuō)，我不知道是誰(shuí)說(shuō)的，有兩種人會(huì)陷入麻煩：一種是什么都不知道的人，另一種是什么都知道的人。所以，說(shuō)“我不知道任何事情”是不好的，因?yàn)槿绻阌X得自己什么都不知道，你顯然無(wú)法在一個(gè)面向未來(lái)的企業(yè)中取得成功。

納西姆·尼古拉斯·塔勒布寫過(guò)一本名為《隨機(jī)致富的傻瓜》的書，他會(huì)說(shuō)你應(yīng)該成為一名牙醫(yī)，因?yàn)樵谘揽祁I(lǐng)域沒有不確定性，至少據(jù)他說(shuō)是這樣。

所以，如果你什么都不知道，你不會(huì)成功，但如果你認(rèn)為自己什么都知道，你也不會(huì)成功，因?yàn)槟悴粫?huì)聽取意見，也不會(huì)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，你會(huì)孤注一擲，把所有的籌碼都押在黑色上，這是一種很容易被踢出局的方式。

因此，我非常相信一種東西，叫做“智力上的謙遜”。智力上的謙遜只是另一種說(shuō)法，即“對(duì)方也可能是對(duì)的”。

主持人：

我將引用一句話：“無(wú)論多么復(fù)雜，都無(wú)法掩蓋這樣一個(gè)事實(shí)，即你所有的知識(shí)都是關(guān)于過(guò)去的，而你所有的決策都是關(guān)于未來(lái)的?！蔽蚁胫溃阏J(rèn)為什么樣的預(yù)測(cè)、戰(zhàn)爭(zhēng)游戲和情景規(guī)劃是有價(jià)值的？

霍華德·馬克斯：

我想我在2002年左右寫了一篇備忘錄，標(biāo)題是“你不能預(yù)測(cè)，但你可以準(zhǔn)備”，我從馬薩諸塞州互助人壽保險(xiǎn)公司的廣告語(yǔ)中借用了這個(gè)標(biāo)題，這是我們一家大型知名人壽保險(xiǎn)公司。我認(rèn)為這很有挑釁性，因?yàn)槿藗儍A向于說(shuō)：“如果你不能預(yù)測(cè)，你怎么能準(zhǔn)備呢？預(yù)測(cè)是你理解將要發(fā)生的事情，而準(zhǔn)備是為將要發(fā)生的事情做好準(zhǔn)備。那么，如果你不知道將要發(fā)生什么，你怎么能為將要發(fā)生的事情做好準(zhǔn)備呢？”

答案是，如果你認(rèn)為你知道將要發(fā)生什么，那你就是一個(gè)傻瓜。所以，準(zhǔn)備并不意味著為一種結(jié)果做準(zhǔn)備，而是要有一個(gè)投資組合或生活方法，為你準(zhǔn)備一系列結(jié)果。我認(rèn)為成功就在這里。

你知道，投資行業(yè)中有太多人會(huì)說(shuō)：“我認(rèn)為經(jīng)濟(jì)會(huì)這樣發(fā)展，利率會(huì)這樣變化，市場(chǎng)會(huì)這樣變化，這個(gè)行業(yè)的變化會(huì)是這樣，這家公司的變化會(huì)是這樣?！比绻隳馨堰@五個(gè)都猜對(duì)，那你就會(huì)變得富有。

但猜對(duì)所有五個(gè)的概率是多少呢？如果你指定了一個(gè)單一場(chǎng)景，并且以一種確定自己正確的態(tài)度進(jìn)行投資，而其中一些事情讓你感到意外，那么你構(gòu)建的投資組合可能會(huì)完全錯(cuò)誤，與現(xiàn)實(shí)脫節(jié)，甚至災(zāi)難性的。

所以，我認(rèn)為在一個(gè)不確定的世界里，為單一結(jié)果做準(zhǔn)備是一個(gè)錯(cuò)誤。作為投資者，我們能做的就是為多種結(jié)果做好準(zhǔn)備。我們希望有一個(gè)投資組合，如果我們認(rèn)為最有可能發(fā)生的事情發(fā)生了，它會(huì)表現(xiàn)很好；如果其他我們認(rèn)為可能發(fā)生的事情發(fā)生了，它也會(huì)表現(xiàn)不錯(cuò)；即使那些我們認(rèn)為不可能發(fā)生的事情發(fā)生了，它也不會(huì)表現(xiàn)太差。

現(xiàn)在，這并不容易，而且復(fù)雜的是，沒有任何東西能讓你為所有場(chǎng)景做好最佳準(zhǔn)備。所以，你必須說(shuō)，我要為哪些場(chǎng)景做好準(zhǔn)備？我要準(zhǔn)備哪些范圍的場(chǎng)景？如果我準(zhǔn)備好應(yīng)對(duì)這些場(chǎng)景，它們會(huì)讓我賺到錢，而哪些場(chǎng)景我不需要準(zhǔn)備？這是個(gè)挑戰(zhàn)，因?yàn)榘炊x，你無(wú)法為所有情境都做好準(zhǔn)備。

來(lái)源：投資作業(yè)本Pro